杨颖桦

　　“被否原因集中在持续盈利能力存疑和独立性不够两大问题上。”参与4月14日全国保荐代表人培训的人士透露，监管层对于当前IPO总结两大顽疾。

　　继去年底首次公布一批企业IPO被否原因后，证监会近日再度披露一批“落会”企业的病因，恰恰坐实两类顽疾的杀伤力。

　　记者统计发现，10家公布被否原因的企业中，持续盈利成为五家企业的IPO杀手，与独立性相关的资产完整性、潜在关联交易等问题，则使得两家企业被否。

　　被否情况还包括腾新食品的独董受证监会处罚而内控制度不健全，富煌钢构计提安全生产费用的会计处理问题，渤海轮渡的税收处理，康乐药业在募投项目实施及市场前景等方面存在较大不确定性。

　　毛利率“障眼法”

　　持续盈利能力成为本次曝光的IPO被否企业的头号杀手，五家公司因此中招。证监会给出的详细被否原因显示，毛利率与销售数据成为两大雷区。

　　首当其冲的是毛利率“障眼法”。

　　以冠宏股份为例，2007年、2008年和2009年度，其综合毛利率分别为15.35%、16.88%和19.54%，而同期同行业上市公司平均毛利率分别为10.62%、10.39%和10.62%，其报告期毛利率远高于同行业上市公司平均水平，该现象遭到证监会质疑。

　　证监会指出，报告期内公司资产规模、收入规模均小于同行业上市公司，毛利率却远高出同期同行上市公司的平均水平，公司也无法做出充分合理解释。因此，无法判断其“合理性”，证监会质疑这可能会对公司持续盈利能力构成不利影响。

　　事实上，监管层对此异常“漂亮”的毛利率一直相当关注。

　　证监会有关部门负责人在保代培训时表示：“完全竞争行业的毛利率水平不会有太大差异，截至目前，公司因出现毛利率问题被提请发审委员关注的项目均未过会。”其指出企业毛利率变化都要有原因，要与真实情况吻合。

　　五成公司败走 持续盈利“障眼法”

　　无独有偶，证监会给出荣联科技的IPO被否原因也指向毛利率问题，而其暴露于销售数据与毛利率的自相矛盾方面。

　　荣联科技招股书显示，2007年-2009年，其主要产品销售价格和主要原材料价格持续下降，且主要产品售价降幅高于主要原材料价格降幅，但公司同期毛利率水平却持续上升。2010年1-9月，荣联科技主要产品售价同比下降，主要原料价格同比上升，但其毛利率水平仍保持2009年的水平。

　　证监会指出，公司招股说明书未就上述事项做出充分合理解释，无法判断其报告期毛利率变动的合理性，以及有关价格变动事项对其持续盈利能力是否构成不利影响。

　　对此，证监会负责人在保代培训上指出，监管层关注财务数据是否符合发行人产供销及生产组织模式，财务报表要能反映经营成果，不要粉饰报表。

　　被销售数据曝光的持续盈利能力存疑的公司，还包括美凯电子和腾新食品，监管层发现风险的蛛丝马迹来自其销售渠道及客户端。

　　以腾新食品为例，报告期内，公司业绩逐年大增，这本属拥有良好的持续盈利能力的直观表现。然而，奇怪的数字出现在其经销商数量上。

　　证监会指出，2010年1-6月，公司经销商数量较2009年大降，但公司及子公司正在履行的大额经销商合同金额，较2009年实际销售金额大增，且2010年上半年实现的销售金额占合同金额比例很低。

　　因此，腾新食品被证监会认定无法判断发行人业绩大增的合理性和盈利能力的可持续性。

　　事实上，监管层对于销售数据真实性的警惕度正在提高。

　　据参与保代培训的人士透露，证监会负责人提醒保代关注大宗采购、主要客户的供销是否市场化，关注是否存在操纵利润的情形。

　　监管层还专门提到关注销售环节，并提出五大核查重点：一般企业对不同业务模式下的前五大客户都要核查；以渠道为主的连锁经营类企业原则上要求核查所有经销商(门店)；如果客户比较集中则需要对主要客户实地考察；关注是否存在关联关系，交易定价是否公允，交易的变化是否合理等。

　　“归根结底关注是否存在虚假销售。”上述人士透露。

　　独立性雷区

　　仅次于持续盈利的第二杀手是独立性问题，包括资产完整性与关联交易两大雷区。

　　良信电器就倒在资产完整性的缺陷上。其招股书显示，公司成立以来至2010年9月，无自有生产场地。报告期内，公司与生产经营有关的土地、厂房向关联方纳德电气租赁。至报告期末，租赁厂房的面积计16438.59平方米。

　　证监会指出，鉴于经营用房产长期向实际控制人参股的关联方租赁，其资产完整性存在重大缺陷。

　　事实上，监管层非常关注向关联方租赁主要资产问题，其判断的标准则为影响的大小。监管层要求公司不能向控股股东租赁主要资产，但可向独立第三方租赁。

　　而时间要求上，监管层也做出界定。据上述参会人士透露，目前要求部分企业申报前解决相关资产，并建立相应的制度保障，以对发行人没有重大影响，但部分时间要求更严格。监管层要求，一部分情况下，公司报告期内都需保持独立性，如有重大影响资产的独立性。

　　此外，对于关联方的界定也日趋严格。上述人士透露，目前发行审核考察是控股股东实际控制人及其控制的其他企业，但证监会指出，如果控股股东控制力不是特别强，存在其他重要股东的情况，则还要核查其他重要股东对企业的影响。

　　资产完整性从判断上较为明显，而各种各样隐形关联交易则使得监管层更为重视。

　　新中环保招股书显示，实际控制人陈松控制新盛新材料有限公司(下称新盛公司)，新盛公司主营的PPS树脂(聚苯硫醚)，为新中环保生产PPS纤维制品的主要原料。

　　从以往对于关联交易的判断标准看，其相关性并不明显。但证监会有关部门负责人在保代培训上的最新表态显示，该情况有潜在的同业竞争或关联交易影响独立性。

　　以同业竞争为例，证监会要求对同业竞争的行业划分不能过细。尤为值得注意的是，竞争的、类似的、同业的品牌、渠道、客户、供应商等都应纳入上市主体。

　　而根据新中环保现有PPS纤维制品产能和募投项目新增产能，其所需PPS树脂需求量达到或超过新盛公司PPS树脂的产能。这恰恰是属于潜在的关联交易。

　　因此，证监会指出新盛公司未被纳入上市主体，公司业务体系不完整，独立性存在重大缺陷。

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