张跃文 《 国际金融报 》

 　　政策风险的增加转换为归真堂(微博)的经营风险，进而增加了投资者的潜在投资风险。风险偏好型投资者有可能成为该股主力，对于普通投资者而言，远离这只股票是相对稳健的选择

　　围绕归真堂IPO所引发的争论，将“活熊取胆”生产方法暴露于聚光灯下。公众对于归真堂IPO的关注，有可能促使主管部门调整已有的熊胆制品生产和交易规定，迫使生产企业放弃现有生产技术并逐步转型，增加归真堂投资者所要承担的潜在风险，进而压低其新股发行价格。

　　实际上，归真堂在所属行业内并不是最有代表性的企业，也不是规模最大的企业，它受关注的一个重要原因是近一个时期以来公众对于新股发行体制弊端的关注。因此与其将归真堂事件视为社会道德与商业利益的较量，不如将其看作是公众对新股发行关注的延伸。

　　依据现行证券公开发行和承销管理办法，证券监管部门不能仅依据归真堂主营业务的性质而拒绝其发行股票和上市的要求，这已经超出了前者的监管范围。因此对于股市投资者而言，归真堂IPO能否成行并不是最重要的问题，即使它不能成行，投资者仍有可能通过私募发行渠道投资于这家企业。现在需要考虑的是此次事件以后投资者所面临的风险变化。根据公开资料，归真堂的主业比较单一，熊胆粉生产和销售是它的主要利润来源。如果没有这次事件，现有行业管理规定保持不变，归真堂完全可能按照既定目标顺利完成募资和扩产，其投资风险发生变化的可能性较小。

　　依目前形势来看，主管部门发文要求立即停止生产和使用熊胆制品的可能性较小，最有可能的是要求熊胆制品生产企业逐步放弃“活熊取胆”生产方法，完成企业转型。那样的话，归真堂将遭受重大损失，对黑熊和熊场建设的投资很大一部分将成为沉淀成本，现有非熊胆产品亦无明显优势，企业未来现金流大幅减少。政策变化的另一个后果是企业生产成本的迅速提高，并刺激替代产品的开发和生产，如果替代产品被证明充分有效，那么熊胆制品生产和贸易的禁令将指日可待，归真堂的主营业务面临终止。

　　政策风险的增加转换为归真堂的经营风险，进而增加了投资者的潜在投资风险。理性投资者会要求更高的风险溢价，具体表现就是归真堂新股发行价格的降低和筹资费用的提高。在当前的中国股市，偏好风险者大有人在，加之“炒新”气氛犹存，归真堂新股发行不出去的可能性还是比较小的。只是一旦进入二级市场，这家公司的股价将面临较大波动。现有的多空双方分歧会限制成交量的增长，降低该股的流动性，从而进一步推高其投资风险。因此，风险偏好型投资者有可能成为该股主力，对于普通投资者而言，远离这只股票是相对稳健的选择。

　　(作者单位系中国社会科学院金融研究所)