陈毅聪

　　近期，方方面面都在谈论股票发行体制改革。管理层的具体措施尚未出台，但思路大体已定，即：防止新股发行价格过高、给炒新热降温。在A股市场上，新股发行制度一直在改革，持续改了十几年。远的不说，就在2010年11月，证监会发布《关于深化新股发行体制改革的指导意见》，修订《证券发行与承销管理办法》，具体措施包括“摇号制度”、“扩大询价对象范围”等。

　　如今看来，2009年6月、2010年11月的第一、二阶段改革并没有完全达到预期目标。此前的改革，主要方向是推进新股发行价格的市场化定价。改到现在，表面上是“市场化”了，但由于没有配套实施新股发行注册制，网下申购配售股票、发起人股票限售期过长，又滋生了新股定价过高、炒新过热的问题，民愤极大。很多股民认为，A股一级市场长期疯狂抽血，新股超募严重，导致二级市场资金供需失衡；炒新投机现象屡禁不绝，新股有如赌博的筹码，吸引大量资金哄抬IPO发行定价，对价值投资者、长线投资者的信心打击太大。

　　那么，应该如何解决上述问题？目前管理层已经透露的可能措施包括：完善拟IPO企业的预先披露，将时点提前；督促上市公司明确对股东的回报，在招股文件中说明分红政策等。笔者认为，眼前最有效、最迫切的措施应该是改革网下申购制度。

　　首先，应把网下申购配售股票的锁定期从3个月缩小到0，增加IPO上市头几天的股票供应量，以打击新股投机炒作的基础。A股市场上，新股炒作凶猛，很大程度上就是因为新股上市的头3个月股票供应量相对较小，控股股东、管理层、一般发起人股东的股份锁定期达到或超过1年，网下申购配售股票也得锁定3个月。将网下配售锁定期缩小到0，并不会导致一级市场抽血增加、二级市场资金减少，因为它不涉及增减IPO募资金额，也不涉及到上市前老股东的套现。况且，参与网下申购的机构投资者提前套现后，获得的资金也有可能进入二级市场。锁定期缩小到0后，资金成本下降，机构投资者有可能会提高询价；但由于上市头几日的抛盘增加，二级市场留给新股的上涨空间可能减少。

　　其次，应该增加小盘股发行时网下配售股票的数量，目前主要是20%，可考虑提高到30%-80%。新股发行价格主要是通过网下机构投资者询价认购来确定的。就近一两年的实践来看，单个机构投资者在网上能够配售到的股票数量很少，低时只有几万股、十几万股，也就是几十万元到几百万元的获配扣款。区区这点钱，如果询价结果过高，上市后暴跌，损失也非常少，根本就不足以让机构投资者认真报价、慎重报价、谢绝人情报价。

　　如此改革之后，散户认购到小盘新股的概率会下降，而机构投资者则获得限售期缩短、可供申购数量增加的双重好处，似乎不太公平。为了补偿，可以考虑每周或每两周集中搞一次多只新股同时发行，这样散户中签率不至于大降。同时，应该在中小盘新股(IPO发行新股4亿股以内)中间也推行“超额配售选择权”，也就是俗称的绿鞋机制。超额配售后，可考虑向网上申购者执行回拨机制。当然，长远看更根本的办法是通过法律修改，允许存量发行，将一般发起人股东的股份锁定期从1年减至3-6个月，并逐步实行新股发行注册制。