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创业板退市标准应有足够威慑力

  ⊙熊锦秋

  对比旧版,新版创业板退市制度(征求意见稿)增加了两个退市条件,该稿还明确表示不支持暂停上市公司“借壳”恢复上市,并设立“退市整理板”。笔者认为,新版对比旧版退市场度有很大的进步。有进步,但就具体的规定来说退市标准似仍过低,缺乏威慑力,而有些市场化退市指标未必符合A股创业板市场实情。

  按新版退市制度,专家估计,A股创业板一年也没有几家上市公司退市。而如果退市比例过小,对上市公司的压力也就太小,很难对整个市场产生应有的激励作用;只有市场达到一定退市比例,留存于市的上市公司才会时刻感受到退市危机感,如此才会激发公司之间相互竞争的向上动力。

  创业板目前引入了一些市场化的退市指标,包括净资产为负、股票成交价格连续低于面值、连续120个交易日累计股票成交量低于100万股等情形,这些标准,均过于宽松或容易躲避。比如说“净资产为负”这个退市标准,如果一家公司快到资不抵债时,停下大多数业务,辞掉多数员工,只留下必要人员,再留点简单业务,就可避免资不抵债状况发生,进而维持上市之壳,这样的“净壳”公司在现实的A股市场中早就存在。而“最低股价”和“成交量”两项退市标准的约束力则更弱,有股民戏称,就算跌到998点,这两项退市标杆也难触及,而且这两个指标还可通过操纵来躲避。

  制订退市标准,学习海外老牌市场的经验当然很有必要。但是,海外老牌市场之所以制订一些市场化退市标准,是因为市场化程度高,股价能基本反映公司现实,但我国创业板还远不规范,公司股价与其真实价值经常处于偏离状态,而且创业板公司大股东持股比例一般较高、发行在外的公众股比例较小,大股东很可能介入二级市场维持最低股价标准、维持交易量,以维持上市资格,待解禁后再减持套现,其中杠杆效益巨大,反而可能引发市场操纵行为。所以,照搬照学成熟市场的市场化退市指标,其结果就很可能是大股东通过操纵等手段设法避免触及退市标准,以确保上市资格然后再卖壳。

  借鉴成熟市场经验,在A股创业板市场制订更加严格的退市方案,必须符合自身实际。比如东京证交所规定,上市公司如有“虚伪记载”且影响很大,即被终止上市。这一点,A股创业板大可借鉴。不过,与此同时,需要完善投资者对上市公司责任人员的追偿机制。

  再比如,纽交所有“若证券发行人未按规定在董事会中设立审计委员会将被摘牌”的退市规定。东南融通之所以在纽交所退市,主要是今年7月5日公司3名独立董事兼审计委员会成员辞职之后,并没有宣布其他审计委员会和董事会成员的任命,由此东南融通的治理机制已不健全。这个规定等于把公司退市与会计造假、公司治理现状等联系在一起,对我们就很有现实意义。

  新版退市标准,只能将那些资不抵债、已经无法运转的清除出场,但笔者认为,仅将此类公司清除出场还不够,还应将那些财务状况困难,部分或全部业务停止经营,大部分资产被查封、扣押、冻结、拍卖、变卖、租赁等,导致失去持续经营能力的公司也清除出市场,这也是海外老牌市场的惯例。

  国际市场正反两方面经验都表明,适用严格的退市标准是保证创业板上市公司质量、发挥资源优化配置的“过滤阀”;市场通过大吞大吐,才能大浪淘沙、留下真金。比如美国纳斯达克市场(NASDAQ)上市公司数在1996年底创下历史最高纪录,达5556家,之后虽然每年大约有300至500家新公司IPO,但同时也有同样多甚至更多公司退市,纳斯达克市场上市公司数反而开始减少。从2006年、2007年大牛市至今,一直稳定在3000家左右。如此,才孕育出微软(微博)、苹果那样的伟大公司。

  概而言之,设定A股创业板退市标准,目前起码应该明确两个短期目标。首先,不仅要清除那些资不抵债类的公司,而且要清除那些半死不活的公司,这些公司留存于市,对市场的隐性危害同样巨大。其次,当前阶段要着眼于形成一定的退市比例,即在创业板形成类似“末位淘汰制”的机制。笔者建议,当前A股市场创业板每年退市比例也应达到10%以上,如此才能形成对创业板公司的鞭策机制。

  (作者系资深经济研究工作者)

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