证券时报记者 吴清桦

　　从半年前新研股份150.82倍的“天价市盈率”，到如今美晨科技仅18.12倍的发行市盈率(创出创业板开市以来首发市盈率的新低，也是创业板新股发行后市盈率首次跌破20倍)，短短半年时间内竟有天壤之别。

　　从新股市盈率的急速下滑可以看到，新股定价也在寻底。以前证券市场好时，新股定价一般是贴着投行报告的估值上限发行，后来慢慢移到估值中轴，之后开始向下限靠近。时至今日，很多机构报价是在“保荐人估值下限的基础上再打个六折”。

　　新股该给多少倍的市盈率？这是最近券商投行不断向询价机构了解的问题。据证券时报此前对询价机构的一份调研显示，过半的询价机构认为创业板市盈率的合理区间为10～20倍。这也印证了新股市盈率破20倍实在是再正常不过的事。

　　证券市场环境好坏是影响新股市盈率高低的一个重要因素。去年股指在3000多点时，中小板新股的发行市盈率为20～30倍，新股上市后还有一定的上行空间。现在股指只有2600多点，不少股票二级市场估值只有10倍左右，若新股继续以高市盈率发行，上市后破发便是必然，参与申购的询价机构被套其中也将无法避免。

　　市场环境不景气，将倒逼新股发行市盈率进一步下行。但也有很多询价机构认为，市盈率高低的决定因素还在于具体公司的资质。

　　创业板市盈率的下行，是其高成长性在经过一年多的时间考验之后的结果。创业板不乏有好的公司，但是其成长性是否比中小板、主板要高出很多，是否值得给出更高的市盈率，还有待考量。不过，从目前的状况来看，不少创业板公司的成长性反而不及中小板和主板，更有一些公司上市后业绩就变脸，让人猝不及防。

　　因此，在新股定价过程中，怎样让投行充分发挥客观引导作用，让询价机构更充分了解公司基本面，并提出合理的申购价格是一个需要解决的问题。这里我们不妨先看看香港是如何操作的。在香港，公开发行的定价程序分为两部分，首先是研究员跟公司互动，共同协商达成一个初步的发行价格区间，其次是公司与投资者互动，在这过程当中形成一个准确定价区间，然后两者缩小范围取得最终定价。但是在国内，分析师路演跟管理层路演其实是并行的，最多就错开一天。在整个过程当中，大家更重视管理层路演，分析师路演的作用则被弱化了。

　　另外，簿记定价过程也是关键的信息反馈和引导过程。在境外，路演过程有5天、8天、10天不等的周期，在这个过程中，随着定价、定单信息不断进来，主承销商根据定单的

　　价格与区间，形成越来越精确的价格引导，从而引导投资者达到定价的共识。但在中国证券市场，这部分的反馈机制不太充分。国内询价机构50%的定单都集中在最后一天，致使投资者和主承销商对信息把握不充分。