新股频频破发倒逼发新制度改革 询价制度待完善
当前引进“存量发行”会损害中小投资者利益？
■本报记者 曲瑞雪
中国经济新闻网讯：二月的首个交易日，新股破发终于蔓延到了中小板，巨力索具(002342)当日高开低走，开盘不久即跌破24元发行价，从而成为IPO重启后中小板首只破发股。
在1月28日，中国西电上市首日，开盘仅7分钟就跌破发行价，新股首日无风险收益的神话最终告破。与中国西电同日破发的还有主板的正泰电器，创业板新股和台基股份、星辉车模。一天内4只新股破发，引发了市场对新股发行制度的热议，而这也令1月29日在上海召开的新股发行体制与改革研讨会备受瞩目。
破发有益
2009年年底的“后601”军团新股代码以601打头的次新股 破发潮已经蔓延至创业板和中小板。在一些人士看来，越发越高的市盈率和越来越多的新股破发，已经成为本次IPO重启以来新股发行改革最大的“败笔”。
然而近日接受本报记者采访的多位市场人士均表示，破发不仅不是坏事，恰恰是新股发行制度改革进步的佐证。
上海汇利资产管理有限公司总经理何震告诉本报记者，“让市场体会到新股的风险是件好事。出现这样的破发局面正好说明新股发行制度改革的成功。”
天相投顾首席策略分析师仇彦英在接受本报记者采访时也表示，其实市盈率能发多高、有多少只个股会破发，这都是市场选择的结果。只要没有违规收购，新股市盈率愿意“发到天上去”也没关系，监管层都不该去管。
在他看来，这就像是在菜场买萝卜，只要没有欺行霸市，有人愿买有人愿卖，能多少钱一斤成交其实都是市场供求关系的反映，管理者都不该插手去调节。
对于近期新股接连破发后监管层重新启动的新股发行制度改革的举动，仇彦英表示不赞同。
“因为新股出现破发，管理层就要改制度——这其实暗含了一种假设，那就是新股申购不能亏钱，起码监管层不能容忍新股申购亏钱。”仇彦英说，既然有这种假设存在，那么市盈率再高投资者也愿意申购。这反而助长了推高新股股价的行为。现在之所以新股市盈率这么高，就是追求绝对收益的资金譬如债券型基金等，再高都要打新股。就是因为他们心里有底，只要打新股就有收益。但如果监管层放任市场选择，新股要破发随他破发，谁爱买就让他买。投资者吃一次亏下次就会小心了。
随着上周四多只个股同日破发，市场一度开始盛传“证监会已暂停新股审批”。但很快，12只新股招股的消息公布就让该传闻不攻自破。
对于市场中有关“应当降低新股IPO发行速度，根据市场情况决定IPO的速度和规模”的呼声，武汉科技大学金融研究所所长董登新表示不赞成。他认为，对于新股不败的治理路径，就是IPO的市场化，应坚持新股发行制度改革的道路上坚守两条底线，一个是新股发行的定价市场化不可以动摇；二是新股发行的节奏变化不可以动摇。
“询价制度”待完善
北京某券商的高级分析师在接受本报记者采访时表示，当前的新股发行制度总体是合理的，只要监管层主观上不抱有操控市场的想法，但在询价制度方面确实不够合理，是有意在向上市公司利益倾斜。
知名财经评论员皮海洲也认为，新股之所以询出如此高的发行价，固然与询价机构的能力有关，与国内股市的不成熟有关，但询价机制本身也存在完善的空间。
“现行的询价制度本身就是鼓励甚至是迫使询价机构报高价。”皮海洲指出，现行新股发行制度规定，询价报价与申购报价应当具有逻辑一致性，如此一来，询价报价低者就可能失去参与网下配售的机会；而报高价者，包括人情报价者，相反却可以参与配售。而且报高价者最后认购股份的配售价格与其他机构也是一致的，无需为高报价承担风险。因此在这种询价机制下，新股发行价自然是越询越高。
他同时认为，发行人与保荐机构在询价基础上的最后定价，更是不合理的规定，也背离了“市场化定价”的原则。既然是“市场化定价”，就应该由询价机构说了算，但现在的价格决定权最后掌握在了发行人的手上，而发行人为了达到最大化融资的目的，最终确定的发行价格自然也是就高不就低了。
皮海洲建议，具体的询价方法可以稍作改革，譬如，将询价机构的询价报价作为该机构网下配售的认购价。
“存量发行”之辩
在1月29日召开的新股发行体制改革研讨会上，引入存量发行的建议成为市场的热点。
所谓存量发行，即在IPO时老股东对外公开出售一部分股份。深交所总经理宋丽萍表示，在敦促承销商要切实承担责任的同时也表示，存量发行这些制度安排“我们认为是应该有的。”
但据业内人士分析，存量发行可避免发行过多新股造成募集资金过多，同时有助于增加新股上市首日股票供应量，降低市场炒作因素，减少限售股份积累。但存量发行卖掉股份所得资金归股东个人所有，而不是归公司所有，会造成部分股东提前套现。
据瑞银证券董事总经理赵驹介绍，对于较大规模的存量发行，国际市场采用最普遍的是IPO发行时出售旧股、大宗交易和全面推销后续发行3种方法。此外，还有全面推销后续发行、可交换债券和私募配售。
他认为，我国在引入国际通行的存量股份发行方式时，首先需要完善法律和政策方面的问题。比如IPO存量发行方式，需要考虑发行前的现有股东要锁定一年的规定在法律上的影响。如果要有突破的话，一些基本的法律层面也要有一些变化。其次，需要考虑与保荐制度的衔接。
对于存量发行，仇彦英向本报记者表示，变革总是要考虑时机的，增加存量发行也要择机而行。不然再好的改革都会成为“罪恶”。
“为什么不在市场弱势的时候去引进？或者在2009年上半年新股发行开闸前直接将存量发行写进去？当前市场状况下推出存量发行的成本将会很高，会导致市场出现较大调整，如果下跌10%，几万亿市值就烟消云散了。”仇彦英表示。
“如今我们的整个市场都已经与之前大不相同，大小非、创业板都在变现，中国股市已经成了一个偏向变现的市场，五年之内都不会改变。去年的上涨只是喘息了一下，并不是趋势上的强势上涨。在这种情况下，相关的立法、规章制度和出发点都应该全面转向，保护中小投资者，而不是进一步帮助变现，损害中小投资者的利益。”仇彦英表示。
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