证券时报记者 肖 渔

　　在摇摆了快一个月后，招商证券本周跌破发行价，自然而然成了近日市场关注的焦点。不过，同样的事件发生在民生银行H股上却远未受到这般“关注”，投资者也好、媒体也好，似乎对这样的情况早已司空见惯。其实，“破发”本来就是一件成熟市场常有的事，我们非但不用为此惊慌疑虑，反而应该为市场之手的显形而鼓舞。

　　凡到香港打过新股的投资者都知道，在市场发生急剧变化时，投资港股的一级市场，风险远比内地要大得多。近的有民生银行H股、中国忠旺上市首日的破发，稍久一点的也有今年初顶着67倍认购光环的瑞金矿业的实例——这只股票上市第二天便跌破6.25港元发行价，上市不足一月最低甚至跌至4.38港元。在市场出现起伏的时候，多只股票连续破发的现象也丝毫不罕见。也就是说，申购专业户们在香港市场上要比在A股辛苦得多，必须时刻保持警觉，密切留意市场的风吹草动。

　　“必须切实改变新股发行就能盈利的看法”，早在今年5月新股发行改革方案刚刚公布时的一次内部讨论中，瑞银证券中国区主席赵驹就已提出警示。今年实施的新股发行体制改革的核心一点就是定价市场化、让市场各参与主体归位尽责。而这两句话连起来的意思就是，政府逐渐淡化窗口指导，价格交给市场说了算。正是在这样的原则下，发行价无论定得高，还是定得低，最终都是发行人、承销商、投资者博弈的最终结果，衡量高低与否的尺子在市场。

　　正因为定价过程是一种博弈，在这场角力争夺中就很难保证发行价最终能定在一个三方都能均衡的价格。比如，有的发行人愿意二级市场上有较大的折扣，有的发行人则想在临界点发行，有的发行人出于预期业绩良好还希望发得更高。而一旦恰逢市场火爆、或者买方约束力较弱时，发行人一方就很容易获得更多的定价权，得到较多的利益。因此，从这个角度而言，招商证券能以56.26倍的高市盈率顺利发行，正是市场因素使然。而一旦市场重心发生偏离，投资者的期望趋于理性，跌破发行价就成为必然，市场内在价格机制最终决定了价格的回归。

　　值得注意的是，招商证券此番破发其实早在网下询价定价过程中就已有先兆。在514家参与初步询价报价的配售对象中，提供的申报价格不低于发行价格区间下限26元的配售对象有295家，最终报价达到31元发行价的有效配售对象仅有214家。

　　“新股跌破发行价后，市场肯定会有自律行为，进而会影响到新的发行进程，发行人也会更加谨慎，这对于市场各方参与者来说，都是修正自身预期和行为的一个契机，”某投行负责人这样来看招商证券破发之事，“今后会出现一个积极的转变，投资者会更谨慎看待后市、理性投资，把关注点都放在对发行人和券商的研究上，而不是逢新就打乱下注，承销商也会更加注重对投资者的风险警示。”

　　作为今年新股开闸以来首只跌破发行价的股票，招商证券受到广泛关注乃至质疑并不足怪。但即便不是招商证券，也会由其他的股票来当这个“第一”。新股发行机制改革的实施，使新股不败的神话迟早都要破灭，这对于A股市场的发展来说无疑是一件值得铭记的事件。也许就在不远的一天，某家公司还会面临根本卖不出去、发行失败的窘境。当这一天真正到来时，我们更可以说：新股发行改革取得了成效，我们的证券市场成熟了！

　　一位学者曾比喻道，发行人、承销商和投资者是新股发行市场直接参与的三方，呈三足鼎立之势，只有每一个足都很坚实，鼎才能站得稳、站得牢。我们希望这一次的新股破发能给市场各方都带来启示，从而共同呵护我们市场的长期健康发展。