□国都证券 张翔

　　由于新股发行制度的改革，今年以来网上申购新股的中签率明显提升，而且网下配售相对网上配售的优势也被明显削弱。根据2009年新股发行锁定资金规模和上市首日受益情况统计，投资者申购新股的收益率为0.14%，同比增加了119%。

　　网上中签率显著提升

　　今年新股IPO重新启动以来，已有20只深市小盘股与3只沪市大盘股发行并上市。由于申购制度作出重大变革，千分之一的申购限制使得规模庞大的机构资金参与网上申购时毫无优势，只能动用少量资金，因此中签率显著提升。这一变化对机构投资者而言意味着资金利用率的明显下降，但对中小投资者来说却十分有利。

　　就深市小盘股来看，网上申购中签率的中值为0.218%。回顾06年－08年所发行的223只小盘股，中签率的中值为0.12%。也就是说，现在的中签率达到以往的1.8倍。

　　再看沪市大盘股，06－08年所发行的41只大盘股，网上中签率的中值为0.64%，而今年3只新股中签率的算术平均值为1.3%，中值为0.806%(光大证券)。虽然样本偏少，但也可发现中签率得到显著提升。我们注意到，中国建筑的中签率高达2.83%，而在06－08年发行的大盘股中，仅有工商银行(超级大盘股)和中国国航(上市时处特殊情形，机构申购意愿较低)超过这一水平。

　　网下配售优势被明显削弱

　　在申购制度改革之前，由于网下配售资格被严格控制，因此参与网下配售的机构可以享受非常高的配售比例，网下配售相对网上申购的优势十分突出。从06－08年IPO并且有网下配售的263家公司来看，网下配售比例与网上中签率的比值的平均值为5.66倍，其中比值在5倍以上的公司有109家，占到41%，甚至有华昌化工、东方雨虹、伊立浦等6家公司的比值在20倍以上。

　　不过，在新的申购制度下，网下配售的优势被明显削弱。从今年发行上市的23家公司来看，网下配售比例与网上中签率的比值的平均值为2.11倍，最高的也只是5.53倍(超华科技)，比值超过2倍的仅有9家。比值最低的为信立泰的0.58倍，而06－08年比值最低的则为保利地产的0.75倍。

　　申购收益率同比增一倍

　　为了数据的可比性，在不考虑沪市大盘股发行的情况下，2009年中小板20只新股累计锁定资金4.68万亿元，而上市首日网上配售资金获利66.07亿元(以首日收盘涨幅计算)，加权平均的申购新股收益率为0.14%。而2008年由于市场低迷，新股申购踊跃，申购新股收益率低至0.064%，与之相比，今年打新收益率同比增加了119%。

　　今年以来打新收益增加主要得益于申购制度变革带来的网上中签率提升。不过由于市场趋于理性，特别是新股定价制度改革后发行价已基本与二级市场价格接轨，因此新股首日涨幅较为有限，使得新股申购收益率虽然同比增加，但是与2006年的0.17%和2007年的0.21%相比仍然呈现下降的态势。

　　我们采用了较为合理的首日均价而非收盘价来计算新股涨幅，并以此来得到申购收益率。就沪市大盘股来看，3只新股的申购收益率平均值为0.829%，中值为0.308%；而06－08年发行上市的大盘股，申购收益率的中值为0.375%。再看深市小盘股，20家小盘股申购收益率的中值为0.132%。而06－08年发行的小盘股的申购收益率中值为0.137%。

　　尽管今年新股首日涨幅较历史水平明显回落(大盘股平均为73.7%、小盘股为63.6%)，但考虑到新股发行价本身已接近二级市场价格，因此对多数成长性有限的新股来说，其上市定位仍然明显偏高。预计随着市场进一步趋于理性，新股首日涨幅仍将走低，这将导致新股申购收益率继续稳中趋降。