□董登新

　　众所周知，在国外成熟市场，新股上市首日跌破发行价是随机事件，也是一种常态现象。然而，在我国，由于二级市场平均市盈率居高不下，而新股发行定价又被行政直接干预、被人为故意压低，从而导致一、二级市场差价过于悬殊，因此，新股上市首日总是“被爆炒”，日涨幅往往高达100%—600%。在新股上市首日巨大涨幅的直接诱惑下，新股申购总是无条件“被抢购”，以致中签率罕见的低下，一般可低至千分之一甚至万分之一。由此可见，新股发行定价的“行政化”，直接扭曲了“市场化”的定价机制，从而破坏了一、二级市场风险/收益的对称性与均衡性。

　　不过，可喜的是，今年IPO重启前的“新股发行制度改革方案”，终于确定了新股定价机制改革的“市场化”取向，并同时决定取消行政性“窗口指导”对新股定价的直接干预。

　　尤其是在股市泡沫化日益严重的市场环境下，新股发行的“市场化”定价，能够有效地抑制二级市场“炒新”的疯狂程度。

　　例如，桂林三金、万马电缆、家润多、久其软件、神开股份5只新股由于发行市盈率高达30多倍，尽管这几只新股均为中小板“袖珍股”，但上市首日收盘涨幅却只有1倍左右，远低于过去的200%—600%的惊人涨幅，更为重要的是，这些新股在上市首日即创出“头部”，随后一路走低，并直接导致“炒新一族”全面被套。

　　从某种角度看，这称得上是一个正面市场信号，它会给二级市场的“炒新者”以警示。只要“炒新”的气焰被市场打压下去，新股上市首日的涨幅及波幅就可以自动压低、收窄，从而倒逼一级市场“打新狂潮”全面降温，冲淡人们“打新”的强烈欲望，进而有利于提高打新者的中签率。从长远来看，这是一举两得的好事。

　　今年IPO重启后，唯一例外的是四川成渝。它的发行市盈率为20倍，发行价严重偏低，过大的一、二级市场差价，让炒新者肆无忌惮。该股上市首日最大涨幅竟然高达324%。不过，该股“一步到位”的“涨过头”，其结果更加惨不忍睹。该股上市仅十几个交易日，股价便下跌了一半，从最高15.25元跌至目前的6.81元。

　　7月29日，中国建筑隆重挂牌上市：由于其发行市盈率高达51.29倍，上市首日无人敢炒，结果，当日收盘涨幅只有56%。随后数日，虽股市疯狂，大盘不断创新高，但中国建筑的股价重心却节节下移。应该说，这正是“市场化定价”的明显效果——它有效抑制了新股的疯狂炒作，进而有利于吸纳二级市场泡沫。

　　实际上，中国“新股不败”的神话已经上演了近20年，人们长期以来形成的习惯性的思维模式已经日积月累，因此，新股发行市场化改革后，要想一下子改变人们无风险“打新”和盲目“炒新”的传统习惯，尚不能立竿见影，也就是说，投资者与市场之间还需要一段时间的相互磨合与适应，并会逐渐地改变传统“打新”与“炒新”的习惯。

　　由于新股定价的市场化，一、二级市场的差价就会大打折扣，新股炒作的空间就会被大大挤压，其具体表现是，新股上市首日涨幅将不断收窄：即从过去200%以上被压缩到现在的100%附近或以下；然后，再从100%以下压缩至50%左右及以下；最后，就会出现新股破发的随机事件。这是一个渐进适应的过程。随着二级市场“炒新狂潮”的逐渐消失，一级市场的新股申购行为就会变得理性而谨慎，打新中签率就会自然而然地大幅上升，以至不受欢迎的新股申购的中签率甚至可能提高至100%——只要申购、人人有份。这样，也就可能出现新股发行人发行失败的风险，以及新股上市首日跌破发行价的风险。这样，IPO的完全市场化才会在我国变成真正的现实。(作者系武汉科技大学金融证券研究所所长)