东方早报记者 忻尚伦  

　　作为IPO(新股首次公开发行)重启后的第二单，万马电缆昨日在上海进行了第二站的路演推介会。相比第一单桂林三金的火爆场面，万马电缆在紫金山酒店的路演现场就清淡了许多。有部分与会机构人士向早报记者表示，由于铜价波动，比较担心万马电缆明后年的业绩。

　　“但最后发行价肯定会高于10元，炒新氛围相当浓厚。”一券商分析师说。

　　去年毛利率失真？

　　昨天是万马电缆路演推介的第二站。虽然场面并没有首单桂林三金那么热闹，但沪上的金融机构基本都派员参与了本次推介会，可容纳120人的锦绣厅座无虚席。

　　推介会上，其主要原材料铜价的波动是否会对万马电缆毛利率的增长构成影响，成为机构最为关心的话题。

　　和桂林三金遭遇高管MBO问题相似，万马电缆在最近的路演期间也遭遇了一些财务专家和投资者的质疑，焦点则集中于该公司是否“隐瞒套保亏损”。

　　但这不是惟一的焦点。有券商分析师就提出，2008年的铜价比2007年出现了大幅上涨，但与此同时，以铜为主原料的万马110kv以上规格电缆，在2008年的销售价格是52万元/公里，甚至比2007年70万元/公里下跌了25.7%；同时该产品的毛利率也从23%跌到了13%。此中有何蹊跷？

　　万马董事长潘水苗给出如下解释：万马2008年的销售量比去年同期出现较大上升，从理论上讲毛利率应有改善。但由于铜价的波动订单交货期的不匹配，造成了不同报告期毛利率的波动；同时，2007年高端电缆的产量非常小，其毛利率有失真的成分。

　　“另外要强调一下，2008年还有十个(百分)点的毛利率还未加入招股说明书报告期之内，加上去后2008年的毛利率应有23%。”

　　而未加入的理由，潘水苗解释，是由于毛利率更高的220kv的电缆因报告期内还未交货。另外，他说，两条超高压线的固定资产投资1.3亿元，大多都已在2008年投入并计入当年财务报表，但2008年底有产出的仅有1条线，“今年我只需加入3000多万的生产设备，就能增加一倍产能。2008年，已承担了大部分折旧和公摊费用。”

　　“增量不一定增收”

　　“今年销售，预计数量会有增加，但增量不一定增收。”万马电缆的带队高层昨天在回答机构提出的“毛利率今年是否能保持增长”的问题时说。

　　他指出，由于公司主营产品电缆的主要材料是铜和绝缘料，今年铜价相比去年有较大幅度的下降，如果铜价均价在4万元每吨，销售量能比去年同期有30%的增加，那么今年总收入能和去年持平。

　　“产能对于收入的关联度没有铜价来的高。”他预计，今年万马主营产品的销售价格比去年同期将会有所下降，同时销量肯定会增加，“但销量上升不一定能抵消价格的下降。”

　　另有与会机构提问，万马对2009年后4年的模拟盈利预测均是基于产能来进行测算，在产能到位的同时，是否也能保证销售量的同步跟进？

　　根据万马招股说明书给出的盈利预测，预计未来几年内万马能保持20%以上的增长率。以此估算，未来几年可实现的营业收入分别为19.39亿元、23.27亿元、27.93亿元和33.52亿元。

　　对此，万马高层只是表示，超高压光缆生产有较高的技术壁垒，因此同行业竞争度不会很高。

　　机构忧心成长性

　　和桂林三金一样，与会机构对万马的询价态度均相当谨慎。一参会券商研究人员透露，大家似乎对万马明后年的业绩和成长性都有一定的担忧，但对于打新的热情则不会因理性的估值而减弱。

　　万马主承销商平安证券在现场发出研究报告，给出的合理价格为12.42~14.89元左右。此外，中银国际给出的询价区间为8.83~9.75元，目标价格为13.27元；东兴证券建议询价价格为13.5元，上市首日定价在12~15元；联合证券给出的询价区间预测为7.5~9.5元。

　　上述券商人士坦言，虽然他认为合理的上市价格应在10元以下，“但谁叫万马是新股停发9个月后的第二单呢？参照桂林三金33倍市盈率的发行价，发行价肯定会在10元以上”。

　　也有分析师对万马的前景颇为看好，其理由是万马投入大笔资金对电子电缆技术进行研发。国信证券指出，万马表示将开发紫外光交联环保电缆、全阻水交联环保电缆、大长度大截面钢丝铠装交联环保电缆、铝带铠装环保电缆、抗水树交联环保电缆等新产品，而这些产品一旦投产将能降低50%的成本。他们给出的万马电缆合理价格为11.5～15元，询价区间在9～11元之间。

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