广发证券蔡铁征顾少波

　　自我国证券市场建立以来，曾实行过认购证抽签发行、存单抽签发行、网上竞价发行和网上定价发行等多种新股发行方式。2005年新股发行实行询价制度以来，市场的定价功能、资本配置效率明显提高，但是挂牌初期被集中热炒、明显偏离投资价值的“新股现象”还没有完全根治。

　　证券市场是一个高度透明的市场。为什么新股高飞的现象在我国比较突出？其中一个重要的原因，就是新股发行被赋予了特殊的游戏含义，而对个中的特殊博弈，我们的市场手段还没有完全匹配起来。在新股发行中，中小投资者可以透视到众多机构的持股数量、成本，并且可以预见：机构乐于看到新股挂牌以后节节上涨。这种透明和预期，恰恰是“击鼓传花”游戏的温床，使中小投资者用一种非投资的心态去参与新股挂牌初期的交易。

　　询价发行是国际通行的惯例，在发行配售时兼顾中小投资者也是国际惯例。为防止新股挂牌以后被异化成“击鼓传花”，国际上采用的办法，是由经验丰富的承销商协助发行人识别短线交易者和长线投资人，使交易记录良好、对新股偏重长线的投资人起到中流砥柱的作用。在当前后股改时代的市场条件下，发行人和承销商是有足够动力去完成这一配售动作的。特别值得关注的是：在《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见(征求意见稿)》中，已经透露出引进类似手段的端倪。这次改革的意义极其深远，它不只是改变游戏“规则”那么简单—它必将触动到内涵，让新股投资完全回归到投资的本位。

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