日前，证监会介绍新股发行制度改革的思路，引发市场猜想  

　　记者 许志峰

　　今年两会期间，有关资本市场的话题中，新股发行制度改革最为引人关注。证监会有关负责人就改革思路的介绍，也引发了市场的猜想：新股发行制度改革的方向是什么？与普通投资者有什么关系？对二级市场会产生怎样的影响？

　　给市场主体更多责任

　　证监会有关负责人表示，在以往发行体制改革中，我国证券市场已经建立了市场化的发行机制，包括询价制、保荐人制度等，但仍存在不足，需要进一步对定价机制进行市场化改革。定价的进一步市场化会对发行人、承销商、保荐人等市场主体产生更加严厉的约束，让市场主体真正担负起责任。

　　中国人民大学金融与证券研究所副所长赵锡军认为，新股发行定价是非常重要的问题。定价机制是否恰当，不仅仅关系到要募集多少资金，更关系到股票市场的公平、公正。

　　在新股发行的定价机制方面，我国从2005年开始实行询价制。在这一机制下，发行人及其保荐机构与投资者协商确定发行价格，以减少发行定价的主观性和随意性。从实际运行看，目前的询价制度分为初步询价和累计投标询价两步，参与初步询报价的机构对于是否参与第二步有取舍权。

　　专家分析，正是由于这两步脱钩，使得一些机构投资者不重视询价环节，报价随意。比如，有的询价机构在初步询价时出价很低，却在累计投标时高价参与申购；有的在初步询价时出价很高，但在累计投标询价时却不参与申购。这些非正常行为，在一定程度上抑制了询价机制的价格发现功能。

　　今年2月初，中国证券业协会召开IPO询价对象自律工作会议，就对在2008年首次公开发行股票询价工作中存在违规行为的36家询价对象采取了相应自律处理措施。

　　证监会此前表示将创造条件，将目前新股发行的审批制改为核准制。赵锡军说，新股发行定价受多方面因素的影响，而其中很重要的一个因素就是投资者的判断。在相对成熟资本市场中，监管部门在新股发行中只是进行程序性审查，并保证相关信息向市场公开。我国的新股发行也应逐步将实质性审查交给专业机构，财务材料的审查、投资价值的判断等让市场去做。把责任更多地放在专业机构身上，就应建立相应处理机制，防止这些专业机构不尽职尽责。

　　兼顾小投资人利益

　　证监会有关负责人表示，从我国市场长期发展情况看，新股发行上市后盈利的可能性还是比较大的，而中小投资者参与一级市场的意愿又很强烈。在此前提下，监管部门在进行新股发行制度改革中，就应当重视小投资人的意愿，并兼顾各市场参与方的利益。

　　“新股不败”，是我国证券市场上长期以来一直存在的现象。统计显示，A股市场中超过99%的个股上市首日都出现不同程度的上涨，有的涨幅惊人，甚至超过500%，只有个别股票上市首日跌破发行价。而在境外市场中，新股上市首日跌破发行价，则不是新鲜事，其比例要占三到四成。

　　正是由于A股IPO市场的极低风险性，每当新股发行时，都会吸引大量资金涌入。据统计，2007年和2008年IPO市场阶段性冻结资金量最高达3.09万亿元和3.31万亿元，影响金融市场稳定。

　　根据现行的发行办法，机构可以同时参与同一新股的网上和网下的申购，同时获取两个申购渠道的收益。而且，所能获得配售或中签的新股量是由资金量的大小决定的。面对资金量庞大的机构，中小投资者无疑成了申购中的“弱势群体”。因此，如何均衡各类投资者的利益问题，多年以来一直是市场关注的热点。

　　有市场人士建议，在新股发行中，可仿效香港证券市场的做法，即让每一个有效申购账户，无论资金大小中签与否，至少配售1000股、500股或100股的股票。这种“人人有份”的做法，对于改变目前小投资人在一级市场的地位、增强投资者信心具有较强作用。

　　“大小限”压力如何看

　　在2006年5月“新老划断”之后，理论上新股发行都是全流通的。但实际上，很多企业上市后，其部分股票仍有3个月至3年的锁定期。在新股上市初期，由于可流通比例相对较小，使新股上市后在二级市场定价偏高。随着这些限售股解禁日期的临近，也给二级市场投资者带来了心理压力。相对于股权分置改革所形成的“大小非”，有投资者将这批解禁股称为“大小限”。

　　据统计，2006年股改基本完成、IPO融资恢复之后，由于一批超级大盘股集中上市，其间虽然新增上市公司只有260多家，但沪深两市的总股本却增加了2倍。今年，将有大量“大小限”解禁，主要集中在7月和10月。

　　英大证券研究所所长李大霄认为，首发新股占上市公司总股本的比例，将对新股上市后的定位产生重要影响。中国石油在A股市场上市时，其首发比例仅为2%，因而在上市首日出现了40多元的高价。如果新股首发比例能扩大到30%—40%，就有助于上市后形成合理定位。从目前市场情况看，无论是“大小非”或“大小限”，并不总是市场的“敌人”。在股市估值相对合理的情况下，它们也能成为稳定市场的积极力量。

　　不过，他也认为，在新股发行制度的改革中，应特别注意改革进程与市场承受能力相结合，保持市场新增股票数量与引入新资金数量的动态平衡。

　　此外，今年两会期间，有委员建议，在新股发行阶段引入存量发行，即拟上市公司原股东在IPO时出售一部分存量股份。市场人士认为，存量发行对A股市场有积极意义，能在一定程度缓解公司上市后股份减持的市场压力，也能减少上市首日股价定位偏高的情形。

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