告别暴利迎来浮盈税PE谋转型

http://www.sina.com.cn 2012年04月21日 01:50 第一财经日报

　　进入成本居高不下，退出收益在逐步下移

　　黄婷

　　从去年四季度开始，深圳一家PE公司的合伙人周冰(化名)就已经不再看新项目了。

　　“PE最好的日子已经过去了，暴利只是外头人看到的风光。”周冰对第一财经日报(微博)《财商》记者说，全民PE的说法并不夸张，Pre-IPO项目的争夺几乎都是要靠“抢”，价格居高不下，盈利已经很难保证。

　　周冰原来公司的三个合伙人现在都各谋出路，而周冰也干脆寻思转行，研究起了股指期货量化交易。

　　“行业洗牌势在必行，像我们这种没有资源优势的小PE，已经很难再靠赚差价生存了，只能寻求转型或者转行了。”周冰说。

　　“浮盈税”袭来

　　PE的日子越来越不好过。日前，一则甚嚣尘上的传闻——“合伙制PE将被征收高达40%的账面浮盈税”——更是在行业内激起了千层浪。

　　据业内消息称，国税总局制定的《合伙企业及合伙人所得税实施办法》相关草案(下称“草案”)及地方配套操作指引细则，已进入召集PE基金管理人员与PE会计人士征求意见的讨论阶段。按业界传闻，在草案中提出合伙制PE基金的账面浮盈税，是以投资企业IPO为征税时间点，将PE投资入股价与投资项目IPO招股价的差额作为“增值部分”，按35%或40%税率征收所得税。

　　合伙制PE基金近年来逐渐成为主流。依据我国《合伙企业法》规定，对合伙企业本身不征所得税，合伙企业以每一个合伙人为纳税义务人。法人和其他组织缴纳25%企业所得税，自然人比照个人所得税法的“个体工商户的生产经营所得”应税项目，适用5%~35%的五级超额累进税率，计算征收个人所得税。

　　“如果按照这个方式执行，合伙制PE根本很难生存下去。”周冰说，能够上市的都是成功的项目，而大部分项目都是血本无归的，如果上市一个项目的利润超过一半都纳了税，那么大部分合伙制PE都将步入亏损。

　　“我们都觉得这个消息不太靠谱。”上海PE人士王青水对本报记者说，理论上推出“账面浮盈税”并没有法律依据，也不符合当前的《合伙企业法》。此外，从现实操作角度上也很难实现，应该不太可能推出。

　　“再者，大家看到的都是PE上市项目一下子利润翻了十几倍这样的案例，却没看到失败案例后面的亏损，其实年化下来，PE的收益现在也并不高，如果征收这样的重税，相信大部分PE都难以生存。”王青水说。

　　清科研究中心的数据显示，2004年以来VC/PE支持上市企业数占历年投资案例数比例仅在10%左右，即VC/PE平均每投资10家公司会有1家成功走向上市，其他投资回报则并不理想。

　　广东西域投资管理有限公司目前已经开始发行第二只有限合伙制PE基金，这一消息也让董事长周水江感到“不可思议”。

　　“现在圈子里面都不确定这一消息的来源，感觉不太可信，而即便是真的，这么大的变动，也很难一时之间就出来，我们目前发行的PE基金暂时还不会受到影响。”周水江说。

　　周水江表示，西域投资计划在今年做大公司PE产业链的布局，计划年内募集8亿~10亿元的PE基金，但如果“账面浮盈税”真的出台，则不得不寻求变通的办法。“否则即便PE的利润高，也很难支付这么重的税率。”周水江说。

　　周水江指出，在不得已的情况下，会考虑通过将合伙制PE转为信托的方式或者委托个人名义进行投资。

　　发行市盈率下降

　　“一方面是一级市场项目越来越难拿，价格也高；另一方面，二级市场发行市盈率的下降也让我们觉得赚差价的日子已经不好过了。”周冰说，今年以来二级市场发行市盈率大幅度下降，PE的利润也被压缩，对于一些在高位进场的PE来说，随着发行市盈率的下降，此前一两年投资的项目即便上市，也有可能挣不到钱。

　　在新股发行体制改革的背景之下，今年以来新股发行的数量、发行价格和发行市盈率均出现了较大幅度的下降。

　　统计显示，今年第一季度沪深两市共发行新股48只，比去年同期减少了45%。48只新股的平均发行价格为20.91元，平均发行市盈率(摊薄)为30.78倍。而去年第一季度发行的88只新股，平均发行价为33.02元，平均发行市盈率为62.35倍。就是说，今年新股发行价比去年同期下降了37%，发行市盈率更是下降了一半。

　　新股发行市盈率的下降让大部分PE投资人深有感触。

　　此前第六届中国(深圳)私募基金高峰论坛上，深圳市东方富海投资管理有限公司总裁程厚博就明确表示，整个市场的资本红利已经越来越少。

　　“过去可能一个项目上市翻5倍、10倍甚至是几十倍，我们有案例甚至翻到100倍以上的，但是现在可能只有1~2倍，2~3倍。”程厚博说。

　　深圳市创新投资集团董事长靳海涛也指出，从去年开始，PE行业已经出现了很大的变化。

　　“这个行业盈利和风险的趋势正在发生变化。”靳海涛说，以前PE是低风险高收益，一个10倍收益的项目就可以覆盖掉9个完全血本无归的项目，但是现在随着一些边界条件的变化，PE正从低风险高收益变成低风险低收益，并且有向中风险中收益转化的趋势。

　　“PE进入的成本居高不下，但是退出的收益在逐步下移。”靳海涛说，PE也到了洗牌的时候。

　　王青水也指出，从长期看，新股发行市盈率还将进一步下跌，而全民PE的境况则让一级市场的价格也很难降下来，以往PE赚取一二级市场差价的模式已经不可持续了，PE投资周期长、风险大，很多小型PE将会因此被淘汰。

　　“如果年化收益没有20%~30%，基本上做PE基金就没太大价值了。”王青水说。

　　PE行业大洗牌在即？

　　“从前是企业求着PE，现在形势已经完全变过来了，一个稍微好一点的企业，就有很多家PE围着它转。”周冰说，在这种形势之下，她也决定转行，看到了股指期货量化交易这一年来的快速发展，她决定往这个方向试试看。

　　“说到底，我们就是投资人而已，哪个好做就往哪里投资，现在PE已经过了最好的时候了，而量化交易正在崛起，这里面的机会就相当于2009年之前的PE。”周冰说。

　　据周冰介绍，她的其余两个合伙人，也有一位仍然打算在股权投资的道路上继续。“但他也已经开始往前走，准备转型为天使投资人。”周冰说。