□申银万国 桂浩明

　　新股发行制度变革已成最热门话题。事实上，自2008年10月份起，沪深股市已暂停了新股的发行，这固然有放缓扩容以减少市场压力的考虑，但不可讳言的是，市场各界对于现行新股发行制度存在较大的争议，恐怕也是有关部门考虑的一个因素。也因为这样，进入2009年，证监会在布置全年工作时，提出了要研究变革新股发行制度的问题。

　　有人估计，今年的新股发行可能会在相关制度进行一些调整之后再进行。

　　在发行对象上厚此薄彼

　　那么，现行的发行制度存在哪些问题呢？在笔者看来，最主要的是在发行对象的选择与询价制度的制定上。

　　先讲发行对象。虽然在理论上，现在除了为法律、法规所禁止的极个别人士外，其他人士都可以参与申购，但是从实际情况来看，真正能够比较有把握申购到新股的，只是少数机构投资者。

　　由于发行方式分网上网下，而且参与询价的机构又可以优先获得配售，这样一来，新股中的最大比例部分被参与询价的机构(目前限于基金等六类)所申购到，然后是可以参与网下配售的机构(参与询价的机构也同时能够再参与网下配售)。而其他投资者只能参与网上配售。

　　在实践中，网下配售的比例大大高于网上，而参与询价的一般能够获得全部发行额度中20%左右的优先配售，因此其实际申购新股成功的比例，显然又要比网下申购的要高。

　　在这样一个生态层次中，基金等六类机构因为拥有特权而占据了最大的优势，其它机构则也拥有相对优势，处于劣势的则是广大的普通投资。

　　所以，现行发行制度是倾向于机构的，也保护了其与散户争利的行为，显然是非常不合理的。由于在发行对象选择上所存在问题，客观上就激化了一、二级市场的矛盾，并且在机构优先配售部分上市时又成为相关股票价格大幅波动的一个因素。对此，广大普通投资者一直是有意见的，而这也应该是在这次发行制度修改时所要重点予以考虑的。

　　询价制度难询“价”

　　再说询价制度。且不说在二次询价中所存在的不当操作，使得询价成为少数机构展开博弈、以获取最大量的新股优先配售数的工具，就是整体询价制度也难以真正保证新股发行价格的合理，更无法充分揭示供求关系。一些新股上市后的暴涨，以及去年下半年以来大量新股上市后的“破发”，都表明这种询价制度是不成功的。

　　有人讽刺说，现在这种询价制度，对于参与其中的机构来说，只是走一个形式，为的是能够稳稳地获取优先配售部分。而由此所带来的发行成本以及对“三公”原则的不尊重，其负面作用显然是很大的。实际上，自询价制度提出的第一天起，市场上争议就很大，而作为按这一制度进行询价的第一股中工国际，其询价过程就充满了机构间博弈的火药味，也令众多曾经对这一制度感到好奇的普通投资者心寒。无疑，现在是应该对它进行大的调整了。

　　望真正体现“三公原则”

　　在我国证券市场上，新股的发行制度是调整最多的，这也表明其成熟度是最差的。针对现行的这套发行制度批评意见较多，管理层已将修改现行发行制度作为今年工作的重点来抓，这是一件好事情。人们希望，发行制度能够在“三公原则”下进行修改，以充分保护广大投资者利益，从询价到配售，既符合市场规律，又真正体现对所有投资者的尊重。

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