黄湘源：新股发行莫非竟是中山狼

　　黄湘源

　　人们还没有来得及仔细品位新股发行新政的新味，四日交叉发行六新股来了，紧随其后的还有号称全球第一IPO的工行……一切的一切，都跟不久前的两次一周五新股和中行、国航等超级大盘股连轴发的情景没有什么两样。难道大家所盼望的新股发行改革就是如此结果？

　　只要我国证券市场主要是为融资服务的功能定位没有改变，只要管理层还在把扩容视为政绩，只要圈钱和寻租还有太多的利益共同点，那么，发行政策无论再作多少次的改革，都不可能改变这样一个基本趋势，那就是———每一次的改革都不过是为了给新股发行的卷土重来扫除障碍，每一个进步其实都不过是以对投资者的小小让步换回发行人的大大进步。

　　本次

新股发行改革，不能说没有一点进步，但是，这种进步并没有从根本上改变原有发行体制的制度性弊端，充其量也不过是为了换取大资金对新股发行的支持而在某些细枝末节上修修改改。比如，调整初步询价和累计投标询价的相关程序限制，规定由所有询价对象自主选择是否参与初步询价而不是由主承销商来决定，实行网下申购和网上申购同步进行的方式，引进国际上同行的“绿鞋”制度，这对于提高新股发行的市场效率将起到一定的积极作用。不过，为机构所独有的询价专利权和网下配售特权并没有受到太大的影响，他们不仅依然可以凭借雄厚的资金实力去参加网上申购，而且由于交易所在此次新规实施前又迫不及待地缩短了申购资金解冻的时限，挟资金之利，仍将继续保持对网上申购的垄断性优势。本质上，询价制和资金申购方式作为一种利益交换和利益输送方式的特性并没有改变。

　　在新股发行上“只认资金不认人”是本末倒置。资金申购不宣而战地取代了原来的市值申购，实质是抬高了“打新”的门槛，剥夺了许多本来在市值配售的条件下尚有一线中签希望的中小投资者与新股结缘的权利。以利益交换和利益输送的方式硬推新股发行，虽然满足了融资者和寻租者的利益要求，却损害了大多数普通投资者的利益，也不可能换来公允的市场价格。在资金条件方面处于弱势的中小投资者如果没有政策方面的特殊关照，“提高中小投资者中签率”也就至多不过是口惠实不至的一剂精神安慰剂罢了。

　　作为新股发行走向市场化的一个进步，超额配售选择权即“绿鞋”制度的引进主要是为工行及其他大盘股的发行保驾护航，同利好中小投资者不是一回事。目前有种说法称，如果公众投资者认购倍数超过一定标准，有关方面会将部分网下配售给机构的股份转配给网上公众投资者。这显然是刻意的误导。“绿鞋”的超额配售方向，按照国际惯例，除发行人选定的战略投资者外，通常是可以由主承销商从有意认购的机构中来进行选择的。也许不要等太久的时间，人们从首家穿上“绿鞋”的工行就可以发现，占得到便宜的，无非还是在资金方面占有绝对优势的大资金、大机构而已。

　　笔者始终认为，作为企业有发行上市的需求，作为管理层有提高直接融资比例的追求，只要懂得适度原则，能够考虑到市场的可承受能力和适当照顾中小投资者的利益，都无可厚非。问题是，为什么每每市场稍微给点好脸色就忘乎所以，就得寸进尺，就贪得无厌，甚至还想来个从核准制到注册制的一步登天呢？莫非中国股市的新股发行真的是“江山易改，本性难移”的“中山狼”？那就难怪市场不放心，投资者不放心，老百姓不放心了。

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