北辰海归A股巧用时机

　　本报记者 刘(三土)霞

　　奥运会进入倒计时，北辰股份的资金需求也日益紧迫，眼下北辰的确到了资金运用的高峰期

　　就在北京北辰实业(资讯 行情 论坛)股份有限公司(0588，hk下称北辰实业)9月17日举行A股发行路演的同日，举世瞩目的国家体育场“鸟巢”工程也卸载完成。

　　奥运会进入倒计时，北辰实业的资金需求也日益紧迫。近日一直忙于推介路演的北辰实业董事长赵惠芝，直言不讳对《财经时报》说，眼下北辰的确到了资金运用的高峰期。

　　漫长回归路带有如此浓厚奥运概念和印记的公司，大概非北辰实业莫属了。这家以北京亚运会发轫的北京地产公司，又以奥运会为契机回归A股市场，其间颇多周折。

　　北辰实业曾经离A股市场只有一步之遥。早在1997年4月，北辰实业就在北京注册成立。成立后仅一个月，公司便发行了H股，成为内地最早在香港联交所挂牌上市的房地产公司。

　　北辰实业在2001年第一次明确提出回内地增发A股的计划，后又改成IPO.直到2004年3月，IPO才通过发行预审。此后很长一段时间内，北辰实业A股上市一直未见下文。

　　“按照正常情况，北辰实业在2004年8、9月就应该能够发行A股。但受政策的影响，当时我们正好赶上了股票发行询价制度，紧接着又是股权分置改革。直到今年5月，内地资本市场才重新启动IPO.”赵惠芝说。

　　IPO重新启动，也加速了H股公司回归A股的速度。北辰实业于9月13日公布了公开发行15亿A股的招股意向书。就在招股书公开的当天，其H股股价上涨了3.32%。

　　北辰实业在招股书中表示，公司将发行不超过15亿股的A股，采取向战略投资者定向配售和网下向询价对象配售与网上资金申购定价相结合的发行方式，总集资规模最高为35亿元人民币，募集资金将用于“奥运媒体村”和“北辰大厦”两个项目。其中，“奥运媒体村”约占用资金17.15亿元，其余16.19亿元用于兴建由北京康乐宫原址改建的北辰大厦。此外，北京北辰开发的北京奥林匹克公园(B区)国家会议中心也将投入建设。

　　有资料显示，目前公司手头还有约24.3亿元的银行存款和现金。作为大型国有企业，北辰应该不缺钱，但北辰作为两个奥运项目发展商的角色，使得它的资金需求庞大。

　　仅国际会议中心、媒体村、北辰大厦这三个奥运项目，北辰实业就需要投入约100亿元左右的资金。根据北京市政府的要求，所有奥运工程必须在2007年年底完成，其中北辰所接手的国际会议中心中有两个酒店项目，2008年3月也将进入试营业。这意味着北辰所承接的上述奥运项目必须在规定的时间内建成。

　　而今年上半年北辰所发行的15亿元十年期企业债，仅仅解决了国际会议中心一小部分资金需要。

　　北辰实业如此急迫的资金需求其实在今年年初就已见端倪。在2005年年报公布会上，总经理贺江川公开表示，目前北辰共有总建筑面积为235万平方米的可供开发的项目储备，未来3~5年内，即使不考虑新收购物业和新增加的土地储备，还将有140亿元的资金需求。

　　“如果不发行A股，按照目前公司57%的负债率，加上这100亿元资金，仅仅依靠银行贷款，负债率会大大提高。这样其他开发型物业就会面临资金匮乏的窘境，增长型业务会受到很大影响。”

　　定价之辨眼下国内资本市场，地产股的表现抢眼，股价上涨势头相当高涨。在这样的市场机遇下，发行A股无疑成为北辰解决资金困境的不二选择。在既有的H股表现不甚理想的情况下，如何定价成了北辰A股上市的关键。

　　北辰的招股意向书显示，公司在2003年度、2004年度、2005年度以及2006年1~6月的加权平均净资产收益率，分别为5.32%、4.34%、4.99%、3.78%。从这些数据来看，公司近几年的盈利状况并不能尽如人意。而在初步询价路演过程中，净资产收益率低自然就成了投资者普遍关注的话题。

　　按照北辰2005年度财务报表相关数据和每股2.4元的发行价格计算，北辰发行15亿A股后对应的市盈率为38.84倍，市净率则为1.02倍；而保利地产发行后的的市盈率及市净率分别为18.85倍和2.58倍。显而易见，在盈利能力上，北辰还是有所逊色。

　　对此北辰方面表示，他们并不回避资产收益率低的问题，并认为这主要有三方面的原因：第一，公司在1997年香港上市后拿了一块总建筑面积为60万平方米的土地，后来根据奥运会新的规划，商业用地变更为建设绿地，项目开发因此被迫搁浅。

　　但是这块土地一直作为资产被纳入到上市公司财务报表中。“公司的净资产是42亿元，光这块的账面价值就达到了9.74亿元，它在净资产中占了23%。”

　　第二，H股上市后，北辰大多数兴建于上个世纪的商业投资物业陆续进入改造阶段，公司不间断对这些物业进行了改造，投入较大。仅皇冠假日酒店从四星级酒店升级为五星级酒店就花了3.5亿元。

　　第三，2004年以前，北辰原有的“发展物业+投资物业”结构中，发展物业增长缓慢，实际的利润贡献率并不高。

　　赵惠芝强调，随着北辰A股的发行，这一现象将会出现全面转折。首先，今年年底政府将会按照账面值对土地给予相应的资金补偿。其次，从今年开始，过去的改造和投入已经得到了很大的释放，达到了上市以来收益最好的一年。再次，2004年北辰对原有的业务模式进行了调整，业务布局中提出了“五三二”的结构模式，即发展物业、投资物业、商业分别占总资产的50%、30%、20%，大大提升了房地产开发业务在未来业务结构中的比重。

　　这种解释在某种程度上得到了机构投资者的认同。截止到目前，其战略投资者定向配售以及网下向询价对象配售都已结束。据最新公告显示，网下向询价对象配售的2亿股出现了92倍超额认购，冻结资金达445亿元，与保利地产109.88倍的超额认购和460亿元的冻结资金基本相当。

　　然而，一位熟悉A股一级市场发行的投行人士对《财经时报》表示，北辰实业网下配售取得良好成绩的关键在于发行时机的选择。“新股的赚钱效应、地产股的火爆，以及近期