平安证券：世博股份成为即将崛起的小华侨城

　　投资要点

　　公司收入来源较为单一，世博园门票收入占全部收入85%以上。

　　此次募集资金主要用来对世博兴云地产公司增资扩股并对园内设施进行扩充和完善，未来公司将着力打造“主题公园+旅游地产”的经营模式。

　　受昆明城市道路改造以及公司园林内设施改造的影响，05年接待客流量同比降低11.86%，由于06年道路改造仍未结束，预计06、07年客流量同比减少8%和5%。募集资金项目完成后，公司园林娱乐性和游玩性大大增强，预计08年开始进园人次和平均票价将有较大的增长。

　　世博兴云定位高档住宅，未来主要项目是在世博园周边投资建立观光、度假、休闲、居住等多种功能为一体的大型旅游地产世博生态社区，项目总开发面积41.34万平米，目前已开发13.07%，06年业绩贡献0.10元/股，2007年~2012年，地产项目开始进入收获期，预计每年将为公司贡献投资收益0.52元/股。

　　预计公司07年每股收益0.62元，其中地产业务贡献0.52元的投资收益。作为中小板旅游上市公司，我们给予公司07年旅游业务30~35倍合理市盈率，给予地产业务5~8倍合理市盈率(万科A等优质地产上市公司07年预测市盈率在10倍左右)，根据我们的预测，我们认为公司上市合理价为5.60~7.66元，考虑到合理的获利空间，建议申购价4.76~6.51元。

　　风险提示

　　景区接待客流量受道路改造以及突发性自然灾害影响较大。

　　目前房地产行业处于调控阶段，投资收益具有一定的不确定性。

　　税收优惠政策若调整将对公司造成不利影响。

　　I.公司概况

　　昆明世博园股份有限公司成立于2000年，由云南世博集团有限公司联合云南红塔集团有限公司、云南铜业有限公司、昆明樱花实业股份有限公司、云南世博广告有限公司和北京周林频谱科技有限公司发起设立，主营业务为景点投资、经营管理、园林园艺展示、旅游地产投资、生物产品开发及利用以及旅游商贸等。

　　公司大股东为云南世博集团有限公司，持有公司65.46%的股权。设立公司时，世博集团将其拥有的世博园主要经营性资产以及其持有的世博文化传播公司65%的股权投入公司，使世博园门票经营权和收益统一归公司所有。公司的实际控制人为云南国有资产经营有限责任公司，其持有世博集团53.33%的股权。

　　II.经营情况分析

　　区位优势明显

　　昆明是全国重点旅游城市和历史文化名城，旅游资源得天独厚，目前已形成世博园，石林、滇池风景区为重点，沿安宁——石林公路景区为一线，集旅游、观光、度假、游乐、购物一体的旅游体系。2005年昆明地区旅游收入达138.45亿元，前10年收入年均增长率为16.52%，据昆明旅游局预测，2010年前年均增长率至少在8%以上。

　　公司收入来源较为单一

　　公司成立后业务较为单一，园林门票几乎贡献了85%以上的主营收入，由于园内缺乏动态景观和其他服务，客流量的波动对业绩影响较大。2005年由于昆明城市道路建设影响，客流量由177万人次减少至156万人次，造成收入大幅下滑。06年道路改造尚未结束，客流量仍将有所降低，预计06、07年，进园人次分别减少8%和5%。此次募集资金项目完成后，公司娱乐性和游玩性大大增强，预计08年开始进园人次和平均票价将有较大的增长。

　　将着力打造“主题公园+旅游地产”的经营模式

　　依托已有的景点资源，公司未来将着力打造“主题公园+旅游地产”的经营模式。此次募集资金，核心项目是增持世博兴云地产开发公司的股份，增资扩股后其持股比例将由30%提高至50.66%。世博兴云是由世博集团、烟草兴云和公司合资成立的地产公司，是云南最早介入地产领域的专业地产开发公司之一，截止2003年，累计竣工建筑面积达30多万平米，主要定位于中高档住宅小区的开发。2001年和2002年世博兴云连续2年被评为云南省房地产开发“著名企业”。

　　世博兴云未来主要项目是投资建立世博生态社区，即在世博园周边建造观光、休闲、度假、会展、居住、商贸等多种功能为一体的大型旅游地产，项目计划分6年进行，每年开展一期。05年6月一期启动并预售结束，实现销售面积1.91万平米，销售利润3623万元，06年截至目前为止，二期已预售结束，实现销售面积3.5万平米，销售利润6334万元。世博生态社区总开发面积41.34万平米，目前已开发13.07%，2007年~2012年，地产项目开始进入收获期，社区中高档住宅和精品房的出售每年将贡献约11156万元的净利润，合计每股收益0.52元/股。

　　公司运作规范，最大程度避免关联交易

　　公司设立后，向世博集团参股40%的世博阳光采购花卉，并有世博阳光提供园区绿化养护工作。由于采购额占公司成本的比重20%左右，为避免与集团的关联交易，2003年公司向世博集团收购了其持有的世博阳光全部40%股份，从而将其变为公司的参股公司。目前，除向集团每年支付94万元的办公楼租金以及310万元的园林土地租赁费用，基本不存在其他关联交易。

　　III募集资金投向分析

　　公司募集资金投资项目包括向世博兴云地产公司增持扩股，以及对园内设施的扩充和改善。项目完成后，一方面为公司带来更多的地产投资收益(具体分析见图表6)，另一方面也增强了公司园林的娱乐性和游玩性，从而将带动公司07年业绩大幅增长。

　　III.价值评估及申购建议

　　预计公司07年每股收益0.62元，其中地产业务贡献0.52元的投资收益。作为中小板旅游上市公司，我们给予公司07年旅游业务30-35倍合理市盈率，给予地产业务5~8倍合理市盈率(万科A等优质地产上市公司07年预测市盈率在10倍左右)，根据我们的预测，我们认为公司上市合理价为5.60~7.66元，考虑到合理的获利空间，建议申购价4.76~6.51元。