横店东磁：IPO后如何控制潜在风险

　　本报记者 张东臣

　　对横店东磁的实际控制人来说，迟到两年多才降临的IPO将换来更丰厚的回报。

　　公司在近日发布的招股意向书中预计，将于7月18日通过深交所交易系统发行不超过6000万股A股，发行结束后将在深圳中小板上市。

　　横店东磁IPO项目早在2004年5月25日就已经过会，但恰逢证监会进行发行制度改革，推行询价制，暂停了IPO。询价制试行后发行了没几家，又赶上了股权分置改革，国内IPO再次被叫停。于是，横店东磁一等就是两年多，并不得不对原先的招股说明书做出调整。

　　“应该说，横店东磁眼下进行IPO的时机非常有利。”一位业内人士分析说。首先，两年前横店东磁过会时，国内股市非常低迷，新股发行连续跌破发行价，眼看就快发不出去了，如果横店东磁那时进行IPO，发行价一定很低。其次，那时IPO还不是全流通发行，必须在后来的股权分置改革中向流通股东支付相当数额的对价。按照横店东磁当时非流通股的比例，对价至少要在10送3股以上。第三，近两年横店东磁的业绩大幅增长，公司原有股东不仅独享了净资产的增加，而且获得了高额的现金分红。更重要的是，如果以市盈率作为询价的参照，此时IPO还会享受更大的资产溢价。第四，尽管横店东磁未能抢得“全流通IPO第一单”的彩头，但中工国际上市后的暴炒可能会抬高IPO后来者的询价空间。

　　“我们认为横店东磁合理市盈率范围在25-28倍，对应合理的询价定价区间在12.2-13.7元之间。如果照此推算，公司原有股东的资本溢价的确将相当可观，因为公司当初投入时每股净资产不过一块多钱，而发行前每股净资产也只是3.56元。”华泰证券电子元器件行业分析师孙华在接受

中国经济时报记者采访时说。根据他的预测，横店东磁2006年每股收益有望达到0.53元，公司网上定价的合理范围则在13.25-14.84元，但不排除上市后会进一步炒高。

　　对投资者而言，发行价越高就意味着风险越大。“国内很多中小投资者往往只盯着二级市场的差价，从来都不会仔细看看上市公司的招股说明书，这是缺乏风险意识的表现。”前述业内人士对本报记者说。

　　事实上，横店东磁的招股意向书中明示的风险因素就有十四项之多。

　　“一股独大”可能导致的风险首当其冲。横店集团控股有限公司发行前直接持有公司95%股份，并通过浙江康裕生物制药有限公司间接持有1.14%，合计持股达到96.14%，

股票发行后仍将直接持股63.33%。不排除大股东会利用其控股地位，通过行使表决权等形式对公司的生产、经营、管理、人事安排进行控制和干预，做出损害公司和其他股东利益行为的可能性。而且，控股股东及实际控制人控制的企业较多，与公司的关联关系复杂，存在一定关联交易风险。

　　从招股意向书可以看出，横店东磁自成立之初就受到了集团的扶持，“包装”的痕迹明显。首先，公司的非经营性资产被全部剥离给集团，退休人员及与其非经营性资产相关的人员均不进入公司，由横店集团公司统一安置。在经营过程中，投资失误或对公司经营业绩不利的期货公司、塑胶粘结相关资产等都及时被转让给集团公司。上市以后，大股东是继续扶持还是会反过来向公司“伸手”？

　　众所周知，“横店系”下属产业众多，徐文荣、徐永安父子更是深谙资本控制之道。目前，通过“横店三会”和南华集团控制的主要企业就有40余家。截至2005年12月31日，仅横店控股就以60多亿净资产控制着150多亿元的总资产。这种情况下，无论怎样长袖善舞，资金链条紧张都会成为其软肋。寻求资本市场的融资平台一直是横店梦寐所求的。横店分别于2001年8月和2002年10月将G康裕(000739)和G刚玉(000795)两家上市公司纳入麾下。尽管持股比例并不高，横店却牢牢掌握着上市公司的控制权。7月7日，G康裕增发不超过6000万A股的议案也经股东大会通过，这无疑是“横店系”资金饥渴的又一表现。

　　其次是一些与行业环境波动有关的风险。横店东磁招股意向书显示，公司2005年每股收益为0.73元，而2003年的每股收益则只有0.46元，增长了近60%。尤其是2005年，净利润增长尤为显著，同比增长超过40%。然而，2005年主营业务利润的增长却并不明显。这种大幅增长是否具有可持续性？近年来，与横店东磁相近的另一家上市公司G天通(600330)的毛利率呈下降趋势，2005年的毛利率只有23.64%，而横店东磁则始终保持在30%之上。G天通证券部有关人士告诉本报记者，这主要是双方的产品结构存在差异所致。然而，横店东磁主要产品的生产和销售与下游家电、计算机、通讯设备、汽车等产业的景气度密切相关，由于下游产品平均价格总体呈下降的趋势，电子元件市场本身竞争激烈，以及原材料及能源等价格上升，公司未来也存在毛利率下降的风险。由于横店东磁自营出口额和间接出口额两项合计已占销售总额的50%以上，且公司部分原材料、生产设备、零备件也须从国外进口。因此，汇兑损益和

出口退税政策的变化也将影响公司的盈利水平。

　　三是应收账款发生坏账的风险。横店东磁2005年末、2004年末和2003年末的应收账款余额分别为25820.73万元、19577.45万元和16885.73万元。呈加速增长趋势，占同期流动资产的比例超过50%，在一定程度上存在坏账损失相应增加的可能性。

　　此外，由于公司成立以来业务扩张较快，截至2005年12月31日，负债总额已高达为71632.42万元，资产负债率为62.63%，其中又以中短期负债为主。公司的偿债能力偏低，尽管IPO发行能暂时缓解这一矛盾，但一旦行业发生剧烈波动，资产迅速扩张所带来的风险仍将会凸现。

　　“按照证监会新的格式要求，招股意向书在披露风险因素的同时不再要求公司披露相应的应对措施，因此该部分被删除了。”7月11日，横店东磁的董秘吴雪萍在接受中国经济时报记者说。因为要忙于会见客人和向交易所保送相关材料，她表示无暇向记者介绍具体的应对措施。