安徽新兴：中工国际分析报告

　　公司以国际工程总承包为主营业务，经营范围包括承包各类境外工程及境内国际招标工程等。其核心业务是成套设备与技术进出口，目前主要在亚洲、南美和非洲的发展中国家承包业务。

　　资料显示，近几年我国对外承包工程业务高速增长，2002至2005年均复合增长率达25%。尤其是今年以来，受益于全球经济景气，对外承包新签合同额更是实现了前所未有的高 速增长。2006年1~4月，我国对外承包新签合同额129.4亿美元 ，同比增长109.7%，对外承包工程完成营业额同比增长62%。从该行业近几年的景气度来看，中工国际处于有利局面。

　　因受益于行业景气，公司订单饱满。截至2006年4月30日，公司2001年设立后新签署合同金额达66626万美元。其中，已签约待执行的国际工程承包合同12个,合同金额就达41301万美元。

　　由于公司手中握有已签待执行的大把订单，因而未来几年的主营业务将保持高速增长，甚至其表现将优于过去几年。目前，公司主营业务收入的66%来源于委内瑞拉，25%来源于缅甸。公司盈利能力较强，2005年毛利率26.31%，净利率11%，净资产收益率18.1%，远高于国内同类企业。

　　不过，纵然公司毛利率相对较高，但近几年却呈下降趋势，从 2003 年的30.94%下降到2005年的26.31%。这主要是由于公司收入结构的变化：公司主营收入中分为延付项目和非延付项目，延付项目主要是由于垫资产生的，是一种‘卖方融资’行为，由于这类项目的资金回收期长，资金成本较高，因而毛利率较高。由于公司为回避风险而有意识的管理，2003年以来，公司延付项目所占比例大幅下降，从76.47%降至25.65%。”考虑到

汇率风险，中工国际未来可能会进一步避免延付项目。

　　由于公司有特许经营权和丰富的国际工程承包业务经验，目前的项目储备充足。我们认为随着公司执行项目增多，公司将逐步实现项目的多元化良性发展，降低了当年度收入对个别项目严重依赖的风险，未来年度收入将实现稳步提升，毛利率趋于稳定。

　　与其他50家中小板公司相比较：

　　2005年年报，50家中小板公司平均净资产收益率为10.01%，而同期中工国际的净资产收益率为18.1%，远高于中小板的平均水平，若在中小板中排名应名列第四位，前三名分别是苏宁电器(资讯 行情 论坛)(29.99%)、航天电器(资讯 行情 论坛)(28.12%)及思源电气(资讯 行情 论坛)(19.15%)。

　　不过，从另外一项指标主营业务利润率来看，中工国际却远低于中小板的平均水平。2005年中小板该指标的平均值为31.49%，而中工国际只为26.31%，若在中小板中排名应为第28位。

　　我们预测06年和07年每股收益分别为0.408和0.418元，未来几年业绩将保持稳定增长。

　　国内建筑施工行业重点公司的平均静态市盈率为27倍，06年平均动态市盈率为21倍，通过相对估值法，我们认为公司合理价位在8.57-10.07元之间。