银河证券：市场环境变化抑制大盘进一步上涨

　　●国内市场

　　9月份以来，A股市场环境正在发生一系列变化，这些变化将抑制大盘的进一步上涨，改变大盘的运行轨迹，应引起投资者的足够重视。

　　首先，由于宏观调控力度进一步加强，金融体系流动性缓慢收紧，资金成本不断提高，资金入市意愿可能发生变化。从货币市场情况看，由于通货膨胀进一步加剧，信贷和固定资产投资增速不减，央行持续提高准备金率、加大央票发行，加上发行的特别国债，8月份 国家通过货币政策和财政政策回收了超过1万亿的货币，当月新增货币供应只有3000亿元左右，比7月份减少了近50%。上周五，由于建行发行，拆借市场资金需求急剧增加，使得7天拆借利率最高上升至6.66%左右，创出近几年的新高，这表明市场资金供应比之以前已有所紧张。此外，央行加息的频率、加息的幅度远远超出市场的预期，连续5次加息后，一年贷款利率达到7.29%，5年以上达到7.83%，资金成本快速提升。由于通胀和投资过快的压力没有减缓迹象，央行继续收紧流动性和再度加息的可能性依然存在，市场资金成本可能会继续上升。

　　融资成本的提升，势必加重企业的财务负担，影响企业利润增长，上市公司业绩出现超预期增长的可能大大降低，从而影响投资者的收益预期。而利率上升也提高了私募集金、代客

理财、券商资产管理等理财业务的运行成本。从股市预期收益看，由于市场估值水平普遍较高，已透支了2007年的业绩，并且部分透支了2008年的业绩，股市预期收益水平下降。在融资成本大幅提高的情况下，势必降低代客理财资金入市的积极性，借贷资金流入市场的速度将会下降，流出的可能逐步增加。

　　其次，股市资金供求不平衡的情况在发生变化。9月份以来，扩容速度急剧加快，北京银行、建设银行、中海油服、神华能源集中发行，发行规模1500亿元左右，而今年1-8月新股和再融资总规模不到3000亿元。如果考虑到上市情况，这四只新股将从市场抽取2200亿元左右的资金。从资金供应看，进入9月份后新基金发行基本处于停滞状态，只有华夏复兴一只发行，募集资金为50亿元；基金持续营销依然火爆，前三个月月平均700亿左右，9月份可能接近1000亿元；A股开户保持活跃，日均20万户左右，根据我们的测算，客户保证金余额虽然有所增长，但基本保持平稳态势。由此可见，如果新股发行保持目前速度，市场资金供应恐怕难以支撑大盘保持上升趋势。

　　第三，QDII的影响不容忽视。上周，南方基金的QDII发行认购资金达到500亿，最终募集金额300亿元，照此测算，如果有5只类似规模的QDII基金发行，那么相当于央行提高存款

准备金率0.5点，而港股直通车也会达到类似的效应。QDII的全面推出将影响货币市场的流动性，从而对A股市场带来冲击。

　　最后，监管部门加强投资者风险教育，并将该问题提升到政治层面进行考虑，同时不断加强市场监管，打击违规违法行为，必然影响投资者的心态。而市场利空消息的不断增多，尤其是持有上市公司可流通股权的不减持不能再融资，国有股减持将很快开始等等，也会对市场运行带来压力。

　　总体上看，市场运行环境变化不利于大盘上涨。当然，上述变化是一个渐进的过程，从短期情况看，由于个人投资者投资热情不减，市场资金供应依然充裕，在资金供求没有发生逆转的情况看，市场大幅下跌的概率较小，很可能保持震荡格局，震荡中枢缓步下移。不过，鉴于“十一”长假即将来临，投资者又将面临持股还是持币过节的选择，投资心态开始浮动，因此，在目前市场环境开始变化的情况下，建议投资者应保持谨慎的投资心态，避免盲目乐观。