中信建投策略：本轮上涨基本见顶 未来维持高位震荡

　　来源： 微信公众号 建投策略研究

　　策略周观点

　　本周市场轮动明显，周期、军工、金融等板块带领大盘一度突破3300点，不过此后难以维持持续上涨。我们认为，由企业利润改善带来的本轮上涨已经基本见顶，未来对于利润下降的预期将维持大盘的震荡的局面，对未来维持高位震荡的判断。本周金融、消费、稳定继续向下，成长保持稳定、周期继续上扬。我们认为，受到环保限产和黑色大宗商品上涨影响，周期品还有一定空间，而消费板块中，我们推荐白酒和医药行业。

　　在经济运行方面，7月PMI指数回落，但工业品价格强势反弹；从结构看，大型企业PMI回升，中小型企业PMI跌落荣枯线之下，景气有所分化。从上游看，7月发电煤耗增速回升，双焦大涨，原油反弹，有色金属普涨；从中游看，7月粗钢产量增速回升，铁矿石大幅反弹，水泥价格略回落，化工景气回升；从下游看，7月商品房销售同比跌幅有所扩大，汽车销售有所改善，电子景气，蔬菜大幅反弹。

　　在海外市场方面，8月5日美国公布了7月季调后非农就业数据，失业率和劳动参与率印证了美国劳动力市场仍然保持在充分就业的状态上，经济继续保持在强劲复苏的状态下。这对9月美联储展开缩表工作提供了有力的支持。从股票市场来看，本周海外市场持续创新高。对比A股和港股，港股逐步开始反映出中国大陆周期股上涨持续带来的影响。这意味着A股开始逐步掌握港股市场的定价权。

　　在监管方面证监会持续打击违法违规，保监会着重落实回归主业与服务“一带一路”。本周证监会对违法违规行为保持高压，下一步将对并购重组后质疑比较多、承诺未实现的上市公司实施专项调查。银监会进入相对缓和阶段，保监会着重在落实回归主业和服务“一带一路”两点上。本周验证了我们上周预判流动性略宽松观点，判断下周流动性中性偏紧，央行将精准对冲。

　　从配置和主题角度，6月以来的政策边际宽松与周期反抗，给市场谨慎的情绪增加些许乐观；随着基本面乐观信号的释放的减缓，市场的上涨需要新的动能，短期市场或将出现震荡格局。在配置上，建议以关注周期、白酒、医药板块，主题方面，建议关注政策性的雄安板块、国企改革中的央企混改、并购重组以及地方的天津、山西、江苏的机会。

　　1 国内经济：工业品价格反弹，消费数据分化

　　宏观数据

　　7月PMI指数回落，但工业品价格强势反弹。7月份PMI总指数小幅回落，但继续保持在扩张区间，经济韧性仍在。从分项指数看，虽然生产、新订单、出口订单等指数仍在荣枯线之上，但较6月分别回落0.9个百分点、0.3个百分点1.1个百分点，产成品库存、原材料库存等指数均出现回落，分别回落0.2个百分点0.1个百分点。PMI生产和订单回落有一定季节性因素，但是工业品价格却涨势较强，主要原材料购进价格和出厂价格分别较6月回升7.5个百分点和3.6个百分点，上中游原材料价格涨幅更大。总体看，三季度经济经济走势平滑。

　　从结构看，大型企业PMI回升，中小型企业PMI跌落荣枯线之下，景气有所分化。分项看，生产方面，中大型企业回落但仍在扩张区间，小型企业跌落收缩区间；新订单方面，大型企业回升，中型企业回落；新出口订单，中小型企业跌落收缩区间，大型企业回落但仍在荣枯线上；原材料库存方面，大型企业回落但仍在荣枯线之上，中小型企业跌落收缩区间。

　　中观数据观察

　　从上游看，7月发电煤耗增速回升，双焦大涨，原油反弹，有色金属普涨。7月份，6大发电集团日均耗煤量环比增14.92%，同比增10.63%，均比6月大幅改善；六大集团煤炭库存环比降6.06%，同比增9.5%；本周六大发电集团煤炭可用天数为16天。国内大中型钢厂焦炭和炼焦煤库存可用天数仍维持在10天和14天。7月份，动力煤、焦煤和焦炭期货价格（活跃合约）分别环比涨4.31%、17%、15.7%，分别收报600元/吨、1304元/吨、2015元/吨，秦港5500现货价收报632元/吨，环比涨7.99%。7月原油价格大幅反弹，ICE布油和WTI原油期货结算价（连续合约）分别收报52.65美元/桶和50.17美元/桶，较6月分别环比回升9.87%和8.97%。EIA公布，截至7月28日当周，美国原油库存下降152.7万桶，连续5周录得下滑，市场预估为减少290万桶；汽油库存减少251.70万桶，远超预期的减少112.74万桶以及前值减少101.5万桶。汽油库存为连续7周下降，且创下自3月3日当周以来最大降幅；不过贝克休斯数据显示，截至7月28日当周钻井总数增加。7月基本金属普涨，LME有色期货价环比涨幅由高到低分别是锌（7.99%）、铅（6.45%）、镍（6.02%）、铜（4.95%）、锡（2.82%）、铝（1.54%）；从库存看，铜和锡库存较上月环比回升12.75%和4.76%，铝、锌、铅、镍库存分别环比回落4.46%、12.75%、9.63%、0.85%。

　　从中游看，7月粗钢产量增速回升，铁矿石大幅反弹，水泥价格略回落，化工景气回升。7月份，国内粗钢日均产量同比增4.92%，增速较6月回升，环比略降0.32%，铁矿石港口库存环比降0.01%至14231万吨；螺纹钢库存环比涨0.07%，线材、热卷、冷轧社会库存分别环降0.01%、0.05%、0.07%。7月份，螺纹钢、线材、普通中板、热轧普通薄板全国市场价较6月分别涨5%、6.8%、7.2%和8.1%。本周南华螺纹钢指数和铁矿石指数分别环涨11.53%和20.49%。7月，全国水泥价格指数环比下跌1.6%，同比涨31.72%；其中，西北和西南地区环涨，东北持平，其他地区有不同程度的下跌，其中长江和华东地区环比跌幅超过3.5%。化工价格方面，石油化工方面，乙烯和聚乙烯现货价（中间价）较6月环涨6.47%和1.85%；精细化工方面：纯MDI、聚合MDI、TDI较6月环比涨6.52%、11.1%和36.3%，环氧丙烷涨2.44%；无机化工方面，轻质纯碱（全国市场价）、重质纯碱（全国市场价）环涨0.63%和0.65%，液氯（华东地区）价格持平，烧碱（全国市场价）环降1.15%，电石法PVC（华东地区）环涨1.56%；化学纤维方面，华东地区的涤纶长丝、涤纶短丝、乙二醇、PTA分别较6月环涨5.06%、7.26%、6.9%、8.5%。7月南华工业品价格指数环比涨7.91%，已经连续两个月涨幅超过7%。

　　从下游看，7月商品房销售同比跌幅有所扩大，汽车销售有所改善，电子景气，蔬菜大幅反弹。房地产方面，30大中城市，商品房销售面积同比跌38%，跌幅比6月份扩大；一线和三线城市跌幅扩大，二线持平。汽车销售方面，乘联会数据显示， 7月前三周的车市零售和批发销量良好，分别达到4.8万辆和4.9万辆，同比增6.2%和15.3%。电子方面，费城半导体指数和台湾电子行业指数分别较6月回升4.85%和1.39%，仍处于景气阶段；农产品批发价格方面，农产品批发价格200指数和“菜篮子”产品批发价格200指数分别较6月涨1.87%和2.23%，低位企稳；从细分品种看，猪肉环涨0.3%，自2月连续下跌以来初次转正，28种重点蔬菜大幅反弹18.27%，6月以来连续两月反弹。

　　2

　　海外市场-非农就业强劲，海外持续走高

　　海外经济观察

　　7月30-8月5日，影响全球金融市场最重要的是美国非农数据。8月5日美国公布了7月季调后非农就业数据，新增非农就业人数20.9万人，远高于预期18万人。从结构上来看，服务业生产新增18.3万人，商品生产增加2.2万人，政府增加4万人。服务业人数的增加推动了美国非农就业人口的持续上行。从劳动参与率和失业率的角度来看，美国7月劳动参与率达到62.9%，失业率仍然保持在4.3%，每小时工资率为2.5%。失业率和劳动参与率印证了美国劳动力市场仍然保持在充分就业的状态上，经济继续保持在强劲复苏的状态下。这对9月美联储展开缩表工作提供了有力的支持。

　　对比欧洲劳动力市场情况来看，欧洲劳动力市场同样呈现出持续复苏的状态。2017年5月（最新）欧元区失业率为9.3%，低于欧洲10%的失业率均衡水平，在就业人数环比水平持续攀升到0.4%，接近2005-2007年经济繁荣的就业人数上涨状态，从工资率上来看，欧元区工资率水平则维持在0.5%的温和上涨状态中。欧美经济都处于持续复苏的状态中。

　　海外市场表现

　　在美国非农就业人数超预期的带动下，美元指数重新走强。从2017年1月以来，由于欧洲经济表现超越了美国，美元指数在2016年触及高点之后持续的下行。这其中也与特朗普改革的推进速度低于预期存在关系。美元走弱带动了非美货币走强，人民币在经济稳定的基础上重新保持小幅升值的稳定状态。

　　美国股票市场继续创新高，道琼斯指数上涨1.2%，NASDAQ指数下跌0.36%，标普500指数上涨0.19%。欧洲市场表现更加由于美国市场，英国FT100指数上涨1.94%，法国CAC40指数上涨1.4%，德国DAX指数上涨1.11%。恒生指数上涨2.16%，持续领先全球市场。

　　从行业来看，美股领涨行业为金融业、公用事业和工业。港股领涨行业为原材料、金融业、公用事业、工业和资讯科技业。对比A股和港股，港股逐步开始反映出中国大陆周期股上涨持续带来的影响。这意味着A股开始逐步掌握港股市场的定价权。

　　3

　　政策视角：证监会打击违法违规，下周流动性紧平衡

　　证监会持续打击违法违规，保监会着重落实回归主业与服务“一带一路”。本周证监会对违法违规行为保持高压，下一步将对并购重组后质疑比较多、承诺未实现的上市公司实施专项调查。银监会进入相对缓和阶段，保监会着重在落实回归主业和服务“一带一路”两点上。

　　本周验证了我们上周预判流动性略宽松观点，判断下周流动性中性偏紧，央行将精准对冲。本周实现三周以来首次净回笼，但货币政策仍然保持中性，“削峰填谷”仍然持续。若不考虑下周央行公开市场操作，下周流动性缺口约为6，550亿元，显著高于上周，短期利率波动上升。

　　证监会对违法违规行为保持高压

　　证监会对违法违规行为保持高压态势，下一步将强化并购重组承诺监管。本周证监会通报2017年专项执法行动第二批共16起案件，坚决打击恶性操纵市场行为，集中打击炒作“次新股”、 上市公司实际控制人勾结私募机构涉嫌实施信息操纵与新三板公司实际控制人操纵本公司股价。后续针对并购重组后质疑比较多、承诺未实现的上市公司，证监会将开展专项调查，查处违法违规行为。

　　银监会本周无重大事项公布，保监会着重落实回归主业与服务“一带一路”。银监会本周无重要动态，“三三四”专项治理活动中各家银行已经将报告上报给证监会，目前细则正在酝酿当中。保监会本周发函为《偿二代二期工程建设方案》征求意见，进一步提高监管偿付能力的科学性和有效性。此外，本周保监会联合太平洋保险集团介绍服务“一带一路”倡议有关情况，太平洋集团通过子公司利用股权、债权、设立基金债券等多种形式为“一带一路”国内和国际沿线提供融资服务。

　　巨量逆回购到期，下周流动性紧平衡

　　本周验证了我们上周预判流动性略宽松观点，判断下周流动性中性偏紧，央行将精准对冲。我们在上周周报《关注流动性，坚守价值》提出 “根据往年经验，8月财政支出将显著上升，叠加公开市场操作力度略微增加，下周流动性将略宽松”观点，这周流动性紧张程度减缓，完美地验证了我们的观点。下周将有7，800亿天量逆回购到期，央行大概率维持利率稳定，将采取一定的净投放进行平滑精准对冲，但短期利率波动扰动将上升。

　　三周以来首次净回笼，货币政策仍然保持中性，“削峰填谷”仍然持续。本周央行通过逆回购净回笼400亿元，同时增加7天逆回购投放，减少14天逆回购投放，通过“锁短放长”抬升资金成本。周一至周五净回笼分别为0、0、0、200亿和200亿，总额为400亿元。总体而言，央行虽然在三周以来首次实行净回笼，但是货币政策没有明显转向，仍然保持中性。预计DR007会在2.9%以下稳步运行，央行“削峰填谷”操作在8月仍将持续。

　　本周流动性状况验证我们上周判断，一改7月下旬流动性紧平衡态势，流动性略微宽松。从利率走势来看，本周DR007总体略有下降，重回7月中旬水平。虽然经过连续三天零投放，DR007有明显下降，然而8月初跨期资金压力减少叠加财政支出上行，DR007在连续两天净回笼200亿元后仍然保持下幅下行。SHIBOR短端与长端利率均下行，且前者下行幅度较后者要大，说明短期流动性较长期更为宽松。同业存单方面量跌价稳，发行量方面6M与9M环比跌幅最大，价格方面则总体持平。

　　若不考虑下周央行公开市场操作，下周流动性缺口约为6，550亿元，显著高于上周，短期利率波动上升。下周流动性我们从央行公开市场操作、财政存款与外汇占款三个角度分析。（1）下周公开市场操作到期量为7，800亿元。下周央行公开操作到期量为7，800亿元，略高于上周公开市场操作到期量7，500亿元，公开市场到期带来的流动性压力略有增加。（2）8月财政存款预计释放近5，600亿元，平均每周约1，400亿。最近五年，财政存款7月均值为5，531亿，而8月均值则为-121亿，下降金额约为5，600亿元，极大缓和流动性紧张压力。（3）下周港股分红140亿元。下周中国银行港股分红，外汇占款将减少约140.49亿。

　　4

　　投资策略：踟蹰将至，防御为先

　　配置与主题

　　本周大盘突破3300，创1年半以来新高，随后逐渐回落。周五收市，上证（+0.27%）、深证（-0.73%）、创业（-0.83%）印证了我们上周的判断。行业方面，11/29行业上涨，钢铁、有色、煤炭、综合、军工等周期行业出现2%以上的涨幅。二级行业方面，普钢、贵金属、工业金属、航空航天、造纸、煤炭开采、综合、证券、化学原料、兵器等十三行业上涨2%有余。在主题方面，临近9月雄安规划出台前夕，概念板块恢复活力，长江经济带、雄安新区、航母、京津冀一体化、小金属、水利水电、粤港澳、装配式建筑、高端装备制造十行业涨幅居前。

　　在估值方面，农牧、银行、传媒、房地产市盈率接近历史低位（<10%），其中传媒首次跌入10%区间。商贸零售、石化、银行、非银、地产煤炭市净率接近历史低位（<10%）。本周周期、金融、传统消费估值提升。

　　在市场风格方面，本周金融等大盘脉冲式向上突破并未改变大盘下滑趋势，大中小盘风格依然延续，即中、小盘股继续上行。在中信风格方面，金融、消费、稳定继续向下，成长保持稳定、周期继续上扬。不过，我们认为，在大盘触碰压力位后，市场动能需要切换，当前短期风格或将面临调整。

　　从配置和主题角度，6月以来的政策边际宽松与周期反抗，给市场谨慎的情绪增加些许乐观，随着基本面乐观信号的释放的减缓，市场的上涨需要新的动能，短期市场或将出现震荡格局。在配置上，建议以关注周期、白酒、医药板块，

　　国企改革

　　中央层面，周一李克强到中国电信、中国移动、中国联通公司三家基础电信企业考察，强调推动提速降费、壮大数字经济、加快新旧动能转换和经济结构转型升级。周三，国资委发布关于做好中央企业国有资本经营预算费用性资金使用情况季度报告工作的通知；资本预算费用性资金使用情况季度报告工作是加强费用性资金管理、推进相关专项工作开展的重要手段，对于加强预算管理和完善相关支持政策具有重要意义。2017年作为国企改革重要的扩围之年，下半年正是改革收获成效的关键时期。

　　央企层面：1）对外投资大显身手：中国电建所属西北院与电建国际联合收购意大利Geodata（吉泰）公司本周正式完成交割，此次收购对完善中国电建在地铁、铁路领域产业链，开拓欧美发达国家市场储备了强有力的设计资源，为中国电建打造国际化专业团队、助力“中国标准”走向全球再添重要砝码。2）引入外资实现国际资本运营：周二，中国诚通控股集团所属中国诚通投资有限公司成功发行5亿美元5年期S规则债券，这是该集团首次发行以美元计价的海外债券，也成为国有资本运营公司在国际资本市场的首次亮相。3）公司合并强强联合：周三，国电集团安全生产部处长关维竹公开表示，国电集团和神华集团的合并方案已上报国务院，新集团名称暂定为国家能源投资集团，合并后新公司总资产超过18000亿元，将成为中国最大的发电集团，周五，两公司同时披露重大资产交易对方拟为能源行业大型国企，实控人为国资委；同时，一汽集团和长安汽车实控人中国兵器装备集团公司发布消息，两家公司的高层对调得到证实，国内汽车系中的央企整合有望加速。另外，中粮地产周一晚间宣告2016年度定增方案到期失效。不过，公司目前处于筹划重大事项停牌阶段，其混改进程是否将实质性推进备受市场瞩目。

　　地方企业层面，1）资产重组加速推进：井神股份将向上市公司注入控股股东苏盐集团持有的苏盐连锁100%股权和南通盐业51%的股权；天津物产集团积极推动股权投资及资产证券化工作，通过河北宣工重大资产重组项目，成为除河北钢铁集团以外最大的单一法人股东，目前已实现账面投资收益浮盈约12.13亿元；江山股份、海立股份均因筹划重大事项停牌。2）员工持股试点增加：天桥起重、精华制药子公司江苏金丝利药业股份在本周确定拟引进员工持股计划。3）国有企业积极改制上市：中钢国际间接持股69.14%的下属公司中钢天澄以及保利地产全资子公司保利物业在本周均获准挂牌新三板。从本周企业动态来看，国企改革进一步深化和提速是近期一大亮点，多地酝酿省属国企整合新动作，未来将迎并购重组落地潮。同时，改革的模式也在不断创新，我们仍然维持对国企改革坚定看好的判断。

　　地方层面，山西省国有资本投资运营有限公司在太原正式揭牌成立，标志着标志着山西省国有资产管理体制从“管资产”向“管资本”转变迈出了实质性步伐。江苏省国有企业改革推进会顺利举行，会上明确要以明确主业为前提，积极推动企业混改、上市，目前江苏省共有49家国资控股或实际控制企业在A股上市，其中14家为省属国资企业，35家市县国资企业。相对于庞大的国有资产总量，江苏省省属国企目前资产证券化率仍较低，具有较大提升空间。湖北省襄阳国资委召开国资系统深化三项制度”改革现场推进会，对推动出资企业健全以业绩为导向的优胜劣汰机制有重要意义。福建省国资委党委与省委组织部联合印发了《关于促进省属企业人才发展的实施办法》，在人才培养引进、评价使用、分配激励、服务保障、机制体制等方面提出了创新举措。天津国资委召开外部董事派出会议，向天津国有资本投资运营有限公司和天津津诚国有资本投资运营有限公司派出外部董事7人，强调外部董事制度对规范公司法人治理结构，推进国有独资公司董事会决策科学化、民主化、规范化具有重要意义。同时，河北省国资委监管企业外部董事人才库正式建立，第一批50名人选入库。改革多地开花，地方层面具体改革措施在本周密集出台，引发强烈国改预期，地方国改力度的加强将再度推动改革进程，指的后续继续关注。

　　投资建议方面，在中央、地方、企业三级合力推动改革进程加速的背景下，我们依然对国企改革充满信心。具体标的方面我们建议关注央企混改、并购重组收益标的，以及地方层面天津、山西和江苏的混改带来的机会。