吴晓求：内幕交易处罚过轻 事后监管很重要

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　　新浪财经讯 12月6日消息，著名经济学家，中国人民大学教授吴晓求[微博]在国盛证券策略会上认为，国内的市场监管制度还需大力强化，一旦违背了市场法规，违法者一定是倾家荡产，不会再给你任何的机会，在美国市场上你很少看到市场的违法违纪者跑到另外一个地方去，这是不行的，所有的信息都建立起来了，这个是内在的约束。 吴晓求表示，监管很重要的事，还有一部分是事后监管，事后监管最重要是对三种行为的处罚，比如说虚假信息披露，比如说内幕交易，内幕交易的核心是破坏了这个市场的公平性，因为你和其他的投资者，资本上最反感的就是内幕交易，但是现在国家已经在开始利用大数据平台去查处内幕交易，这个大数据平台最近查处了一大部分内幕交易，把平台一打开马上就知道，有内幕交易嫌疑的数据是跑不掉的。

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　　我觉得外在的约束不如内在的约束，人的内心恐惧违规违法，比去控制要强大的多，而且成本也很低。社会就是一种有秩序的状态，不走后门不走关系，这个社会就进入了一个健康的状态，所以我是非常倡导从核准走向注册制，这个对社会的进步非常的重要。我们对信息披露透明度理解不够，一个现代社会如果透明度不够，很难说你是现代社会，中国需要从根本上去理解透明度，这对未来的中国相当重要。我们不说其他领域，但经济领域、资本领域应该掀起，因为透明度是资本市场的灵魂，资本市场可以在最近这100多年发展这么好就是因为透明度。虽然他的融资部门没有银行那么强大，没有那样好的防范风险措施和巨大的融资能力，但是这个市场的发展显然和银行这个融资方式进行了很好的对接。所以要把监管放在事中，事中就是透明度的监管，一定要把投资者放在一个公平信息的环境下，不可以说谁可以优先得到信息。所以说监管除了事中监管以后还必须有事后监管，就是秋后上岗，我都跟你说清楚了，你事先应该知道你作假以及进行内幕交易所产生的危害和后果，你理应知道。

　　所以在监管中，还有一部分重要的是事后监管，事后监管最重要是对三种行为的处罚，三种行为必须要被认定，因为这个市场哪些行为是犯罪的必须要有明确的认定，比如虚假信息披露，比如内幕交易。以优势信息优势地位来获利，这个叫做内幕交易。内幕交易的核心是破坏了这个市场的公平性，因为投资者最反感的就是内幕交易。内幕交易和虚假信息披露不一样，虚假信息披露可以查得到，无论你是做什么发言，还是电话的传销，还是说做财务报表的虚假，迅速都可以查到，唯独内幕交易很难查到。但是现在我们国家已经在开始利用大数据平台去查处内幕交易，最近我们用大数据平台查处了一大部分内幕交易，平台一建起来一打开马上就知道，当你的交易和某种基金有两三个是时间和价格重叠的时候，这个就是内幕交易，你跑不掉的。

　　所以说内幕交易也是我们事后处罚重要的重点，当然还有操纵市场。现在在中国，操纵市场和内幕交易是相互勾结的，没有内幕交易实际上也没有操纵市场，因为他没有内幕信息，操纵市场的前提一定是有内幕信息的。所以说，事后监管就变的非常重要，把整个监管往后移，就变的很有意思。如果说我们按照这个思路下去，按照我们说这个供给侧，就是这一侧的改革就成功了，就好了，因为这些改革意味着监管的改革，他不是单一的说我要变成一个核准制了，一个注册制了，他意味着监管要发生重大的变化，从来没有说是发行制度改革监管不变，这是没有的。所以我最近也看到很多政策的变化，这个变化有新型的一面，所谓新型的一面就是我们这次股市危机的确让我们正在反思，让我们在思考哪些方面是需要改革的，包括发行制度的改革，现在说要提速，但是监管方的改革理解不透，这个是我们正在落后的。

　　实际上我最近花了很长时间，我刚才为什么还有一点小磕睡，因为我昨天晚上写东西写到2点半，写东西写的很兴奋，一说睡觉发现怎么就到3点半了，如果今天没有会，3点半我睡到10点钟没有问题，所以说裘强总这个会我7点就必须起床，我刚才有一点打磕睡，但是我还是听的很清楚。最近我在研究一个什么问题，和危机有关，在研究全球最近30年来所发生的金融危机，就是各国政府是如何应对这种危机的，挺有意思的，而且为什么他会频繁的发生危机。现在周期正在显现，在1987年10月19号我们叫做“黑色星期一”，之前没有，因为那个之前50年是整个的市场都是相对稳定的，特别是股票市场是相对稳定的，尤其是全球主要市场，我们不说小市场，是主要市场都是相对稳定的，从大箫条以来从1929到1933年以来一直到1987年，是50多年的时间，市场非常稳定的，但是突然那一天开始出现了剧烈的波动，世界上没有任何的征兆，那天为什么叫做黑色星期一，因为那天道琼斯指数一天下跌了22.6%，他的实指收发5000亿美元，相当于当时法国GDP总额，已经进入一个周期了，就像一个火山一样，原来都是休眠的，现在周期到了而已。这个我感觉是市场活跃的表现，是全球的结构发生重要的转型，你要这么看他发生转型了，全球的金融体系金融结构都在向市场这方面靠拢，无论是企业的融资还是人们的投资都是面向市场了。

　　后来又出现了多次，比如后来出现了日本的泡沫经济所带来的危机，1990年，他们下跌也非常的厉害，从接近3万9千跌到大概是1万4，这个幅度是非常恐怖的。再过七八年到亚洲金融危机1997年，俄罗斯金融危机1998年，到了俄罗斯金融危机本质上就是亚洲金融危机的组成部分，他虽然不在亚洲，他是一个逻辑的延伸。你一发现他就出来了，后来没过两年就出现了纳斯达克[微博]泡沫，就是互联网泡沫所引起的纳斯达克市场的危机，刚才我听了裘强先生说的从最高5400多点，大概跌到1000点附近，很迅速，我们称之为这个是市场危机。再过八年就出现了全球由于美国次贷危机引发了全球金融危机，2015年中国出现了这样一个股市的危机，也是7年左右的时间，全球都在这样走下去。但是世界各国对这种东西的理解不一样，治理的方式完全不一样，他改革的力度不一样，因为他对这个东西的性质理解不一样，取决于他改革的力度和政策，就是决定了他改革的力度和政策，以及决定他的未来。如果不能够理解不能够深刻的理解这个性质，采取了错误的政策，走向了相反的方向，这个国家一定会没落的。金融的没落就是一个国家的没落，在现代社会一定是这样的，金融没落了我相信这个国家就发达不起来，因为金融体现了巨大的能量。

　　这个东西我最近写了大概有80多天了，我在高校从事金融快30年了，这是我写的三五年中最好的论文之一，因为要用大量的数据，这个数据你要找里面的关系，你要找里面的关联，这个数据怎么融合影响到那个数据，关键制度只能是跨区流动的，要找到这些东西的规律，还是很复杂的，非常的复杂。因为对中国的资本市场发展如果要做一个非常战略性的理解，需要用历史进行回顾，从历史找到一些规律，金融的规律应该越来越明显，虽然他会受文化的影响，因为文化会影响你们的行为，而且金融最后的结果跟行为有关系，因为国家的金融结构怎么设计，显然是和他这个国家的文化所决定的行为轨迹决定的。但是从金融市场本身来看，这个影响相对就小了，所以说需要做这个研究。但是你会发现我不展开这个研究了，因为这个研究比较的长比较的厚，花了太多的时间，看到了太多的这种国际这种案例，要靠大量的案例，关于1987年美国星期一的案例就这么火，你看起来非常的费劲，到了2008年全球金融危机的案例还没有建起来呢，还在做。

　　举一个美国的例子，美国是金融危机发声最多的国家，他是最具竞争的一个国家，至少到目前为止，当然未来会不会是这样他会削弱，因为美元的地位有所削弱，美元的地位削弱了对美国金融的竞争力是釜底抽薪的，但是即使是这样在未来相当长时期里美国仍然是具有竞争力的。这和他发生多次的危机没有正向关系，说危机发生多次他就削弱了，不是，他反而增强了。这个很有意思，这个就要思考为什么会增强，最重要的就是他建立吸收了很多教训，教训变的非常重要。而且他改变了规则，所以说每一次危机都是一次规则的大调整，制度的进一步的完善，法律体系的调整。而且全社会都在研究这个案例，别的民族要学习，不可以说明显出现了失误，却不研究，一定要把他打开，研究这里面出了什么问题。我打开他是为了让未来不要再重犯，因为未来中国越来越重要越来越开放。

　　所以你看我跟大家说的，现在资本上很多新的规则来自于美国，他一开始没有这些规则的，后发现不建这个东西就不行，比如说熔断机制，我们明年1月1号来实施，美国在1987年黑色星期一之后他突然发现到了要让人们理性思考的时间，要把延伸品市场和现货市场要有一个阻隔，不要让风险蔓延，同时最重要是要让大家冷静下来，在这个垄断之后政府也好，就是美国总统也好，他要发表讲话的，他会说我们市场没有问题，我们是健康的等等。

　　所以说后来发现这个熔断机制很重要，他一超过7%他就熔断了，就停下来了，当然停下来以后很多人就开始发表讲话。我们国家的垄断机制形式上有，但内容上没有，这个是有缺陷的，就是我们没有深刻理解为什么熔断，我们不可以只是做一个形式，我们公布了熔断的操作办法，我们不是说他不对，我们是说他没有内容，其中内容是要告诉大家这个是怎么回事。如果你不告诉大家这是怎么回事，那就是有问题，就起不到作用。

　　就像早年停板制一样，已经涨停板了，大家买的人卖的人都有一个冷静思考的时间，但是我们的案例表明涨停板是助推了市场的上涨率，因为他在这个过程当中没有把有效的信息披露出来，这个就会更加加速误解，加速恐慌。实际上这个是没有的。

　　所以我在想，我研究这个东西，提出来批评，最终两种制度重叠在一起，涨停板和熔断我个人认为是非常有效的措施，我们这两个东西是重叠的。所以说适合在极端情况下两个同时出现，大部分情况下是不会出现的。而且这个重叠的东西各方面重叠了，实际上宏观上可以熔断，微观上可以让他有一个更加灵活的空间，就是在当天回流资金会建立新的走势，你一天可以涨1000%他没有问题，但是他就是一天，他可以迅速的下降，同来没有说放开以后他维持这个数，他一定会慢，然后他会回到一个很多人认为合适的水平，他就回到一个价值中速体系。我认为需要宏观上微观上结构的协调，我们在这个方面我们理解了形势，我们没有把内容切实的进行思考，很多东西要做科学研究的，要反复的甄别，我们一定是把里面做各种的模拟，各种的思考，也别着急，一些重大的变化，比如说我一两个月，因为还没有研究透呢，有些东西不是说拍脑子就明白的，你还是找大量的数据和案例，还要找一些数据模拟就很好的。

　　我举个例子，我们很多制度都是没有深刻理解资本上的含义，这是一块的改革，核准这一块监管要变化，一定要变化，要跟上。当然还有一个很重要的事，尽管你还要思考，我们这次监管的和实效有关系，所以说监管没有独立性了，滞后了，我们监管主要把重心后移，还要知道监管的职责是什么，这个非常的重要。我们有一段时期非常的迷茫，以为监管者关注是指数的发展，指数上涨成了监管者的一个成就，这个是错误的，指数的上涨或股票涨多少我认为就是你企业的价值，你企业的预期，以及宏观经济政策的变化，甚至包括全球的变化跟这些综合要素有关系，这个决定你涨还是跌，监管不可以助涨也不可以助跌，监管就是客观的，他只对法律负责，他不对上涨还是下跌负责，这个变的非常的重要。所以说监管的独立性是我们需要认真思考的，所以说我在这篇文章提出一句话，我说监管是市场的监管者是市场的清道夫，监管者唯一的依据就是法律，他唯一的目标就是保证没有边境的蓝色天空，这个就是3万字论文最后的结果，他就是这样，他要保证天空是蓝的，没有边界的。

　　所以说监管的结构要变化，现在我们这个也是出了很大的问题，我们大家都知道跟杠杆有关系，杠杆是这个市场的主导者，市场危机的主导者，主要的因素，其中杠杆又和我们证券的创新有关系。证券的创新是对的，这本质上因为非常的落后，他就不是企业，他没有杠杆，他靠资本金在升值在运转，金融的核心就是杠杆。但是后来发现我们融资渠道非常多元化，后来你会发现这个杠杆越来越大，所以说造成了这次市场的一个严重的下跌，所以说但是那些融资超出了现有的证监会[微博]的范围，证监会超过这个场外他管不了，信托资金他绝大部分是银行出来的，银行的理财资金成了最重要的场外资金的来源，特别是信托里优先级的，大部分来自银行理财的资金，劣后资金是来自于其他的，因为银行理财资金不买劣后的，可是那个场外风投非常大，最高有6万亿，你会发现这块很大。但是银行理财没有问题，他应该有保障啊，所以说加在一起就有问题了，每个单面看都没有问题，但是加在一起就有大问题了，但是每个人谁也管不了谁，每个人都是对的，所以说这个就出了问题，我们要思考整个今后的大架构，我们叫做超离监管者，是靠这样的危机之后我们在反思，要使这种监管是没有风险。

　　所以说监管这部分，监管的架构，监管的重点，还有这个论证，这些都是我们需要思考的。这些弄完以后基金再进入，让他有效的进入，让他破除那些规章，那些陈旧的观念，这样就可以了。如果说没有这些系统改革的措施，就没真的蓝筹股，但是我还是相信中国蓝筹股的时代一定会到来。但是中国也是一个市场多元化的市场，因为有些人他喜欢蓝筹，特别是我刚才说的这种社保基金养老基金，他包括投资这个，他不可以投资那些不确定性的，但是对于私募机构，对于一些个人投资，特别是对市场有深刻理解的投资者，他有时候他反而不投资蓝筹。为什么？因为投资里面他有两种含义，第一个是控制风险保证一个平均收益率，很好的，第二个还有一个是要追求成长性，这两个有时候是矛盾的，就看你要哪一个，就是成长性和价值投资是有矛盾的，成长性核心是投资不确定性，蓝筹股的投资价值核心是投资确定性，这个完全是对冲的，一个投资不确定一个投资确定。那投资不确定他很厉害，所以说他投资不确定很能够达到一个高额的额外收益，也会带来高额巨大的风险，但是这个就看你投资风格了，你说我有一个亿，我把1000万拿出去，这个是我的生活这个是我的本金，剩下我就做投资不确定性，他也不是不可以的。

　　所以说这个社会是因人而异，他日后发展是多样化的投资格局，在座的各位是什么样的风格我不知道，但是我希望你们投资能成功，我就讲这些，谢谢大家。