新浪财经讯 8月6日消息 第十一届新财富金牌董秘、第八届新财富最佳投行颁奖典礼在深圳召开，兴业证券研究所副所长、首席策略分析师张忆东发表演讲，认为：牛市进入修复期，并购重组迎来大机遇。以下为演讲实录：
各位领导、金融界的同仁们，下午好！我代表《新财富》杂志欢迎大家来到2015年上市公司治理论坛。
伴随着中国资本市场的迅猛发展，这一年一度的资本圈盛宴已经走过11个年头，而今，在经济结构调整与互联网+的产业升级共同推动下，中国迎来了并购重组的密集期，我们今天论坛主题就是“共赢产业并购大时代”。
本次论坛将拒绝一切空话套话，着眼于干货分享，各位嘉宾将与在座的分享他们在实务操作中的经验与思考，共同探讨如何运用公司内外资源，让企业并购更有效率。为了让大家更好地参与本次论坛，我们特别组建了“并购大师”微信群，参加本次论坛的嘉宾都都是群成员，欢迎大家按照现场提示扫描二维码入群，参与线上互动！
首先，我非常荣幸地为大家介绍今天第一位演讲嘉宾，也是我非常尊敬的一位专家，兴业证券研究所副所长、首席策略分析师张忆东。我先对他进行一个简短的介绍，张忆东先生有12年的证券从业经验，其中4年就职于外资券商研究部，从事A股、港股策略研究以及行业配置。2006年加盟兴业证券研究所。对中国宏观经济、政策、资本市场博弈，有独特而深刻的预判能力。2011、2013、2014年他是新财富最佳分析师策略研究第一名。
今天我们有请张忆东先生演讲的主题是，实际上非常切合我们现在的形势，他演讲的主题是“休市修复期并购大机遇”，我们现在用热烈的掌声有张忆东先生。
感谢新财富、感谢薛总和感谢各位嘉宾，我会在下来的半个小时里面跟大家一起来分享一下我们对并购重组，以及对中国资本市场短期和中长期的一些思考。
我们认为，现在这个阶段可以说是牛市修复期，而并购重组它迎来了一个大的机遇，而恰恰并购重组又延续了我们牛市的希望。所以，我今天会跟大家来分享一下，因为在座各位无论你们做一线并购重组的专家，还是上市公司，或者是律师、会计师事务所，我想你们是专家，而我能够跟你们沟通的其实是从资本市场来去理解并购重组，并且从并购重组的角度来去理解资本市场。
首先，我们来聊一聊短期的资本市场。
短期资本市场提的是救市维稳的状态，还不是很正常的市场。在这个状态下有没有“堰塞湖”泄洪，有没有问题需要来解决？
短期我们无需太悲观，毕竟看到救市维稳的力量在短期内是改变市场多空力量的博弈，而现在用长期的逻辑去试图解释短期的因素，很多人拿业绩的问题来去说事，但是坦率的说，牛市起来一定GDP就会有多好，所以用这种逻辑来解释现在短期的因素我认为是不合理的。所以我们认为这个行情的主要矛盾就是维稳，我们看看多头、空头、滑头，现在多头坦率的说就是“国家队”，其他的要么大多数是滑头，少量的空头，可以看到悲观主义者作为空头，我也知道现在很多人是看大形势，那么这些空头他们经过了这一个多月以来减仓，无论是你是不是看空，但是如果你没有重码是没有做空的力量，反而有可能成为潜在的多头。
我们来看看机构投资者，无论是私募，还是公募，还是保险，他们的仓位都很高，而同时股灾之后，一方面场外配资的这些敢干资金暴仓了，要么是监管层去清理，所以场外感觉不足。而相对场内的杠杆资金，跟4万亿的流动市值相比还是合理，跟海外的比例相比目前算是合理的状态。这样来看，我们的市场短期内不必过度悲观。
现在IPO和再融资放缓，我们看到两融余额，以及融资占成交金额的比例，其实都已经明显的回落。只是说股灾之后投资者的偏好下降，在这种对多头、空头和滑头的力量进行客观的分析，我认为这是不合理的，所以我们认为在相对低迷的时候反而要乐观一些。
我们最近也在做投资者教育，很多人看到掉下来以后，他们这一轮看什么呢？不看GDP，看传统产业，我坦率的说，看这个东西看不到希望，而只有我们转型。我们看一下GDP，当季的GDP增速就是经济波动，你能指望它有多大的复苏，很难。因为总的来说，再像2008年，或者2011年大幅的回落，也没有可能，因为毕竟现在中国经济是要有底线，有底线的基础之上进行转型。所以我认为你要看基本面，那是自己吓自己。你看基本面的方向错了，最大的基本面就是改革、就是转型。为什么我说今天我很荣幸过来参加，因为我们就是希望产业能够通过并购重组，提高我们竞争力，从而提高我们的创新创业。
股灾之后，市场风险偏好下降，“堰塞湖”陆续“泄洪”。第一是过去两年的估值方法受到质疑、动摇；第二是各种高估值、低流动性、纯讲故事的小票风险仍需继续释放；第三是资金供给经历“去杠杆，特别是场内和场外杠杆的清理、规范；第四是定向增发解禁；第五是IPO和再融资重启等等。
我们说，短期在丢失维稳的背景下，应顺应震荡市。
震荡市场格局下，反弹的核心逻辑依然是“救市”改变了股市短期多空力量，国家队“对于行情的主导型越来越强，悲观者作为空头已经失去了做空的筹码从而被动地变成了潜在的多头，而滑头作为观望的大多数会随着反弹而改变预期。
机构投资者应该尽快适应震荡市行情，立足斯诺克的打法，集小胜为大胜。震荡市正是交易型“老手”大显身手的阶段。而作为非交易型投资者，建议秉承震荡市的底线思维，与大众情绪适度做些逆向，保持能忍受的风险敞口，在震荡市的底部区域(大盘3373-3600)怀着怜悯的心买入，在相对低位时保持勇敢、适度积极，而当反弹道市场再度亢奋时再优化持仓。
我下面就讲入正题了，因为正题才是和今天的主题并购重组相关的，和产业并购相关的。
中期是牛市的修整期，修整期之后是继续的修整，继续的熊市，还是说由于修整期之后再来牛市？中国资本市场未来是掌握在各位手中，是掌握在我们每个投资者的选择上，我们是选择自暴自弃该做的事不做，还是选择积极的利用资本市场来推动中国经济的转型，推动产业的升级，推动我们效率的提升，这是我们不同的路径。我们真的应该给新财富掌声，还继续来推动产业并购，在目前的状态下是引起牛市非常重要的，我们如果说星火燎原，这个就是重要的星火。
为什么说牛市修整期？因为此轮长期牛市基础受损害，需要修复。
首先，核心逻辑是这轮是“被利用的转型牛市”，从这次牛市的巨大力度来看，资本市场对于中国经济转型和改革的重要性更加凸显，但是，股灾以及短期权宜之计的丢失使得转型牛市的基础受到损伤，很多“堰塞湖”需要时间来修复和巩固，所以这个时候不能急于求成。
一方面，股灾之后，估值体系面临重新构建，至少市值泡沫和估值泡沫太大并不利于“以股换股”并购，不利于上市公司实现外延式增长。但是并购重组比起普通的定增还是受到鼓励的。
另一方面，IPO暂停和再融资放缓，它有好处也有坏处，使得并购重组业务，或者投行业务如火如荼。但同时我们也要看到它不利于注册制和战略新兴产业板的推进，这种推进可能会比此前预期的进程有所放缓，这样就不利于资本市场对于社会资源的引导，特别是引导向创新创业领域的优化配置。
但有一点我们要相信，为什么刚才我说历史是人人创造的，但是历史又是由客观的经济规律所主导的，不以人的意志为转移，人创造历史也只能遵从这样的规律。而现在我们所面临的客观规律，在现有的宏观经济环境下，我们过去三十年利用土地财政加上银行贷款、银行信贷这条路是走不通了，而转型是我们实现“中国梦”。如果我们牛市还有第三段，那么我们必然的方向就是转型，改革的转型。
而经济转型、经济改革这需要相对活跃，能够盘活存量，推动创新和创业的资本市场。当时的救市是救济，但是现在金融机构它的流动性风险已经过去了，所以这个市场需要造血，是利用资本市场来优化资源配置，推动整个的产业链升级，这才是我们牛市的核心逻辑。但是现在有人说这个逻辑短期受到一些损害，但是这个无论你怎么绕，最终还是要回到这个逻辑上来，因为它能够和产业、和资本市场形成双赢、抱团取暖，形成正向的反馈。资源更有效率地优化配置给产业资本，促进产业并购、重组，推进产业的升级和企业创新创业，进而，改善上市公司的现金流量表、资产负债表以及利润表，从而形成正向反馈。
除了这个以外，其他的都是次要的，虽然很多人他们会很重视，次要的就是包括资金环境，下半年衣襟明后几年低利率环境还在，但是下半年货币政策相比上半年也许力度不会那么大，因为毕竟猪价，以及美国加息的问题，再叠加了积极的财政政策，因为下半年我们要积极的推进财政政策，因为短期的积极财政政策还没推出来，所以有助于大家的风险偏好，因为大家觉得经济能够稳住了。但是要放松是宽放松的，不能说货币政策还偏紧一点，财政政策松一点，这个组合就有问题了。所以我们后面大的判断，低利率的环境仍然在，但是下半年的货币政策会比上半年要略差一点。
第三，社会财富再配置的角度，股灾之后的风险偏好有所降低，“杠杆牛”需要休整，但是，从股票占居民家庭财富的比例、保险养老金等长期资金权益类投资占比、证券化率等指标来看，股票资产配置提升的空间依然很大。
第四，做一个类比，牛市修复期的主板行情像过去两年甚至未来一段时间中国的GDP一样，是稳中求进、守住底线、结构调整，而不是大破大立、深蹲起跳。因为，中国是个大国，而且未来3-5年是我们经济转型和改革的黄金机遇期，从人口结构的角度来说，也是黄金机遇期最后的时间窗口，所以要加速经济转型的国家战略，最好的牌就是利用资本市场推进中国经济转型。
所以这一块我们还是会继续地高声呐喊，因为中国经济已步入中年，必须选择更健康的发展方式。
中国新一轮经济转型，再创业值得期待。
它已经不以人的意志为转移发生了，第三产业对GDP的贡献已经超过第二产业，并且带来更多就业机会，第三产业吸纳38.5%的就业人员，已成为吸纳就业的绝对主力。
从2013年以来，A股市场并购活动明显增加，四至2015年5月底，A股上市公司发布预案的股权并购事件共2874起，意味着以后平均每1家上市公司就有1家公司涉足并购。
并购重组还推动外延增长，以创业板为例，四创业板上市公司资产负债率33.87%，较2013年末增加5个百分点；2014年创业板商誉合计同比增长了209%，我们估算，并购增加净资产规模10%以上，创业板收入增速自2013年Q2起连续8个季度高于20%，2015年01加速至33%。
我们来看看谁在并购？哪些企业最活跃？是民营企业。民营企业为什么要并购？在国企改革大背景下，民营企业、第三产业、创业型公司更加需要依赖于有造血功能的资本市场。
并购的方向是什么？转型。经济转型以及技术冲击引发资本在行业间再配置。行业整合，以并购方所属行业来看，传媒行业并购最为活跃。另外一个是多元化并购，主要也是在于传统产业转型，转型到哪呢，并收购的资产也是在这里面的，很多也是跟互联网金融相关的，传媒、非银金融、电子、计算机、公用事业、电气设备等行业。
活跃的资本市场助推了A股并购潮。但是股灾使资本市场和产业并购重组德政反馈受到损害。看右边的图(见PPT)，我们看到有创业板以来，它的核心估值区域在40-70倍，经过一段时间的化解，那种成长股在40-50倍这个区域还是有可能引入的。
因为时间关系，我就先回顾一下过去，然后再展望一下未来。
我们在A股历史上是有1996-2001年这也是并购充足的牛市，经济状况跟现在也很相似，经济遭遇东南亚金融危机，国企陷入了困境，当时经济的大背景也是在痛苦的转型过程中间，而那个时候，96年底启动了一轮牛市，到97年5月份涨了3倍，涨了3倍以后下跌，跌了30%多。但是这是估值，刚刚我描述的是指数的表现。估值你会看到还是在高位震荡，为什么高位震荡？因为高位震荡才有利于并购重组，因为在这个阶段指数是偏熊的，但是重组是牛，从而慢慢坚定了这个基础之后，再来第三轮。
我们来看在1998年那一年，涨幅最大的很明显都是跟当时并购重组相关的，因为现在的环境跟1996年-2001年是很相似的，我们讲是逻辑是转型，而并购重组是手段，所以它一直贯穿于那一轮牛市的始终，也同时贯穿于我们这一轮牛市的始终。如果说转型、并购重组你不抱希望，那么你相信大熊市不回来。但是如果你还是相信转型，还是相信产业的并购重组、产业的整合，能够最终起到效果，那么这就是一段比较难熬的修复期。
展望未来：资本市场和产业并购重组的正反馈仍将继续。
原因是经过这次教育，很多上市公司，特别传统公司的上市公司，他们也开始打开了他们的视野。一方面，开始有动力通过并购重组向新兴产业转型；另一方面，他们开始放眼全球，“走出去”到海外并购。无论是到海外拿技术和资源。拿资源，像一些农业，或者现有的资源，特别是农业，因为它跟健康饮食相关的，后面还有大的发展空间，毕竟我们有巨大的人口在那里摆着；拿技术，无论是以色列、美国和欧洲，还是对我国特别是制造业和科技产业有帮助的。现在工业4.0，坦率说你现在连工业3.0都还没有完全的实现。所以很多时候我们在制造业上是可以放眼全球。因为中国场外资产如果估值偏贵的话，人民币现在是相对高位，还比较硬，再加上现在资本市场的估值优势，进行海外并购。从政策面的角度也鼓励上市公司并购重组，而从产业基础的角度来说，新兴产业多数的子行业现在已经完全呈萌芽期，它已经不是在实验室的阶段，它已经进入到成长期了，所以这些都使得我们自己对于下个阶段产业并购重组和资本市场正反馈抱有信心。
我一直在讲这一轮行情我认为是看五年，三个阶段，但是这三个阶段只是构想，如果没有产业并购重组和资本市场的正反馈，那就没有三个阶段，那就变成什么呢？牛市之后变成熊市。大家可以看这个图(见PPT)，历史上最长的，1997年7月份到1999年5月19日，它也就是两年的时间。而这一轮，我可以说由于我们转型的力度，新兴产业发展趋势，以及我们去杠杆的力度，从而使得这段时间要少于两年，会大大缩短。所以今年5月初的时候，我们在中期策略讲的是季度性的震荡调整。
所以，我们认为之后是牛市的修复期，震荡市、大分化行情。可以看一下这个图(见PPT)，大家在未来季度性或者年度性，我还是希望能够为中国资本市场发展，为产业并购重组快速的有一个好环境的发展，这是我们牛市的希望，也是我们星火最终重新燎原的希望。
感谢大家的聆听，我的演讲就到这，谢谢！
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