海外市场对A股达成共识:还会涨 看好中资保险股
来源：澎湃
澎湃新闻记者 徐庭芳
A股持续上涨，令对中国股市一向“矜持”的海外媒体《巴伦周刊》和《经济学人》也正转变态度，他们观察着A股上涨，一起感叹：泡沫最终还是破灭；但在破裂之前，仍将持续膨胀。
6月5日，法国巴黎银行首席亚洲经济学家Richard Iley在《巴伦周刊》网络撰写《中国股市泡沫还能持续多久？》一文。文章表示，此次A股暴涨的根本原因似乎只是杠杆的利用，而泡沫最终还是破灭。
不过，在破裂之前，仍将持续膨胀。文章提出了几个泡沫持续的理由：
(1) A股可能很快被纳入全球性股指，机构购买的强大动力将在一段时间内支撑散户的狂热。
(2)数据显示，深证综指目前的市盈率超过66倍，而2008年泡沫高峰时期的这一数字为75.8倍。
文章提出，股市泡沫破灭对中国宏观经济的影响甚微。因为相比信贷和楼市泡沫，股市泡沫的危害性更小，就信贷和楼市而言，其长期债务的持续，决定了它所带来的影响也将更为长久。
该文提出，中国正在努力阻止楼市和信贷市场泡沫破裂，因而会通过监管政策维持A股的涨势。
投资者应该在泡沫中买什么？6月4日，《巴伦周刊》网站还刊发了一篇名为《专业投资者看好中资保险股》的文章。文章称，虽然保险股估值高于半年前的水平，但根据一些指标衡量，估值似乎并不太高，可能会进一步上升。
巴伦周刊援引摩根大通(JP Morgan)分析师MW Kim的话称，中国四大寿险公司的股价是其内含价值的1.66倍；跟历史数据相比并不高。而且，文章引用市场专家的分析称，与外国保险公司相比，中资保险公司的内含价值计算方式更加保守。
具体该买什么保险股？中国平安是摩根大通分析师Kim的首选股。事实上，巴伦周刊自去年11月以来一直看涨中国平安[微博]。巴伦周刊最新文章还提出，若单就估值和增长数据来说，中国太平似乎是四大寿险企业中最具吸引力的一家。
何时是购买中资保险股的好时机？巴伦周刊称，鉴于中国平安和中国太平股价在过去一周左右时间都出现下跌，现在可能是中期业绩发布期到来前的入市好时机。摩根大通的Kim写道，相信在8月份强劲业绩发布前，增持中国平安等高质量股票是值得的，因为强劲的业绩会推动这些股票在2016年下半年上涨。
关注中国股市的不仅是《巴伦周刊》。《经济学人》5月30日刊发文章《中国股市泡沫飞溅》。文章称，A股可能会在某个高位崩盘，但准确的时间无法估计。近期大型城市的房地产市场再次升温，似乎也说明一些警示信号正在逐步显现。但即便如此，A股泡沫破灭对中国经济的影响仍将有限，因为中国股票市场占整体经济的比重较小，其流通的市值仅为GDP的40%左右，对比发达国家，这一数字一般高于100%。
《巴伦周刊》(Barron's)隶属于默多克新闻集团，作为专业财经周刊，帮助美国专业投资者及机构投资者把握金融市场发展方向，其以准确的判断和透彻的分析闻名于市场。《经济学人》是一份由伦敦经济学人报纸有限公司出版的杂志，读者定位为高收入、富有独立见解和批判精神的社会精英。
以下是澎湃新闻(www.thepaper.cn)记者徐庭芳翻译的巴伦周刊和经济学人相关报道全文：
1.《巴伦周刊》：中国股市泡沫还能持续多久？(发表于6月5日)
中国A股市场仍未见顶。
截至当前，上证综指今年已经上涨约52%，较去年同期上涨了140%以上。深证综指(较易产生泡沫的地方)的规模较小，但涨幅更大，今年以来上涨了115%，较去年同期上涨185%。
可见，中国股市仍是全球范围表现最佳的资产。
然而，这一波行情上涨幅度之大、速度之快，也被市场称作“投机泡沫”。
对于泡沫的定义是，资产价格幅度变化持续增大，并且无法用基本面进行判断。
当然，股票基本面取决于该公司收益。值得注意的是，A股暴涨的同时，中国的国内生产总值(GDP)增幅却在稳步下调，企业利润维持下降。
经济学家金德尔伯格(Charles Kindleberger)对泡沫的定义更为明确——“是指资产价格在一个区间内不断上涨直至破灭的过程”。换句话来说，只有破灭后，才能证明这是一个泡沫。
具体来看，资产价格泡沫拥有几个关键的特征。学者熊伟(音译。清华大学经管学院官网信息显示，熊伟是普林斯顿大学金融系教授，他于2001年获得了杜克大学金融学博士)将其总结为4点∶
1. 泡沫通常伴随著技术或金融上的创新；
2. 伴随著投资者交易量的剧增、新兴投资者交易的活跃；
3. 容易受到资产供应增加的影响；
4. 泡沫的破灭毫无预警。
可见，第三个特征表明，那些认为“A股暴涨会影响二级市场发行交易从而有助于降低杠杆”的想法是不切实际的。
相较下，第二个特征的表现尤为明显。近期，A股市场成交额的增长令人乍舌∶据统计，2007年-2013年间，A股日均成交额不到人民币2000亿元，而去年至今，A股成交额先是破万亿大关，紧随其后突破2万亿元。
与此相对应的是，新增股票账户数量也随之激增。2010年-2014年上半年，A股新增账户平均每周不到20万个，而在在当局允许开设多个账户之后，上周新增A股账户的数量达到了创纪录的450万个。
值得玩味的是，熊伟给出的第一个特征很难识别。因为近年来中国并没有出现明显的科技、金融或宏观领域的创新，进而引发此轮A股上涨。
在中国股市曾经出现过的投机性泡沫和信贷泡沫中，铁路、无线电技术、互联网、资产证券化、管理模式优化、生产技术甚至奥运会都曾是泡沫出现的原因。而此次A股暴涨的根本原因似乎只是杠杆的利用。
自去年夏天A股一路“高歌猛进”以来，股市保证金融资规模的增幅已相当于GDP的3%，并且正在向3.5%前进，这一数据已然超过了同样创下历史纪录的美国股市。
正如金德尔伯格定义的那样，泡沫最终还是破灭：但在破裂之前，仍将持续膨胀。而此次牛市中极端依赖杠杆的特点也预示着泡沫破灭的必然性。
上述的第三个特征也与之相关∶由于通过融资融券买入是推动股市上涨的关键因素，市场必定对与之相关的政策非常敏感，任何限制融资规模增长的举措都可能导致股价的下跌，而且很有可能是暴跌。
既然泡沫终将消失，那关键问题是泡沫还可以持续多久，这一问题没有绝对的答案；由于其内在天然的非合理性，泡沫通常比预期来的长久。
有学术研究指出，全球金融资产规模的强劲增长以及机构资产管理公司的购买力上升或将影响泡沫持续的时间。市值在基准指数中所占的权重巩固了买入趋势，而这很可能会进一步推高泡沫。特别是A股可能很快被纳入全球性股指，机构购买的强大动力将在一段时间内支撑散户的狂热。
不过，成交额趋势、融资规模以及估值的增加意味著股市距见顶不会太远了。数据显示，深证综指目前的市盈率超过66倍(中值为108倍)，而2008年泡沫高峰时期的这一数字为75.8倍。
好消息是，尽管泡沫的破灭不可避免，但对中国宏观经济的影响甚微。因为相比信贷和楼市泡沫，股市泡沫的危害性更小，就信贷和楼市而言，其长期债务的持续，决定了它所带来的影响也将更为长久。
中国正在努力阻止楼市和信贷市场泡沫破裂，因而会通过监管政策维持A股的涨势。
可见的是，一旦股市大跌，宽松的货币政策将出现一定程度上的反转，而这一持续数月的宽松货币环境已然有效帮助中国经济在短期内企稳。
更为重要的是，股市的繁荣似乎对GDP中服务业产值产生了直接的积极影响。虽然一季度GDP数据显示，服务业产值名义增长率同比降至9.6%的历史低位，但若非金融服务业产值同比(比上年同期)增幅超过20%(得益于A股泡沫)，服务业产值增幅或许只有7.4%。
因此，A股泡沫破灭或将进一步压缩名义经济增长程度，同时进一步减缓市场中的现金流增幅，而这才是对中国经济最大的挑战。
2.《巴伦周刊》：专业投资者看好中资保险股(发表于6月4日)
在摆脱了去年的持续低迷之后，中国保险类股迎来了股价的不断攀升。
今年以来在香港上市的中资股涨势可观，恒生中国企业指数涨18%，看起来似乎古板乏味的保险股涨幅更大。在香港上市的中国四大人寿保险企业中，中国人寿( 2628.HK)、中国平安( 2318.HK)、中国太保(2601.HK)和中国太平(0966.HK)自去年12月以来的平均涨幅高达45%。
中国货币政策的放松正在使得保险行业更具魅力。许多分析师认为，随著日益富有的中国消费者购买寿险和健康保险等产品，保险业未来数年将会出现稳定的增长。
目前中国政府寻求到2020年将国内保险市场规模从目前占GDP的3%扩大至5%，预计未来数年保险业年增速将达到18%。
此外，降息举措应会提振险企高收益储蓄产品的需求，并且增加他们固定收益权重较高的投资组合的回报，因此险企将会从中受益。与此同时，航空租赁等新业务线也会提供额外的增长动力。
尽管保险业的光明前景为投资中资保险股提供了强有力的理由，但股价的大涨已经引发疑问∶现在是否是向该类股投入新资金的良机。
虽然保险股估值高于半年前的水平，但根据一些指标衡量，估值似乎并不太高，可能会进一步上升。
摩根大通(JP Morgan)分析师MW Kim称，考虑到增长前景强劲，该行认为保险股估值并未过高。当前股市中很多基本面更差的公司估值已突破历史高位，保险股的估值则回归至五年平均水平附近。中国四大寿险公司的股价是其内含价值的1.66倍；该指标是衡量保险公司净资产加上未来预期利润的一个重要行业指标。相比之下，五年平均水平为1.68倍。此外，10年平均水平约2.2倍，这10年的时间包括了全球金融危机时期。
备受推崇的对冲基金Farallon Capital的赞奇(Raymond Zage)是一位积极主张投资中国保险类股的市场专家。赞奇周三在香港Sohn大会上发表演讲时称，与外国保险公司相比，中资保险公司的内含价值计算方式更加保守。
他估计，中资保险公司内含价值隐含的折现率为11%，高于美国和欧洲保险公司中高个位数的折现率水平。尽管围绕未来收益透明度的担忧增大是折现率较高、较为保守的理由，但赞奇预计，随著中国保险行业逐渐成熟，折现率将会下降。折现率降低将推动内含价值上升，假定倍数保持不变，将意味著股价上涨。
虽然中国保险行业有望取得强劲增长，但投资者需要注意四大寿险公司中每一家公司在争夺市场份额方面的表现如何。行业领头羊中国人寿过去几年的市场占有率持续下滑，因为规模较小的竞争对手积极利用代理分销渠道来争夺市场份额。
尽管中国人寿的新业务增速放慢，但该公司股价相当于内在价值的1.8倍，高于其规模较小的竞争对手。较低的估值以及市场份额的增长提升了中国人寿竞争对手们的吸引力。
中国平安是摩根大通分析师Kim的首选股，他对该股的评级为增持，目标价为150港元，暗示该股有33%的上涨空间。Kim看好中国平安创纪录的收益前景以及该公司资产负债状况的改善。中国平安当前股价为112.8港元，相当于内在价值的1.7倍左右，新业务增速达到26%。Barron's Asia自去年11月以来一直看涨中国平安，当时该股股价仅为62港元。
单就估值和增长数据来说，中国太平似乎是四大寿险企业中最具吸引力的一家。该公司股价与其内在价值相一致，但新业务增速达到29%。接受FactSet调查的分析师给出的中国太平目标价为35.13港元，较该股当前价格30.70港元高14%。
鉴于中国平安和中国太平股价在过去一周左右时间都出现下跌，现在可能是中期业绩发布期到来前的入市好时机。摩根大通的Kim写道，相信在8月份强劲业绩发布前增持中国平安等高质量股票是值得的，因为强劲的业绩会推动这些股票在2016年下半年上涨。
3.《经济学人》：中国股市泡沫飞溅(发表于5月30日)
如果你是一名普通的中国工人，在过去的一年里，你可以选择通过辛勤工作谋生赚钱，或者是投资股市，然后躺在沙发上数钱。
过去一段时间，中国开启了一轮“百年一遇”的牛市。内地最大的股市指数沪深300指数在过去一年中翻了一倍多。而相较于涨幅高达两倍的创业板，就显得没那么回事儿了；更不用提跟在创业板上市的在线教育公司全通教育相比了——自2014年挂牌上市上市起至5月中旬，全通教育的股价上涨了13倍。就连该公司的高管都向投资者预警，警惕“盲目炒作”。
个股高估值的迹象随处可见。由于大多科技企业选择在深交所[微博]上市，该市场股票的平均市盈率已达64倍；其中中小板的股票平均市盈率是80倍(对大多数股票来说，市盈率超过25倍就已相当昂贵)。
目前创业板的股票交易价格接近于2014年盈利的140倍，这与当年美国纳斯达克[微博]科技股泡沫最疯狂时候的估值相当。而同时在香港和上证所上市的股票，其交易溢价已达30%，接近4年来的最高水平。尽管现在内地资金投资香港市场股票已经很容易了，但是在内地，有些股票的价格仍是其港股的两倍。
那些散户投资者，通常被称作牛熊双市里的“博傻者”，他们还在汹涌入市。数据显示，仅4月单周，股民新开户数量就已达到400万。一项研究表明，有超过三分之二的新股民教育水平不及初中。那些将自己包装成高科技公司的建筑公司们眼看自己的股价翻了一倍。
显然，股市飙升地太疯狂了，在某个点位会随时崩盘。准确的时间难以确定，但是一些警示信号正在逐步显现。
近期，名为汉能薄膜和高银地产的两家香港上市企业，其股价就经历了一轮暴跌，这或许是问题出现的早期迹象。与此同时，大型城市的房地产投资市场升温，这很可能导致投资者将资金从股市撤离转而投向房市。
即便是中国监管层也对风险做出了警示，此前每当市场出现调整信号时，他们都只是鼓吹股价将冲得更高，而不是提出警告。
然而，与其猜测股价何时会崩盘，更重要的是如果崩盘、将对经济会产生多大的影响。矛盾的是，在对经济方面这一长期的影响比短期影响更甚。
可以肯定的是，对某些人来说，短期内会很痛苦。因为市场一旦崩溃，无论是机构还是个人的激进投资者，都将深陷麻烦。许多中国人都在借钱炒股，融资(即投资者从券商那里借钱并为股价的反向变动提供额外担保的机制)总额在过去一年中达到了两万亿元(3250亿美元)。
据瑞士信贷估计，若加上其他形式的债务融资，依靠融资融券买入的股票市值已经达到了总市值的9%，相比大多数发达市场的这一数字高出5倍。
即便如此，中国股市泡沫破裂对经济所产生的影响将不会像美欧市场那样强烈。由于中国股市占GDP总值大约40%，泡沫严重的创业板市场则为GDP的10%不到。相比大多数发达市场，这个数字一般都高于100%。因此，股市泡沫破裂对中国经济增长的影响并不如想象中那样重要。
很多观点认为，股市大涨将进一步带动消费，因为投资者获益了。但事实上，中国家庭投入股票市场的钱不到总体资产的10%。
股市的逆转机制也会适当减弱崩盘的影响。由于港股市场没有所谓的“断路器”机制——规定股价上涨或下跌范围，这也是导致汉能薄膜和高银地产股价巨幅震荡的原因。
而内地市场对股价的每日涨跌幅度设有10%的限制，这也意味着即使有所下调，也是以长期、缓慢的螺旋形式存在，而不是令人眩晕的断崖式下跌。
更大的隐患在于，股市崩盘可能会使得中国股市长期萧条。历史总是惊人相似。自2007年中国股市崩盘之后，股价盘旋停滞了近7年。投资者们逐渐失去信心，监管层放缓政策，甚至一度冻结了新股的发行。
类似的寒意如果再次发生，将使得中国经济付出更大代价，有两点原因：
首先，近年来中国经济过分依赖举债：债务总量占GDP的比重已经从2008年的150%上升至当下的250%。同时，为了使企业融资渠道多元化，减轻深受不良贷款重压的银行体系的负担，鼓励发展股市进行融资成为必要，这将进一步加大崩盘的影响辐射范围。
第二点，崩盘将会减缓金融市场化步伐。近年来，中国的监管层在金融市场化方面取得了令人瞩目的进步，例如，放开了银行的贷款利率和储蓄产品的浮动利率，放松了资本管制。而一次崩盘很可能会使监管层却步，阻止其推行更多的市场化政策。
这显然是错的。为使中国股市真正站稳脚跟，监管层需推行更多的市场改革措施，而不是减少。比如，让卖空变得更容易，则悲观的投资者能给不断攀升的股价施加压力；给内地投资者更多进入国外股市的机会，那会减少中国本土市场的投机资金；加快公司上市进程，使更多股票满足不断上涨的需求。否则，资金就只能在现有的股票池中逐利。
中国不可能消除其资本市场中的疯狂涨跌，但是可以通过改变现有的扭曲机制，使之更为平衡。
4.《巴伦周刊》：创业板泡沫会终结中国牛市吗？(发表于5月31日)
中国的纳斯达克——深圳创业板，正让一些人皱起眉头。
去年一年，创业板指数的回报率达到200%，今年迄今的回报率也已达到150%。目前，创业板指数的估值是其历史收益的117倍。即便以未来收益为基础来衡量，创业板60倍的市盈率也显得昂贵。创业板最大的两只成分股——东方财富(East Money Information)和乐视网(Leshi TV)的估值均达到历史收益的300倍和预期收益的200倍。
高盛(Goldman Sachs)在上午的一份报告中，将创业板与众所周知的上世纪90年代末互联网泡沫相提并论：
在美国，纳斯达克的表现远远超过标普500指数，美国小型股的绝对估值以及小型股与大型股(或科技股与非科技股)相比的相对估值与今天的创业板具有一定的可比性：小型股的历史市盈率达到100倍，预期市盈率为60倍。根据基于收益的估值方式来评判，小型股的预期及历史市盈率是大型股的三至五倍左右。
暂且不论对于创业板估值的强烈担忧——创业板的升势令所有人始料未及——高盛眼下担心的是，中国政府将开始打击创业板的投机交易。毕竟，市场中有大量散户投资者。创业板中散户投资者的比例为75%，远高于上海市场的47%和深圳主板市场的63%。在创业板，股票的平均持有时间仅为17天。
如果创业板泡沫破灭，会不会拖累中国股市的其他板块？
高盛认为，创业板对整个大盘的影响不大。
首先，创业板规模较小，总市值只相当于上交所[微博]股票总市值的10%。2000年3月时，纳斯达克市值相当于纽约证交所股票总市值的60%。
其次，中国创业板走势具有较大独立性。创业板与沪深300指数之间的回报相关性还不到30%，从统计学角度看，创业板泡沫破灭不大可能蔓延到其他板块。
第三，总体来看，A股市场的估值还不算太高。目前A股基于远期收益的市盈率为17倍，不包括银行股的市盈率为23倍。高盛分析师Kinger Lau和研究团队在报告中写道，高盛的股息贴现模型也暗示中国A股估值处于合理水平，相对于高盛的长期增长预期并不显得过高。
5.《巴伦周刊》：中国牛市还能持续吗？(发表于5月29日)
中国显然正在设法将股市投机这个妖魔装回瓶子里，而这个妖魔对此有些恼怒。
去年年底，中国政府号召投资者重返股市，这推动中国股市大幅走高，过去六个月上证综指已经攀升88%。可以理解，中国政府现在或许已开始担心，他们释放了一个像迪斯尼动画片《阿拉丁》中可变身巨大搞怪精灵一样的妖魔。
由于中国的房地产价格出现下滑，对于政府放宽证券交易账户开立规定并推出融资融券交易的举措，中国投资者纷纷抓住机会入市炒股。
据彭博公布的数据，截至5月27日，中国券商已经借出人民币2万亿元，融资余额在一年时间里增长了四倍。正如去年年底时的做法一样，中国政府已经向券商发话要求为市场降温。在过去一周，已有五家券商提高了投资者融资融券交易的保证金比例。
再加上即将到来的23只新股申购预计将冻结人民币4.9万亿元资金，这些因素共同导致上海股市周四大跌6.5%。
但也不必为此难过：此次下跌令上证综合指数回到一周前的水平，在那之后该指数开始了一轮幅度11%的涨势，并创出2008年1月以来的最高水平。
不过市场关注点似乎已经转移到了深圳市场。在深圳股市上，作为中国经济改革主要参与者的国有企业的主导性较弱。自从本专栏5月19日提出这种趋势转变以来，深证综合指数累计上涨7.4%，涨幅高于上海股市的4.6%。
虽然目前还很难断定中国股市何时能够重新企稳，但似乎可以肯定的是，A股及H股的涨势仍未结束。
就像法国巴黎银行策略师Manishi Raychaudhuri指出的那样，现在多数分析师承认，中国股市的走势已与经济基本面状况脱钩。中国现在的目的显然是利用股市来帮助重振经济，同时尽量避免股市重蹈房地产市场泡沫的覆辙。提振股市有助于修复企业的资产状况，也势必会令消费者感觉更加富有，从而增加支出。
中国股市将会享受境外利率上升的好处。大陆不仅为向香港的海外投资者开放内地股市而推出了沪港通，而且还将从7月1日起启动大陆和香港基金互认计划，从而使内地基金可以吸引海外投资者的资金。反过来，中国投资者也将能投资海外基金，花旗(Citigroup)认为这会继续促使大陆资金流向香港市场。
中国正在缓慢而持续地开放资本账户，这使得中国A股被纳入了富时(FTSE)全球指数。这可能推动一些资金流入中国股市，不过如果MSCI(MSCI Inc.，MSCI)下个月的评估决定将A股纳入该公司的新兴市场指数，则将促使规模更大资金流入中国股市。
尽管中国股市上涨令许多中国股票的估值已经显得过高，但瑞银还是敦促投资者继续关注股票的质量。该行策略师Steve Yang青睐基本面相对强劲的公司，认为这些公司将从经济改革中受益，比如深圳机场(000089.CN)、峨眉山(000888.CN)、上海医药(601607.CN)、新华医疗(600587.CN)和大秦铁路(601006.CN)等。
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