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　　格上理财研究中心

　　2014年A股市场成为全球市场最大的亮点，不断刺激着银行理财资金入市。除了传统的融资融券业务外，伞形信托作为新型融资渠道成为银行理财间接入市的通道，并且在2014年下半年取得加速发展。

　　根据信托业协会的数据显示，截至2014年三季度末，投向股票市场的信托规模为4301.4亿元，相比二季度末的3406.9亿元增加了894.5亿元资金。这意味着，在第三季度平均每个月有近300亿元的新资金通过信托进入A股市场。再根据格上理财的数据统计显示，在11月、12月两个月间，共成立176.45亿元的证券投资集合信托，相比去年同期的78.92亿元翻了一番。实质上，这部分证券投资集合信托只是信托投向股市实际规模很小的一部分。

　　目前资金通过信托进入股市的模式主要有三种：：一是“阳光私募”模式，二是单一账户的结构化信托模式，三是“伞形信托”。相比前两种模式，伞形信托才是近期资金涌入A股的最大通道。据格上理财统计，目前伞形信托市场存量规模不低于1500亿元。伞形信托受到部分投资者特别是超大户的青睐。

　　伞形结构化信托是由证券公司、信托公司、银行等金融机构共同合作，结合各自优势，为证券二级市场的投资者提供投、融资服务的结构化证券投资产品。具体来说，就是用银行理财资金借道信托产品，通过配资、融资等方式，增加杠杆后投资于股市。这种投资结构是在一个信托通道下设立很多小的交易子单元，通常一个母账户可以拆分为20个左右的虚拟账户，按照约定的分成比例，由银行发行理财产品认购信托计划优先级受益权，其他潜在客户认购劣后受益权，根据证券投资信托的投资表现，剔除各项支出后，由劣后级投资者获取剩余收益。伞形信托针对的劣后级投资者主要是自然人大户、机构客户、以及一些集团旗下的财务公司。信托产品参与年限一般不超过3年，投资门槛通常为300万元。

　　目前市场上伞形信托的优先级与劣后级金额的比例分别为1:1、1:1.5、1:2、1:2.5以及1:3的，实际上是指投资者以2倍、2.5倍、3倍、3.5倍和4倍的杠杆进行股票交易。

　　看起来平平无奇的运作模式，似乎与一般结构化固定收益集合信托无异，究竟伞形信托具备什么样的优势和特点，让其备受资金方和信托公司的“宠爱”呢？格上理财总结了四大优势。

　　高效的成立速度

　　传统融资融券下单一账户模式的产品成立需要开立证券账户，且其开设时间大概需要一周左右，相较而言，由于伞形信托下面的各子信托无需重新开户，所以成立时间一般仅为一到两天。

　　丰富的证券子账户

　　在伞形信托的一个信托母账号下，通过分组交易系统设置若干个独立的子信托，每个子信托便是一个小型结构化信托。信托公司通过其信息技术和风控平台，对每个子信托进行管理和监控。虽然信托母账户真实存在，但并不参与实际操作，由每个子信托进行单独投资操作和清算。也就是说，伞形信托只需要一张股东卡就可以服务多个客户，客户在其子交易单元操作即可，这样就避免了信托开户的难题。

　　灵活的投资范围

　　相比单一账户模式，由于伞形信托中所有子信托共用一个证券账户，所以可规避对单只股票的仓位限制。银监会规定，结构化信托持有单个股票不能超过信托资产净值的20%，但对伞形信托而言，只要整个大账户没有超过限制即可，对每一个子信托而言，一些信托公司实质上是放宽了对其伞形信托中子信托的仓位限制条件。且相比于融资融券，伞形信托可投资于证券、场内封闭式基金、债券，投资标的不仅包括主板、中小板和创业板，甚至对ST板也可投资，因而伞形信托投资范围更为广泛灵活。

　　较高的杠杆配资

　　目前伞形信托的杠杆率最高可达3:1，而融资融券的杠杆率多为1:1，前者远高于后者。同时，在伞形信托中，劣后级一般由实际的投资者担任，而优先级则来自于银行理财资金，其配资成本在8.1-8.2%之间，低于融资融券8.6%的行业标准。这就意味着，通过伞形信托，“劣后”可以控制最多三倍的较为便宜的银行资金用于A股投资。

　　通过具体案例说明：假设一名投资者于2013年6月1日参与伞形结构化融资业务，客户出资1000万元，按照1:3的杠杆融资3000万元，账户期初总资产4000万元，融资期限12个月，融资成本8.5%。经过一年的二级市场成功操作，截至2014年6月30日，假设客户盈利20%，账面资产总额即为4800万元。扣除融资成本255万元，在偿还1500万元融资本金后，客户实际剩余资产为1545万元，实际收益率高达54.5%。若客户没有参与该笔融资业务，实际收益率仅为20%。

　　诚然，伞形信托具有的“助涨性”能吸引大量资金入市，但其“助跌性”亦引起了部分资金的警惕。伞形信托的风险在于一是其高杠杆性对股市的大幅震荡具有推波助澜的作用。高杠杆融资后，信托公司会通过设立警戒线和止损线来保证优先级银行理财资金的安全。但一旦发生风险，投资者将随时面临追加保证金和强行平仓的风险，市场的一点波动也将对个人账户产生更大的影响，市场下跌时高杠杆客户基于对风险的把控也更容易卖票，而大量的卖票后形成更大抛压，从而进一步加速市场下跌，如此形成的恶性循环必然加剧股市的动荡。二是一旦发生爆仓，一损俱损。伞形信托成立后，如果在劣后级持股集中度较高的情况下，一旦发生跌停卖不出去的现象时，劣后级首当其冲承担风险，优先级理财资金同时受到威胁，尽管信托公司不担负责任，但也要承担向劣后级讨要优先级资金的责任。且对于信托公司而言，伞形信托的费用并不高，若出现以上情况，便是麻烦事不断、得不偿失。三是“游资”倾向明显。在劣后级投资者中，不少客户的想法是“赚一把钱就跑”，“游资”倾向较为明显，正因如此，有不少伞形信托的计划存续期仅为半年。基于以上原因，部分银行亦察觉到伞形信托中隐含的风险，开始收紧对伞形信托的配资业务。

　　总的说来，伞形信托的操作模式横跨了银行的理财资金、信托的系统监控和券商的渠道，在监管范围上也涉及到银监会和和证监会[微博]，随着金融管制的逐步放开，伞形信托这一种在金融创新大背景下出现的新型信托投资理财结构计划也会有较大的发展空间，且当前牛市的大环境也在一定程度上加速着伞形信托的发行。由于使用了最高3:1的杠杆，在为客户提供超额收益的可能下，也带来了相对较高的投资风险，因而信托公司通过设置预警线和平仓线，在一定程度上保障了信托计划资金的安全性。

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