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　　□长城证券 张勇

　　上周大盘低开高走，受到部分券商两融业务遭处罚影响，大盘蓝筹股集体重挫，股指周一一度跌穿3100点整数关口，当日收盘暴跌7.7%。然而在此后市场信心得到安抚，大盘重拾升势，并且在上周五继续创出本轮反弹新高3406点，距离2009年3478点高点仅一步之遥。近期市场走势震荡加剧，风格转换频繁，属于牛市行情中的正常表现。在货币政策继续保持宽松，金融创新不断，国企改革日益深化的背景下，A股市场上行动力未改，预计后市仍将维持震荡上行格局。

　　流动性环境支撑股市

　　货币政策继续保持宽松，实际利率下行对股市构成实质性利好，A股仍然是最有吸引力的投资领域。

　　国家统计局1月20日发布的2014年经济增长等数据显示，去年四季度中国经济同比增长7.3%，全年增长7.4%，略高于预期，但是GDP环比增速大幅降低，反映下行压力明显。大宗商品价格暴跌加剧通缩压力，工资增速放缓，均指向需求不足带来的负产出缺口。

　　经济下行压力仍然持续，货币政策必然宽松。上周，央行[微博]重启了暂停一年的逆回购。此次7天期逆回购总规模为500亿元，中标利率为3.85%。而央行上一次进行7天期逆回购操作是在2014年1月21日，中标利率为4.1%。受消息刺激，银行间隔夜质押式回购加权平均利率午盘下跌3.77个基点报2.6823%；7天利率下跌21.36个基点报3.9178%；14天利率下跌8.71个基点报4.9356%。央行时隔一年重启逆回购，引导市场利率下行，但是同时也令降息降准的概率降低。

　　我们认为，央行目前仍然主要采取定向宽松政策，滴灌方式取代大水漫灌的方式，主要是担心全面宽松会引发楼市、股市的剧烈波动。其实不论何种宽松方式，只要市场实际利率下行，对股市、债市就都是实质性利好。由于房地产市场中长期走势仍然低迷，股市仍然是居民投资的首选，仍会有场外资金源源不断的涌入市场，这就是市场跌不深的内在原因。

　　慢牛延续 均衡配置

　　受外界消息刺激，近期市场震荡幅度加大，但是不会造成趋势的逆转，我们判断政策的主基调依然是希望快牛变慢牛。

　　前期监管部门对12家券商两融业务的处罚令大盘单日暴跌260点，市场出现恐慌情绪。但是，当晚随着相关信息的进一步披露，投资者信心也得到快速修复。23日，证监会[微博]通报近期对信息披露违法违规的执法情况，2014年以来，证监会对北大荒、中科云网等上市公司和深圳鹏程律所等中介机构立案调查43起，已对天丰节能等16家公司以及5家中介机构，171名上市公司高管做出行政处罚，对21名涉嫌犯罪人员移送公安机关。目前看，部分投资者十分担心监管处罚再次造成一次黑天鹅冲击。

　　但是冷静分析可以发现，上次对券商两融业务违规处罚是对券商业务冒进的警示，而非叫停。近期对上市公司造假或者基金公司老鼠仓处罚本意更加是为了市场健康发展。前期曾经对中科云网、百元裤业等18家公司涉嫌操纵股价进行调查，导致上述公司股价暴跌，投资者很担心本次对上市公司或者基金老鼠仓处罚再次引发个股暴跌。但是，与对券商两融业务相关处罚相比，对部分个股股价操纵调查的市场影响明显会小很多。券商市值占比6%，集体暴跌引发蓝筹股重挫；而违规操纵股价多数为中小盘题材股，下跌多数属于个股行为，不会造成市场恐慌，充其量高估值题材股会受到影响。

　　我们认为，2015年开局颇为动荡，意味着过去半年的连续逼空上涨已经转变为震荡上行。除了政策因素外，市场扩容也不融小视。新股发行已经悄然提速，通过增加股票供给放缓市场上涨节奏非常合情合理，也符合市场机制。以券商为例，国信证券刚刚登陆A股，申万宏源随即重组上市。市场估值上升，势必引发企业上市热情高涨，新股的快速扩容将会让市场降温，过高的估值水平也会得到修正。

　　从市场运行趋势看，经过巨幅震荡后，上证综指突破3478点压力的时机逐步成熟，蓝筹股仍然是主攻手，题材股也会间歇有所表现。市场热点此起彼伏，轮番上涨，赚钱效应扩散，会引发更多的场外资金流入，推动市场进一步上涨。

　　从操作策略上看，建议继续采取均衡配置策略，大盘蓝筹与小盘成长同比例配置，防止满仓踏空一幕再度发生，而且也有助于心态平衡。在蓝筹端，可以重点关注保险、地产以及家电、汽车板块；主题投资端可以重点关注军工、信息安全以及互联网金融。

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