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　　□东方证券 魏颖捷

　　私募等机构投资者普遍看空4月走势，A股顶住外围股市连续下跌的压力，连收两根阳线。短期而言，汇金增持以及游资对于政策松动的博弈是场内的核心做多力量，然而这种力量的持续性有待观察。随着第一家倒闭的地产公司出现、温州“跑路潮”继续上演、欧债危机进入第二轮等负面预期的逐步兑现，A股的底部在二季度探明的概率很大。根据以往经验，在多重利空尤其是重量级利空交织下产生的底部往往会是大级别底部，甚至是新一轮牛市的起点，这与前两年的阶段性底部截然不同。但在底部砸出来之前，最好的操作策略并不是主动出击，而是耐心等待中线和短线超跌点的出现。

　　政策博弈难改调整趋势

　　近期盘面上最大的热点当属地产股和以浙江东日为首的金融改革受益概念股，这在很大程度上与市场博弈政策松动有关。仔细推敲，进口增速下滑、工业企业利润骤降、中小企业订单寒流等种种信号都显示实体经济在经受转型的煎熬，政策天平适当转向保增长也合情合理。但相比2008年下半年物价和增速同时快速回落的局面，当前经济增速回落而物价反复的局面制约了政策空间。眼下物价的反复由多因素构成，一方面是人口老龄化带来的工资刚性，另一方面也有生产资料端供给因素，而高油价和租金价格的高企也给流通环节带来巨大的成本压力，上述因素共振形成了物价的反复。相比由货币超发所引发的物价压力，眼下控物价的难度更大，贸然放松流动性无异于雪上加霜，至少4、5月政策大幅松动的概率有限。其实近两个交易日市场量能始终无法有效放大就是个信号，说明参与反弹的资金更多属于短博性质，实质动力有限。

　　对于汇金再度增持工行和中行，按照边际效应递减的规律，其示范效应正在减弱，加之前几次汇金增持均只是催生一波反弹，市场很容易联想到后期还会有新低出现。若联系起下周共有8家新股发行的高密度融资以及兴业银行等银行股的再融资压力，投资者不免会将汇金增持与护盘划上等号。以目前市场的承接力度来看，高密度融资很可能成为最后一波探底的导火索，因此4月以来的走势更像是构筑下跌中继。

　　牛市前的黎明正在到来

　　每一轮牛市的起步都有一个重要信号，即黎明很黑暗，这也解释了为何每轮下跌的尾声是个股风险最大的时候，因为空头会利用各类消息面、基本面的负面预期极力打压个股股价。从目前的各个信号来看，牛市前的黎明正在到来，中期大举做多的时机正在成熟。

　　基本面的风险正在兑现。上市公司一季报预告中超过4成公司预减、去年年报扣除银行股的其他上市公司接近零增长。从环比来看，去年4季度业绩环比加速回落的趋势已经明确。当大多数人意识到这点后，市场通常已经消化大半。随着二季度中小板、创业板等小盘股进一步价值回归，基本面的羁绊正随着经济数据的恶化而消除。每轮牛市起涨的重要基本面特征就是通胀达到阶段性低点、工业企业利润大幅下降、流动性底部构筑、融资密度大幅降低等。上述指标即使在二季度难以全部兑现，但均会有向好的迹象出现。

　　最大的制度风险正在兑现。近期A股最大的不确定性在于创业板退市制度，关于券商营业部摸底客户风险承受状况为创业板退市探路等预期有所升温。无论创业板退市是不是会以疾风暴雨的形式兑现，但考虑到创业板公司上市后业绩变脸或者增速大幅下滑的案例不断增加，一旦创业板退市的预期正式明确，那么短期无疑会成为小盘股的一大“黑天鹅”，创业板公司系统性风险不言而喻。从大资金角度出发，必然会选择提前离场以回避这种不确定性。即使这种预期最终没有兑现，短期都会有资金撤出小盘股，因为这种不确定性赌不起，尤其是在小盘股业绩的快速下滑周期。近期盘面上游资炒作的金融改革受益股都属于主板公司，从侧面也反映出活跃资金对于创业板的谨慎。

　　欧美股市进入中期调整的趋势基本确立。其触发背景是西班牙、意大利等欧元区主要国家的违约风险上升，全球资本回流相对安全的美元资产。从美元指数走势来看，波段上升的趋势明显。在此过程中，大宗商品价格以及股市都会受到波及。考虑到欧债危机属于第二波发酵，同样有一个边际效应递减的过程，加之人民币汇率贬值预期、高净值人群财富转移等潜在利空的逐步浮出水面，全球市场的不确定因素正在减少，这对于反映预期的A股市场而言是个减负的过程。

　　回归到操作策略上，本周的反弹没有量能支撑，更多属于反抽。周线上，随着5周均线的下压，短期空间有限。唯一的操作方法是耐心等待超跌点，如与3月底类似的技术超跌点。