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　　经济弱周期。伴随金融危机造成的世界经济衰退或将长期化，出口驱动力下降；国内经济去杠杆化与地产去泡沫化，投资驱动力弱化。我们认为，在出口弱周期与地产弱周期的共振下，中国经济正在进入一轮增长弱周期。

　　货币常态化。经济增长进入弱周期，博弈于通胀变化，2012 年政策预期将出现反复。自2011 年四季度开始，市场对政策的放松持有太多的预期。不过，我们认为在经济增速下滑至政府容忍的底线之前，货币政策将继续回归常态化：紧缩政策周期虽已结束，但扩张力度远弱于08 年末。

　　业绩弱弹性。随着经济的阶段性见底，上市公司业绩增长也随之见底。基于经济底、通胀底及业绩底的相继出现，A 股市场有望出现一轮反弹。不过，经济弱周期、盈利增长弱弹性，与市场较高的一致预期形成鲜明反差，行情的性质仍然不明。此外，预期与现实之间的落差也导致部分中小盘股估值水平继续向合理的水平回归。

　　增长是中期主题。通胀回落过程中，无论是内生性增长还是政策“保增长”，经济增长都将是中期的市场主线。政策松动空间受限，难以有效对冲经济滑坡影响，是A 股市场的最大风险。就短期来看，地产调整、金融风险以及欧债危机是中国经济增长所面临的三重风险。

　　经济转型期，潜龙仍在渊。预计2012年上证综指运行区间2000点-2800点，对应9.7 倍-13.6 倍动态市盈率。就市场而言，前期看趋势，政策是最重要变量；后期看基本面，盈利将是股市核心。1)、在市场反弹过程中，周期股有望重估，如地产、券商、铁路设备、电气设备等；2)、从民生+转型来看，专业连锁、文化传媒、软件等服务性行业；新能源汽车、LED 照明、核电建设、环保基础设施等替代能源与节能环保行业或将穿越周期。

　　风险提示：美国第三轮量化、制度建设超预期潜龙在渊，悄觉转型跃潭

　　分析师：李俊

　　执业证书编号：S0730511010012