每经记者 张冬晴 王砚丹

　　如果问投资者目前悬在A股头上的达摩克利斯之剑是什么？可能绝大多数人都会答：国际板。

　　的确，只要每次有一点点关于国际板的“风吹草动”，A股市场就会应声而倒。11月30日，股民们再次被国际板惊出了一身冷汗：早间忽然有传闻称：“国际板马上要走内部流程，预计12月中旬要到证监会内部商议”。这让11月股市的“收官”之战无比惨烈，A股指数跌3.26%、B股指数跌6.13%。

　　当天下午，上交所出来辟谣，称国际板“推出时间未定”；晚间新闻联播，央行又宣布下调存款准备金率0.5个百分点。尽管风声暂时平息，但是可以预见的是，国际板只要一天不推出，就会成为A股挥不去的“阴影”。那么国际板到底会使A股受到多大冲击？本期《每日经济新闻》将为您细细解读。

　　11月30日的惨烈暴跌并非国际板引发的第一次血案。事实上，今年以来，因“国际板即将推出”传言而酿成的A股“雪崩”已经屡屡上演。

　　传闻屡屡重创A股

　　4月，三大证券报接连发布消息为国际板暖场。当天早盘，上证指数原本上涨近1%，并上攻至3100点附近；消息一出，指数立刻应声向下，最终以下跌近40点收盘。而在同一天，沪市B股更加惨烈，一度跳水超过7%。这股国际板“春风”成了B股恶梦的开始。深证B指从800点附近打破平台，呈现一波比一波猛烈的断崖式下跌走势。目前已跌至600点以下。而在这半年时间内，每一次B股刚刚获得喘息，就会因国际板传闻而再下一层楼。

　　5月23日，时任证监会主席尚福林表示，国际板已越来越近，当日，上证指数大跌2.93%；深证B指则下跌3.83%。

　　7月21日，市场传闻国际板细则已出台，并且韩国的三星(微博)电子将啖国际板头汤，言之凿凿的传言让上证指数再次下跌1.01%。

　　8月8日，国际板传闻又一次充当“空军”的利器。当天深证B指暴跌5.64%，上证指数跌幅也高达3.79%。这一天距离2008年北京奥运会A股暴跌刚好三周年。

　　11月16日，上交所副总经理徐明表示“国际板随时可能推出”，上证指数立刻再次大跌2.48%。10月底开始的反弹也宣告夭折。而仅仅过了半个月，11月30日，A股再次被国际板吓倒，上证指数差点再次触摸2307点。

　　从盘面上看，每一次国际板传闻基本内容大同小异，但每一次给市场造成的杀伤力却非常大。其动作一贯是先令参与者较少的B股投资者感到恐慌，然后将这种情绪传递到A股市场。上证指数自4月起，已经由3100点附近下跌了近800点，投资者对国际板的恐慌感依然有增无减。

　　不过，每次国际板传言袭来的时候，也会有少数公司受益。如在11月30日早间传出国际板马上要走内部流程的消息后，国际板概念股东睦股份(600114，收盘价13.18元)立刻吸引了资金关注，午后最大涨幅一度超过8%；收盘时大盘下跌超过3%，东睦股份仍然维持了4.42%的涨幅。

　　更多或是心理预期的影响

　　对于近期以来风声鹤唳的国际板传闻，著名市场人士林某这样感慨：“国际板又不是洪水猛兽，有什么可怕？我用的电脑苹果，打的手机HTC，开的车大众，买生活用品去沃尔玛，急了有时候也吃麦当劳(微博)。我们是消费者，我们是投资者，谁好用谁，谁便宜投谁，我们是上帝，我们怕谁？”

　　我们怕谁？2009年7月份恢复IPO以来，在持续不断的IPO和再融资、绵绵不绝的产业资本减持等一系列因素压制下，A股市场始终处于夹缝求生、伺机而动的状态。而今年以来“国际板”在不同场合被至少提起4次，对应的A股和B股市场都不同程度地应声下跌。

　　其中，在国际板传闻刺激之下，一路扶摇直上的B股指数像是被国际板这根针刺破了的大泡泡，4月25日至28日期间短短4个交易日最大跌幅高达16.74%。随后的6月9日，B股指数再次暴跌7.9%，从4月底最高429点一路暴跌至6月中旬的240多点，渐行渐近的国际板传闻使得B股市场在短短两个月内累计跌幅高达25%以上。

　　尽管几次传闻都被高层人士予以坚决否认，但B股市场6月下旬企稳反弹至8月初，诚惶诚恐之中再次被国际板传闻打回原形：8月5日至9日的短短3个交易日，B股指数最大跌幅高达13%。

　　巴西一只蝴蝶扇动翅膀会不会在美国德州引起一场龙卷风？再次受制于“国际板准备就绪”传闻的B股指数于11月中旬开始掉头向下，并在11月30日引发了沪深两市的新一轮暴跌，当天B股指数暴跌超过6%，而A股市场上证指数也暴跌超过3%，深证成指甚至还创出了本轮调整以来的收盘新低。

　　对此，中金公司认为，A股开设“国际板”仅是一种试点，上市海外公司的家数不会很多，因此对A股市场而言，“国际板”更多是对投资者预期的影响，实际对于资金面和估值水平的影响有限。

　　/市场冲击/

　　资金分流+拉低估值 国际板对A股市场两大冲击

　　为什么国际板会让A股成为惊弓之鸟？扩容压力与估值成为了两个最大的理由。

　　近年来，内地公司奔赴海外上市成了一种流行。大型企业喜欢去港股，如2个月前刚刚登陆港交所的中信证券，以及正在进行H股IPO的海通证券，它们募集资金动辄折合100多亿元人民币。而一些号称高成长的科技型企业、特别是互联网公司则热衷于去美股。

　　扩容压力导致资金分流

　　从此前媒体披露的信息来判断，在国际板开板后，先期上市的公司应该以以下三类为主，一类是从中国香港或新加坡回归的红筹公司；第二类是绩优的香港本地企业，即香港蓝筹股；第三类是在中国已经形成了成熟的销售网络，做过很多投资，而且未来仍打算继续在中国开展业务和投资的大型跨国公司。上市需要满足的条件包括市值在人民币300亿元以上；公司发行前三年净利润总计要达到人民币30亿元以上；公司发行前最近一年净利润在人民币10亿元以上等。

　　这些要求造成了一些跨国企业对国际板频频示好。9月初，汇丰中国行长黄碧娟曾经表示，汇丰对中国市场有着长远承诺，希望成为首批登陆国际板的外资企业。而根据有关媒体报道，汇丰如果登陆国际板，其融资金额可能达到50亿美元。另外，渣打、联合利华等也被看做可能的国际板首批成员。

　　然而，即使这些巨无霸一而再再而三地对国际板叫好，其可能引发的A股资金失血仍然使得整个市场担忧不已。著名金融学者谢百三(微博)就在微博上表示：“国际板会使得资金流失几千亿上万亿元，等于几百个南浦大桥，等于南海几个大油田。必是巨大错误，历史性错误！”不过，也有业内人士持有不同观点。北京某分析师对《每日经济新闻》表示，从过去对国内投资者开放B股、建立中小板、建立创业板这三次重要的扩容事件来看，资金分流预期较为强烈一般出现在事件发生前，中小板、创业板真正建立后，反而显现出靴子落地、指数反弹的特征。“这段时间国际板推出只是A股、B股联合下跌的借口，这种传言会让市场恐慌情绪以乘数方式扩大。国际板真正推出后，只要当时资金面够宽松，那么扩容压力完全可以被消化。就像2007年A股IPO金额超过4000亿元，但是当年流动性如此泛滥，上证指数上涨了96.66%。”

　　推出后冲击A股过高估值

　　另外，A股市场过高的估值，也是造成市场对国际板 “闻风丧胆”的重要原因之一。

　　截至2011年11月30日，上证A股此轮下跌的最低动态市盈率为9.22倍，但其中最重要的原因，是银行板块拉低了估值。目前16只银行A股市盈率在5.6~8.8倍之间，并且绝大多数只有6倍左右。而根据华创证券的数据，上证综指基本与道指接轨，但中小板、创业板市盈率仍然达到32.5倍和42.98倍，明显高于纳指24倍左右的水平。

　　估值问题因此成为A股市场担忧国际板的另一个重要原因。试想，国际板推出后，如果新股比照A股现有估值发行，那么势必A股会承受更大的扩容压力。但如果比照国际标准发行，又势必会对存量市场产生向下调整压力。

　　中金公司曾经对此发表了不同的观点。在稍早前一份研究报告中，中金公司指出“股市的估值受到多种因素的影响，但最主要的有两个，即该市场所处地区的经济发展潜力和市场流动性水平，与是否开通国际板关系并不大。以日本为例，东京交易所于1973年开通外国部，吸引外国公司到日本上市。之后股指有过小幅的波动，估值也有一定程度的下滑。但当时的日本经历了1963年~1973年的经济转型，是当时世界上经济增长速度最快的国家。在相对优越的经济背景下，股指不断上涨，在1989年底达到顶点，在这个过程中市盈率也逐渐提高。此后，由于通胀的抬头，日本央行持续大幅提高官方利率，经济在1991年二、三季度持续放缓，股市也在此前提前反应大幅下挫，市盈率也跌入谷底。在整个市盈率上升和下滑的过程中，起到决定性作用的是日本当时的经济环境，并非股市结构。”

　　中金公司因此认为，国际板对A股市场投资者的情绪或有短期影响，从而造成股指波动，但并不会改变市场的原有走势，对估值的冲击也不大。

　　/时机之辩/

　　国际板筹划三年 水到渠成还是时机未到？

　　沉寂半年多之后，有关国际板的各种传闻最近再次甚嚣尘上。

　　11月中旬，B股指数再次掉头向下，A股市场也应声大跌，并在持续发酵以后于11月30日再次对市场形成巨大冲击。而事后才发现，造成市场连续暴跌的罪魁祸首恰恰就是一则有关国际板的市场传闻，该传闻声称“国际板马上要走内部流程，预计12月中旬要到证监会内部商议，现在技术方案对接和上市流程已拟定好”。

　　不过，此传闻很快就遭到上交所、证监会等方面的坚决否认，证监会主席郭树清也表示“我没有听说这个事情。”

　　筹划三年国际板欲说还休

　　早在2009年4月，开设上海国际板的计划就已经首次对外公开。上海证券交易所总经理张育军2009年初就曾在伦敦表示，有关境外企业在上交所上市的工作筹备已久，当时已有一批外企列入等候名单。

　　紧随其后，上海市政府2009年5月份也对外称，将积极支持上海证交所国际板建设，推动红筹股公司及其他境外公司在上海证券市场发行A股。上证所有关负责人也多次在不同场合强调，上证所的目标是建设国际一流的证券交易平台，国际板是不可或缺的一部分。

　　去年12月份，证监会研究中心主任祁斌再次在讲话中提及国际板，表示未来应继续推进并购重组的规范发展，建设场外市场，平衡发展债券市场，着力建设国际板。

　　还有媒体报道称，今年上半年国际板的技术准备工作将全部到位，并获得一份国际板草案，而该草案透露证监会将限制第一批发行公司的数量，预计首批试点将推出10家左右境外上市公司完成中国境内发行。包括汇丰、宝洁、联合利华、可口可乐等外资企业以及中移动、中海油等红筹公司一直被列作登陆国际板的热门企业。

　　上海证券交易所理事长耿亮今年3月份则向媒体表示，有关国际板的发行办法、交易规则、上市规则和结算规则已有初稿，正在细化；交易所的技术准备工作已完成80%~90%。但他强调，国际板推出没有时间表，也没有首批上市公司的名单。

　　必然推出何时是最好时机？

　　值得一提的是，早在2009年5月11日的新闻发布会上，上海市政府提供的文件中提出将探索在上海期货市场建立QFII(合格境外机构投资者)制度，支持上海期交所有序推出原油、汽柴油、沥青等能源化工期货品种上市，并支持推出铜、铝等期权类产品，开发铅、白银等金属类期货以及商品指数期货。

　　上述文件还表示，上海争取在上证所推出恒生指数ETF(上市交易基金)、国企指数ETF以及红筹指数ETF。

　　不少专家指出，随着A股市场影响力日增，外资企业尤其是中国业务比例日益提升的外资企业在A股市场上市是大势所趋。业界一度乐观预计，首批试点有望在2010年一季度即可公开发行。不过，该项工作的推进在2010年似乎进展缓慢。

　　随后有相关人士向媒体透露，一些对于国际板的质疑声音以及监管机构的审慎心态导致推进工作放缓。

　　中金公司董事长李剑阁今年3月份曾呼吁政府加快推动国际板，称国际板已具备推出条件，且今年正是推出良机。中金公司董事总经理章肖明此前也在海外说，预计国际板将在今年下半年推出。

　　据《每日经济新闻》记者了解，结合近几年以来高层在不同场合谈论国际板的市场背景来看，2009年5月份上证指数正处于1664点底部反弹行情的上升途中，2600点一线对应的上证主板平均市盈率25倍左右，随后2009年7月份恢复IPO正式开始源源不断的市场扩容；而在去年12月份国际板再次被热议时，上证指数刚好从3186点反弹遇阻回落至2700点一线，对应的上证主板平均市盈率小幅回落至21倍左右。

　　值得注意的是，在持续巨量扩容以后，上证指数目前已经回落至2400点下方，截至昨日(12月2日)收盘的上证主板平均市盈率也大幅回落至14.49倍，处于近年来历次热议国际板时的估值最低点。

　　因此，不少机构人士认为，国际板推出的心理压力大于实际压力，经历了长期调整以后，A股市场整体估值已经接近于国际平均水平，而持续扩容的同时，国际板并不会给市场带来更大冲击，并且在相对低点推出要比高位推出的市场冲击力更小。

　　但中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏(微博)则认为，“从现实性角度看，我国资本市场自身的制度性缺陷还未解决。”他还指出，国际板应该让位于操作更简单的新三板。

　　著名经济学家华生也表示，国际板的条件仍不成熟，推出需要谨慎。华生表示，从长期来看，国际板是需要的，但任何事情都应当有节奏地进行。

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