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　　周四市场做空动能减弱，上证指数小幅震荡，尾盘收于20日均线附近。不过，两市成交量明显萎缩，表明市场情绪仍然谨慎。短期来看，汇金增持、政策微调以及制度建设等因素产生的积极效应正在递减，前期推动市场上涨的资金面动力也有所减弱。不过，在政策紧缩周期结束、实际消费增速见底以及政府基建开支触底回升的影响下，A股市场的中期反弹势头仍将延续。

　　本轮市场反弹的推动力来自于汇金增持、政策微调以及制度建设等三因素的依次推进。

　　首先，汇金增持四大行以及社保基金抄底的消息，有效地对冲了国内经济下行以及欧债危机的影响，并推动投资者情绪升温。其次，宏观政策适时适度预调微调，财政上大力推进结构性减税，10月新增贷款超预期，市场流动性环比明显改善，都对投资者预期的改善起到了重要作用。最后，在市场制度建设方面，证监会拟从四方面入手提升上市公司股东回报，强化了长线资金入市的预期。

　　不过，随着股市的大幅反弹，这些积极因素影响力正在减弱。首先，汇金增持的边际效应正在递减。2008年9月，汇金增持后上证指数反弹幅度达到29%，但持续时间仅有一周。2009年10月，汇金增持后上证指数反弹幅度达24%，持续时间为一个半月。本轮汇金增持后反弹持续时间已超过一个月，但上证指数反弹幅度仅为10%。

　　其次，政策微调的边际效应也正在递减。继财政微调、信贷微调之后，市场预期存款准备金率将定向下调，部分机构甚至认为基准利率有望回落。从国债及浮息债利差来看，确实已经暗含一定的降息预期。不过，从2004年、2008年的历史经验来看，我们预计年内上述利好兑现的可能性有限。

　　因此，整体来看，前期推动市场走强的力量正在削弱，A股在关键位置的谨慎走势，也意味着投资者的观望情绪有所抬头。就短期而言，我们认为大盘将进入一场拉锯战，推动力的边际效应递减使市场遇到了挑战，但市场在震荡中也存在明显的缓冲空间。

　　从中期来看，我们预计本轮反弹的时间有望延长。一是政策紧缩周期宣告结束。三季度经济增长与通胀水平双降，意味着调控效果显现，一年期央票发行利率下调，标志着紧缩周期正式结束。在此阶段，实体经济对资金的需求下降，A股流动性环比提升，市场将出现强有力的支撑。二是消费增速下降已经触底。从过去两轮的通胀周期来看，通胀高位，实际消费增速开始下滑；通胀回落，实际消费增速大幅上升。本轮通胀高点出现在7月，回落周期近一年，预计实际的消费增速已经触底，并开始回升。三是政府基建开支增速已见拐点。虽然出口放缓与地产投资回落将拖累制造业投资的高速增长，但在合理信贷投放以支持在建项目的框架下，我们预计铁路投资、电力投资等政府基建开支将触底回升，并刺激A股市场的相关板块。

　　展望下一阶段的走势，我们认为，市场仍将在震荡中延续反弹势头。短期内如果指数出现恐慌性下跌，或将创造极佳的买入机会。另一方面，在经济小衰退阶段，短期内如果指数出现过度的上涨，也将透支未来的获利空间。

　　在投资策略上，由于经济旧周期已经结束，新一轮经济周期尚未启动，因此，投资者应继续淡化周期、淡化行业轮动，投资风格上偏向中小盘题材股。此外，受益于流动性小幅改善、机构年末净值需要以及“十二五”规划的陆续出台，预计年内A股市场题材性机会仍将不断演绎。(中原证券(微博) 李俊)

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