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　　□中证投资 张索清

　　自2010年10月紧缩周期以来，A股市场不断接受着CPI震荡上行、货币政策一路趋紧、地产调控越来越严、欧债危机蔓延以及美国主权信用评级下调等一系列压力的挑战，原先积压在投资者心中的通胀恐慌、经济二次探底等不利因素得到了一定程度的消化，而在紧缩周期即将满一周年之时，通胀和经济增速运行方向开始酝酿新的变化。我们认为，9月A股市场或酝酿转身，但过程较为复杂，“秋收行情”起步前仍需反复锤炼。

　　滞胀隐忧开始缓解

　　众所周知，全球为抵御金融危机而向市场投入的大量货币导致了全球流动性的泛滥，大宗商品价格上涨引发输入型通胀压力剧增。自去年7月份以来，CPI数据总体呈现不断攀升的态势，到今年6月份“破六”，7月更是达到6.5%，创37个月以来新高。与此同时，为管理通胀预期控制通胀风险，自去年10月份开始央行连续祭出货币紧缩政策来抑制流动性，但紧缩政策也为企业增长带来了压力，今年4月份PMI指数经过前一个月短暂回升后再次回落，并由此开始了连续四个月的下滑，7月PMI指数甚至创2009年3月以来的新低。而这期间，因通胀高烧不退与经济增速下降而引发“滞胀”的忧虑在股市上掀起轩然大波，A股市场一路震荡下行，最低下探至2437点。

　　不过，这种滞胀忧虑在上周开始缓解。汇丰中国发布8月份中国制造业PMI初值为49.8%，较上月终值49.3%小幅提升，显示中国经济下滑趋势得到一定遏制，或预示8月部分经济指标有望好转，这使得我国经济硬着陆的概率明显降低。与此同时，投资者预期8月份CPI将企稳或回落。而正是在市场即将进入“通胀回落，经济反弹”的小复苏周期的预期下，上周大盘在确认2500点的支撑后震荡反弹，“秋收行情”似乎即将轰轰烈烈展开。

　　“秋收行情”仍有待蓄势

　　虽然从现实情况来看，经济增速或将企稳、基金持仓水平处于低位、9月解禁数量创出新低以及401K计划和RQFII的信息等对A股二级市场表现形成一定的提振作用，压抑许久的市场或酝酿转身。但在以下四方面不利预期得到确认或修正前，投资者做多预期难以统一，“秋收行情”起步前仍需反复锤炼。

　　首先，CPI能否如预期企稳或回落。受翘尾因素和新涨价因素此消彼长影响，8月CPI走势显得扑朔迷离。但根据农业部数据显示，8月份农产品批发价格指数接连走高，尤其是下旬升势明显，这或表明8月份CPI依旧坚挺。同时，后市随着中秋和国庆双节的临近，市场阶段性需求增加，以及美联储主席伯南克上周暗示在必要时会采取措施刺激经济增长，而9月下旬是美联储公开市场委员会决策的重要时间窗口，未来通胀形势仍不可盲目乐观。

　　其次，PMI企稳会否昙花一现。上周汇丰中国发布8月PMI初值企稳回升对本周即将公布的官方PMI指数形成较好的指示作用。不过，需要注意的是，即使官方PMI企稳反弹，是否存在季节因素仍有待验证。观察今年PMI走势可以发现，3月份PMI指数在连续三个月回调以后出现回升，但在强大的去库存压力下该指数4月份又再度下滑。而二季报披露的信息显示，三季度市场去库存的压力仍很大，尤其是房地产、建筑建材和交运设备业存货最为集中，这或在一定程度上加剧经济的波动，未来PMI指数走势仍需要确认。

　　再次，市场的供求矛盾能否得到缓和。面对2644-2675点缺口上方强大的套牢盘，紧靠目前场内的存量资金是难以完成有效突破的，未来“秋收”行情的演绎必须依靠源源不断的新增资金入场。但需要注意的是，以下三个方面将加大未来市场供求的不确定性：一是年内第二大IPO陕煤股份即将上会，未来新股发行放缓能否延续值得怀疑；二是在通胀放缓信号未现的背景下，多数基金保持谨慎，主动加仓的动力不足；三是关于央行计划将商业银行的保证金存款纳入存款准备金缴存范围的传闻。如果该消息属实，预计未来6个月内将收紧约8000亿元资金。

　　最后，外围经济增长能否重回正轨。随着欧美经济报出的一系列不佳成绩单，以及欧债危机忧虑愈发加重，近期花旗、瑞银、法兴等机构纷纷下调全球经济增长预期，且评级风波尚未平息，继美国、日本之后市场担心法国等欧洲国家或步其后尘，这将对我国经济发展以及资本市场运行形成一定的冲击。

　　综上所述，投资者暂可对后市行情保持谨慎乐观，在上周确认了2500点支撑后，短期第一目标位为2644-2675点缺口，第二目标位为四月份以来的下降趋势线。操作上，密切关注股指上行过程中成交量的配合情况，仓位不宜过高，以防股指走势反复。

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