新浪财经讯 方正证券于2011年6月24日在浙江杭州举行“方正证券2011中期策略会”，新浪财经全程图文直播。方正证券研究所所长尹哲在会上表示，市场已经站在牛市的门槛前，但尚需踢掉最后一道高房价门槛，并且一些条件要踢半年到一年。

　　他认为，如踢掉“高房价”的门槛，接下来通胀可以缓解，政策约束解除了，可以进一步的释放，从泡沫资产转向新兴产业。全球的新技术的龙头就可以发挥，可以期待新一轮的非常不错的牛市。

　　以下为发言实录：

　　非常感谢大家参加今天的大会。我们的主题是“涅磐”，在这个“涅磐”的过程当中，我们也感觉到这个过程，我参与我妻子分娩的时候，我也是知道这是一个新生命的诞生，是一个涅磐的过程。在这个过程当中，会有一些通过基本面来发扬出来，这个过程当中，中国经济正处在一个转变的过程中，到底这个过程当中什么是更关键？方向性就是发扬这一块的东西一定要看清楚，什么是困扰我们的，并不是发扬新的东西，实际上是对旧的东西的一种抛弃。我们看到了有一个《通论》，序言的最后一句话也讲到了，通论当中的道理非常的简单，原因就是让大家难以理解的就是大家是在旧的里面理解，难的就是大家都是在旧的观念里面。我们要看未来的经济的形势和方向来看，这一点是非常关键的。在这个点上，我把我的整个的策略报告，简单的最主要的东西跟大家汇报一下。

　　这是2011年度的策略报告，我们当时是从策略开始的。当时我们预期中国最重要的是三个问题，会“纠结”在三个问题上。第一个就是GDP增速的放缓，所谓的滞胀的因素。我们认为其实在2011年的时候，其实中国面临的最大的问题和挑战其实并不是通胀，而是增长，现在的“增长”并不担心，其实始终都是资产泡沫的问题。我们当时的预计，对资产泡沫中国当时是在2011年的年初，我们估计是中国的增长还有几条路。第一条就是走泡沫化繁荣的道路，第二条就是主动滞胀的道路。我们认为中国政府会选择主动滞胀的道路，现在我们是喊出来了，是好象进入到了一个滞胀的境地了。我们当年预期的东西已经开始实现了，下一步中国到底会怎么走？我们的判断实际上是这样的，有一个简单的描述，我自己认为就是两大“约束”，一个“方向”的问题。要把这个问题解决。

　　在涅磐的过程当中，必须要把原先的问题先解决掉，要突破你坚硬的“蛋壳”，第二个就是突破以后要往哪个方向去走，我的思考是这样的，这两大约束，这个非常坚硬的“蛋壳”一个就是资产的泡沫，尤其是以房价为代表的资产的泡沫。我们现在的泡沫并不是房价，大家看到的所谓的市场几乎都是在起泡沫。所以说中国现在是一个全国都是郁金香，除了房子这个东西大家是知道的，所谓的古董，什么这样那样的玉，有的是吃不得用不得的石头，实际上就是一个资产的泡沫。我们重点的关注与民生有关的房价的问题，这是当前的第一大的约束。第二大约束，就是我们看到的通胀的问题，通胀的问题刚才两位包括了陈老师和我们的汤总都跟大家介绍了，我就不多说了，我们是从三个方面来分析，这里就不去过多的说这个事情了。实际上，就如同陈老师所说的，未来的成本的预期的上升，我们未来对通胀的调节的基准实际上是要变的，也许我们以前有一个基准，以后会是4%作为基准。中国的GDP8%就是相当于其他国家的0%，实际上这一点我们已经做到了。实际上从最近的货币供应量，不管是国内还是国际，我们的供应量已经完成了增长，货币的因素基本上已经结束了。另外一个因素还会继续的存在，就是通胀的预期，在资产的泡沫里面会谈这个事情。需求就不用再说了，需求肯定是一个太旺盛了，通胀这一块就没有大的异议了，大家的看法都比较一致，到底是6、7月份到顶，还是9月份到顶呢？这个没有结论，基本上就是觉得差不多到顶了。

　　另外一个新的约束，就是环境在改善，是在放松。第二个约束就是房地产泡沫的约束，其他的泡沫跟我们没有关系，也无所谓。房价的泡沫实际上我们在公司里面是看法差异很大的，我觉得没有关系，既然是论坛，大家都可以自由的表达出自己的观点。我对房价的泡沫的看法是这样的，中国的房产的泡沫，在未来的一段时间内，会看到会有一定的压制住，这个原因是从短期来看是中国政府一贯是用政策去压，出现了价格和交易量的幅度都有松动了。另外就是从中国的出售比是怎样的情况呢？我们进行了一个草根调研，跟我爱我家等一些公司我们去全国各地进行了调研，就是同一个楼盘的出售比来看，发现现在的绝大多数的到达了多少？是达到了500-800之间，平均是600元/月的房租，相当于你的房价。我不知道有没有天津的情况，才300元左右。历史上就是200-300元/月是比较合理的，我们的这个股价当时是可以找出种种的理由来说，是要上1万点，8000定，不管你是说盛世中国，黄金十年也好都是该回来的还是要回来的，我的个人观点应该是有一个非常大的调整。

　　更为关键的一点，我认为是长期来看中国房地产泡沫要解决的根本的问题就是供给主体的归位的问题，作为一个基本的需求，实际上这个品种是有各种各样的，包括了也有资产的需求，但是作为基本的需求的话，实际上政府是有归位的，实际上政府是被什么控制的，这个大米、小麦的价格是必须要有控制的，这跟市场经济来看也是一定要控制的，鱼翅、燕窝政府是不需要去控制的，中国的房地产这些年来形成了这么大的泡沫，而且是一个社会问题，最重要的就是作为基本住房要求这方面政府是没有归位，而且是做了一个我觉得是在基本保障性住房这一块实际上是做出了非常不好的事情，我觉得就是它以一种自由交易的所谓的“最市场化”的一个市场，掩盖了事实上的供给的垄断。实际上，我们知道真正的供给是垄断在政府手中，面上来看每个人都有自由，可以去买万科的房子，或者是其他房地产商的房子，实际上我们知道背后是有一个垄断存在的，不管哪一家买都是一样的。就像当年的马克思分析的那样，雇佣劳动者来看，市场是很公平，可以换一个资本家打工啊，其实你换的也改变不了资本家的格局。中国是保障房是可以真正的解决中国房地产问题的最根本，要把中国房地产供给的主体，这个“主体”进行一次大的变革，必须进行的是变革，这才是真正的政府归位了，才是真正的做到了这个供应的实际主体和表面的主体二者的名副其实。而现在实际上这里面是存在着一个两极的，是一个“自由的市场的表象掩盖了垄断市场的事实”，必然会导致房价的上涨。这会解决真正的房地产的泡沫。

　　我认为从现在来看，房地产的泡沫各种各样的约束，我对于它的解决，随着保障房的强制的执行，我认为是中国政府做的最好的一件事情，是政府对人民的庄严承诺，你不干这个事情，说不好听就是反政府、反革命，我认为这个泡沫的压制是有一定的作用，当然这里面也是有法制的因素，这方面会锁定很多既得利益的问题，有很多的既得利益，很多的获取利益的路径都是在上面，我认为现在这种变革已经开始，我们看到了希望，而且是衰退很快，我们党的执政能力我是坚决相信的。

　　另外是找到资本市场最重要的事情，就是要看方向，并不是说要看问题，而是更重要的是看到多少机会？中国的整个的方向来看，我认为在中国未来怎么样确定你自己的下一步的经济发展的定位，现在的经济全球化，实际上就是经济的全球分工，这场全球的分工里面，你应该怎么样的选择自身的定位，这个定位我觉得不是说越尖端、越新、越高就好，实际上是必须要根据你自身的禀赋来做，你现有的禀赋。我觉得现在干什么好？我就觉得陈东琪(专栏)老师做的事情很好，专心的做自己的研究，我现在没有这个禀赋，做不到这个成就，我就只能在方正证券做我的研究所的所长，我的禀赋就正好合适，陈东琪的各方面的禀赋都比我要好，我就做不了他的事情。所以说这是自己的禀赋决定了今后的方向，也是下一轮的资本市场当中主力品种的关键。

　　我们看看中国的资本市场的禀赋是什么？第一个就是劳动力的禀赋是在急速的衰减，初中级以下的岗位比，2000年的时候，一个初中生只有0.66个岗位，高中生是0.7个，大专生是1.14个岗位，什么情况呢？那时候我们的工厂是“血汗工厂”，因为是低端劳动力里面是没有议价的能力，这就决定了当时是运用低级劳动力的市场。而现在呢？现在的低端劳动力一个人是有1.19个岗位，现在不要牛，说是大学生毕业，你没有月嫂挣得多，她们是端午节的时候非常的紧俏。现在比如说在座的各位，基金公司、保险公司，或者是我们的研究所，发一个招聘启示，第一天就是几千人的简历过来了，几轮面试之后，还要说我们的要求是什么，每天要做12个小时以上才可以，工作也没有加班费，也是一样的。因为大专以上的人一个人只有0.84个岗位，是供过于求。所以说现在你如果是一个资本家，你应该想一想，你应该去做什么事情，不要再招低端劳动力了，人家比你牛，你要从他的身上赚钱不容易。找谁？找大学生嘛！又便宜，很听话，不听话就告诉他给我走，门外马上就有人进来。民工不是这样的，让他走了以后你发现真的找不来了。所以说，我认为我们中国的顶端劳动力是缺乏的，跟我们的教育有关。我们的低端劳动力没有，所有是变成了体力，中端劳动力是拥有技术，而高端的劳动力是要拥有思维，这可能是90后和00后的一代通过素质教育，那时候可以在那个位置上进行竞争。现在是谁利用中高端劳动力多，哪些企业用得多，这是中国下一步最有发展力的企业。

　　下一步是看一看国际货币的优势，从资本的形态来看，一个是表现为资产的一定程度上的货币和生产资料，货币上是有相对的优势。全球最大的外汇储备，货币不是看你多少本国货币，而是外汇储备，拿出去跟别人换的钱，而不是自己印了多少钞票，我们现在这一点很有优势，这个优势再大也要知道利用。第二个就是技术方面的优势。我们认为下一步的中国的增长看什么？就是谁利用好这些相对的比较优势，哪些企业在利用这些东西，这些企业是有潜力的。我们看一下我们的大致的情况，七大新兴产业，大部分的中高端的劳动力的优势，七大新兴产业当中，最核心的东西不在中国人的手上，我说这就对了，因为最核心的东西本来就是顶级劳动力创造的，是美国人做的，我们是中端的，是拉过来技术性的生产。七大新兴产业，这里面更重要的是看哪些是往中高端制造业的升级，是具体的东西。当前我们的七大新兴产业当中是存在的。第二就是货币优势，有钱了，我们还有一块就是消费，这也是我们的优势。我们现在认为可以从这几个方面来判断。

　　现在我们再解决一个问题，刚才谈到了两大约束，关于一个发展方向的问题，现在是什么关系呢？现在的关系是他们正好是相辅相成的，互相制约的，是什么意思呢？现在的流动性的问题，大家感觉流动性，资金成本很高，融资利率达到了13%，这是官方的统计，大家现在是知道的，私下里搞钱都是30%以上，这些钱是流到哪里去了？30%的钱不管名义上用了什么东西，我认为是90%甚至是90%以上的钱都是流向房地产的，你可以去问信托，最后是不是钱都用到了房地产上了，除了房地产的泡沫，哪个实业界承受得了30%的利率呢？都是泡沫，必然是房地产干的。另外，包括了其他的一些炒作，实际上这些东西是什么呢？市场上的流动性很紧张，实际上我们认为这是很关键的。如果下一步的流动性到底是如何转化的？政策把房地产这一块强压下去，对于房地产泡沫的预期破灭掉，反而会促进新兴产业的发展，现在对房地产业的打压，会很大程度上发现见效很反复。我们知道治水不是堵，而是要疏，这是要给它机会。很多现在房地产市场里面觉得这个“血”很好喝，让它松嘴怎么办呢？就像被乌龟咬到了，你不能掐脖子，不会松嘴的，所以一边是政策的打压，一方面是提供新的投资的机会，包括了新兴产业和现代服务业，这样的一挤一推，这个流动性转弯，这样就会出现新的方向。所以我认为现在这个高房价的东西，我认为中国未来一轮大的牛市的开端。我认为目前最关键的就是高房价怎么来打压下来，剔除了高房价之后，回头通胀也可以恢复下来。这方面的需求会少了，房地产这一块对应的很多的炒得过热的投资没有了，对稳定物价也有很好的影响。一方面是通胀也解决了，本身的泡沫吸引资金的力量也解决了，这时候我觉得中国这一轮的经济也就恢复了，包括了A股市场也就恢复了。中国的下一轮牛市就是什么时候这一轮的房价回落下来。

　　现在我们讲了这么多的内容之后，我们看看政策上应该做什么？还有政策上已经在做的什么事情？很明确的。上半年政策实际上是想办法去解除这两个约束，第二个是想办法推动新的发展。所以我们现在来看，约束已经是在一个地方松动了，另外就是增长碰到了一些问题，实际上下一步很简单，就是有一个判断，会有什么？一个方向是货币，一个是产业。货币是应该有适度的松动，但是这个松动我跟陈老师的表述不同，这种松动是方向性的优化，总量上不会说特别的松，很有可能会加息，很多人担心加息对中国的经济对实体经济的冲击有多大，现在真正的想清楚，现在的加息其实对我们的实业影响不大，因为实际的贷款利率和基准利率有多少影响？就是打压一个通胀预期而已。第二个是现在的真正的货币政策，现在的真正的货币政策是用了什么手段在压制呢？根本不是利息。我们实际上是动用了94年的时候就宣布逐步的要放弃信贷规模，是直接的信贷规模，对不对？所以说我们的这个手段其实要看这才是实质的，不是说什么降息，也不是说要停止加息，而是信贷规模这一块放松了。往哪里放？是方向性的优化，同时防止这些钱流向资产泡沫。包括了中小企业的放款，实际上是很明确的预期。很多人认为执行起来有困难，方向稳定，执行可以慢慢来。过一段时间情况不好，再追着执行一些，直到执行为止，只要我们党的方向确定了，就没有执行不下去的问题，就像保障房政策一样。还有提升信贷规模控制上的放松，还是有方向性的放松，这个加息跟那个加息没有关系。

　　第二个政策，产业政策在下半年会进一步的加强，现在看到了保障房，实际上这个提法我记得是在2007的时候就提过了，时隔几年之后为什么又出来呢？实际上是因为什么？是因为政府的领导主导的时候会在下半年考虑到增长，七大新兴产业的投资，会选择一个新的产业规划的方向，在货币政策上，最重要的信贷规模的控制，会进行一些结构性、方向性的优化，这个力度会非常大。第二，产业政策会逐步的推行，在这种情况下，我们来看一看市场到底会如何走向？

　　一个是看到经济的数据不太好，第二个是市场不断的在动。做策略的人要解决一个问题，中国是政策式还是经济式？中国是一个交谊舞，政策和经济是在跳交谊舞，什么时候是政策主导，什么时候是经济主导？什么时候是经济要崩溃的时候，这时候就是由政策来拉动的，除此以外，不出现极端的情况，其实就是由政策来主导的。这时候跟经济没有关系，我们看到了08年的情况来看，(PPT图表)第一波的时候，红色的线是大盘指数，蓝色的线是GDP，当GDP持续的上行的过程中间，市场是考虑什么？是刺激政策要考虑到不良的后果，要考虑到副作用，要进行转化，GDP还是在继续上行。那一年是前低后高的行情，因为前低后高，这是经济的走势。而政策的走势是正好相反，这样的极端情况下，政策会主导经济。打压方向的政策出来了，那一轮反弹的周期又没有了，而经济还在加速，这也没有用。搞区域开放战略，经济还是在进一步的下滑当中，行情到了这个地方，又给出了一个2000多点的释放行情。所以说，我们前面说的，会判断出这个增速，会有一段时间的徘徊，实际上在这个过程当中，对市场的判断是政策见底会开始逐步的反攻。这一轮行情不会有大的反弹。

　　房价的泡沫的因素已经讲过了，我们的很多东西，包括了通胀还是在制约过程当中，这两个问题还没有根本的解决，对下一轮的行情的判断是震荡，随着政策的不但的刺激，会慢慢的上行。

　　我们对机会如何把握？一个是整体性的机会，刚才也说了，关注政策，不要太关注是正的还是负的，甚至于增长的速度越差，行情越有机会。当然，不会是有大的行情，6月份大家可以看到，政策各方面都是往下调，至少是一个阶段性的底部会出现，这就差不多了。这时候真正的是不是6月份出现，还要看后续的政策在什么时候推出。第二个，我们的结构性的机会，就是七大新兴产业的机会，跟很多的产业都有交叉，结合自己的主体行业，下午的分会场全部都是子行业的报告，而不是说只是一个行业的报告，这是针对目前的竣工产业和TMT产业等等进行分析。

　　我想跟各位交流的几个疑点。一个是滞胀的问题，美国的滞胀是持续了13年，他们很担心中国是不是进入到了滞胀期，美国滞胀的13年，当时是从理论到实践界都没有找到可行的办法，找到了正确的办法之后，里根上台采取了供给主义的时候，就解决了这个办法，1983年的年初，可以看到这个交叉点，正确的政策出台了，前面是根本没有搞清楚，以通胀为主要的目标，先治理为主，一年多的时间不对了。福特一上台又施行了紧缩货币政策，这时候是政策对的。当然还有很重要的一点，就是以PC计算机为领头羊的技术，新经济增长点，走出了滞胀的空间，中国的经济今天要走出现状，我们必须要涅磐，不能在原来的范围内玩了，必须要冲出去，重新的找出自己的一片天地，找出自己的一个产业，找到适合自己的发展。

　　实际上现在可以做到的就是又是一个时期，历史会不会重演？1991年老布什通过了交通法案，克林顿上台以后大力的倡导互联网高速公路，1995-2000年，互联网的大的牛市，然后我们现在再来看，2007年的12月，小布什通过了能源安全法案，2年以后，奥巴马推出了产业复兴计划。我们是不是有可能新的机会，研究下去可能会得到更加准确、肯定的答案。如果有这样的答案，我们的滞胀有怎样的预期？

　　现在的滞胀的机会也有了，对未来有的人说的，也在开玩笑，我觉得是站在牛市的门口。因为我觉得至少是从我自己的分析来看，如果这些条件成熟的话，是历史最低点的位置，我是觉得这个过程，不是说下半年结束了，牛市要来了。不是这样的，我们说还有最后一道腐朽的门槛，什么时候把它踢掉这个“高房价”的门槛，接下来我们的通胀可以缓解，政策约束解除了，可以进一步的释放，从泡沫资产转向新兴产业。全球的新技术的龙头就可以发挥，可以期待新一轮的非常不错的牛市。我们现在站在一道门槛前，我们要踢半年到一年，但是会积极的准备踢下去。

　　谢谢大家！

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