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　　左侧出手，龙头为上——2011年下半年A股投资策略报告

　　幡停心动，窄幅波动，投资思维需要转变：2010年后，经济波动收窄，盈利调整不大，市场窄幅波动，投资者要降低预期收益率、重视估值、左侧出手，赚心动带来的机会。

　　市场过度悲观，担心滞胀、担心盈利转负：当前，隐含ERP达到均值以上两倍标准差、过去12个月发行的新股有60%破发。就估值体系看，房地产、金融、石油、交通运输和中游成本型行业(石化、电力、钢铁)的PE和PB都已低于历史低位，必需消费品(医药、服装、饮料、零售)和中游需求型(工程机械、水泥、化学原料和化肥)的PE低于历史低位、PB高于历史低位，估值确实很低。

　　担心的因素不会出现，三季度是纠错的季节：首先，经济有望见底回升。当前工业增加值下降而投资屡创新高，反映库存调整特征。春季策略提到的长尾效应开始发挥作用，今年前五月，限购和非限购城市的房地产投资出现较大背离、三四线的土地溢价率首次超过一二线城市、除18个一、二线城市外的其余城市的土地成交金额是这18个城市土地成交金额的1.67倍。下半年只要国家项目正常投放、随着去库存的结束，经济不断向上的概率大。其次，下半年通胀下降是大概率事件。今年前五个月，食品价格环比走势和前七年一致，并未出现逆季节的波动，而四月以来债券市场对下半年的通胀并不担忧。第三，企业盈利可能有所上调。二季度成本压力有所缓解，三季度需求有所恢复，二季度的毛利率可能是全年低点。与利润占比达到74%的行业深入交流，仅有电力、钢铁会有所下调，4月以来，申万自下而上的盈利预测从22%上调到26%，申万研究将自上而下的盈利预测从19%上调到23%。

　　左侧出手，关注信号，先享受“小复苏”带来的500点空间：三季度，宏观环境处于“小复苏”。申万研究首选先导性行业(房地产、汽车、电子元器件)和供应有瓶颈的投资品(煤炭、水泥)；同时随着消费旺季到来，像白酒、纺织服装等PEG较低、确定增长和有一定提价能力品种也会受到青睐；金融和保险，建议标配；新兴成长股，盈利预测和估值都在高位，不具备系统性的机会。市场纠错需要信号，建议关注7月份PMI、6和7月份汽车数据、7月份工程机械销量、6月份房地产投资和政府专项投资项目的进展。随着预期修复，投资者意识到2011年25%左右的盈利增速有望实现，此时给予13倍动态市盈率(去年2319点对应的动态PE为12.4倍)，上证综指有大约500点的上涨空间。

　　市场的进一步上涨取决于通胀下滑的速度和幅度：一旦下滑超预期，则估值空间可以打开，从13倍到15倍使上证综指有400点上行空间；而一旦维持高位，市场又会陷入纠结，此时持有集中度高的公司是最佳策略，因为其有超越行业平均盈利的能力。申万研究分三条线梳理了集中度提高的行业和公司：第一条线是政策导向下的行业集中度提升，主要是煤炭、水泥、锡、钨、锑；第二条线是行业自身集中度提升，主要是家电、啤酒、工程机械、电池、电子等；第三条线是打通上下产业链企业，主要是煤化工、建立林木基地的造纸、开展储运业务的煤炭、打通上下游产业链的食品生产。