□兴业证券研究所 张忆东 吴峰 李彦霖

　　我们认为，在日本地震、国内经济数据中期下行风险增大等综合因素的影响下，未来政府的宏观调控将更加谨慎，而宏观调控的改善将推动春季攻势的延续。在维稳政策的逻辑之下，低估值、确定性强的白马股和机构投资者低仓位的板块将会获得相对收益，如地产、交通运输、通信、家电和公用事业等行业的龙头股。同时，直接起“托市”作用的金融板块，以及能稳定内需并对冲经济下行风险的行业也可适度关注，如水泥、化工、工程机械、煤炭等行业的龙头个股。

　　宏观调控或进一步改善

　　在中东北非危机之后，3月11日日本突发9级大地震，在当前海外局势趋于复杂、主要经济体复苏仍面临风险的背景下，中国的宏观调控将进入一段观察期。

　　首先，海外局势更复杂，主要经济体复苏仍面临风险，将使中国的宏观调控进入一段观察期。3月11日日本发生9级地震，鉴于日本是全球第三大经济体，中国对日本进出口贸易总值占对外贸易总值的10%左右，地震很可能影响日本经济的复苏进程。

　　其次，我们判断，货币政策正在落实2月21日政治局会议“防止经济大起大伏”的精神——稳健而非紧缩。这在周小川在3月11日发表的讲话中就有体现，“管理流动性的工具也不光是收缩一个方面，它主要是对适量程度的一个调节，这个适量程度就是体现我们经济工作的总方针，体现稳健的货币政策”。

　　第三，后续货币政策工具改善的概率较大，我们依然延续年初的观点“加息是兔年行情的胡萝卜”，潜台词是当前利用央票对冲、加息等措施优于猛调准备金。因为，在中国，行政化数量化的手段，传导的有效性更强，特别是在当前准备金率已创出1992年以来的新高之时。

　　第四，上周2月CPI数据出台之后，央行并未上调存款准备金率或者加息，这释放了明显的政策改善的信号，验证了我们“维稳”的逻辑。特别是，在央票大量到期以及外部流动性供给较大的背景下，此前市场一致预期3、4月份至少上调两次准备金率，却至今未调整，这使得资金面宽松的时间延长，更重要的是大大改善从紧预期，从而推动A股春季攻势行情震荡延续。

　　2月数据环比回落利好股市

　　我们认为，2月经济数据环比趋势的回落，将降低货币政策进一步紧缩的预期，因为经济数据增长平稳、环比趋势回落意味着经济热度短期下行。

　　2月份CPI、PPI、1-2月工业增加值、发电量等数据超出市场预期，这令市场对经济及政策的预期紊乱。但是，根据兴业宏观研究员的分析，物价、工业、投资、零售实际上季调环比趋势回落。首先，2月CPI同比持平于4.9%，PPI同比上升至7.2%，但季调环比趋势折年分别为5.2%、19.1%，分别连续3个月、2个月回落，环比压力不大。其次，2月当月工业增加值同比14.9%，为去年5月以来的新高，但季调环比趋势连降4月；1-2月城镇固定资产投资、房地产开发投资同比均高于20.0%，投资增速超预期，但季调环比趋势均有所回落。再次，商品房开工面积季调环比趋势自去年四季度以来持续下滑，商品房销售面积季调环比趋势转负。2月名义零售销售额低于预期，2月汽车销量也降至近2010年7月以来的低点。

　　资金面依然相对宽松

　　在央票大量到期以及外部流动性供给较大的背景下，央行并未上调存款准备金率，因此资金面将继续维持相对宽松的局面。

　　一方面，上周主要资金价格继续回落。银行间市场、票据市场、短债利率继续回落，3个月央票发行利率上调后对于二级市场短端的冲击不大，印证了当前资金面处于宽松的阶段。SHIBOR利率6个月及以下期限回落，平均降幅达17.7bp；四个区域票据直贴利率回落10bp至5.35%。

　　另一方面，我们认为央票发行利率的上调并不能解读为加息的暗语。3月期央票发行利率上调16.3bp到2.7944%，旨在提高对市场资金的吸引力，以实现发行放量的目的。从积极的角度解读，公开市场操作对冲到期资金，将使得准备金率调整的预期有所下降。

　　此外，当前A股情绪指标尚未进入高风险区域。截至3月4日，A股交易账户占比为11.58%，尚未进入15%的高风险区域。

　　春季攻势延续

　　基于A股春季攻势行情延续的判断，我们建议投资者重点关注存量财富的再配置，特别是房地产严控引发的挤出效应，目前部分产业资本、居民财富向股市再配置的进程已经出现，并逐步深化。

　　操作策略上，投资者可关注受益于维稳红利的券商、银行、保险等板块以及低估值行业白马，如地产、交通运输、家电、公用事业、通信等行业的龙头。同时，投资者在三、四月份可适度参与水泥、化工、工程机械、煤炭等稳定内需、对冲海外动荡的行业龙头。

　　从事件性的角度来看，我们还建议投资者关注日本大地震引发的相关风险和机会。一方面，投资者短期应警惕可能遭避险情绪负面冲击的A股公司，特别是上游原材料或下游需求依赖日本的公司，如电子、纺织、旅游等行业板块。除此之外，核电站爆炸将引发中国新能源发展路线的变化，进而导致市场对核电建设预期趋谨慎，从而影响核电相关设备生产商的业绩预期。另一方面，投资者可关注可能短期受益的日本产品替代者，如化工产品生产商、工程机械、少数电子企业，以及可能受短期炒作的抗灾物资，如食品、医药、建材、煤炭等。

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