兴业证券研究所 张忆东 吴峰 李彦霖

　　上周五央行再调存准率，基本符合预期，只是时点略早于预期，故本周一大盘低开高走不足为奇。考虑到产业资本、居民资产再配置以及交易账户占比反映存量资金情绪等因素，春季攻势所需的资金面尚能支持，而真实需求上升、通胀阶段性平稳，都有利于兔头行情的延续。建议投资者立足经济需求，以焦煤、化工资源品、机械、建材等低估值周期股为主攻型标的，同时以金融、交通运输、绩优蓝筹股等为配置型标的。

　　存准率上调属情理之中

　　中国人民银行决定，从2011年2月24日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。我们认为，此次存款准备金率上调属情理之中，但时点略早于预期。

　　之所以认为调存准率在情理之中，主要因为央票大规模到期以及所持正回购数额有限，不足以对冲到期基础货币的投放；同时，贸易顺差、FDI、热钱等也带来了对冲外部流动性的压力。而从历史上看，春节前为应对交易性需求，货币净投放力度较大，节后回收力度也较大。从二级市场的角度来看，央行倾向于在1天和7天的银行间同业拆借利率降至低位时(如7天低于3%)上调准备金率，而当前已回到这一水平。

　　不过，此次准备金率上调的时点并没有为石化转债发行保驾护航，此前我们预期准备金率上调至少会在石化转债发行后一周。毕竟尽管2月份资金面较宽松，但考虑到准备金率上调回笼约3500亿资金，资金供求关系很可能又重新进入紧平衡的状态，管理层出于维稳的目的，有可能在更晚的时候，在有6700亿票据到期的3月份上调存准率，从而避免1月中下旬资金面的窘境。

　　市场上升斜率或放缓

　　上周主要资金价格延续回落态势，但降幅趋缓。银行间市场资金价格在上周大幅回落后降幅趋缓，票据利率也出现回落；但考虑到信贷额度偏紧，管理层压票据的策略仍将延续，不过票据利率进一步回落的空间有限。且固定利率国债短端降幅趋缓，资产价格所反映的流动性进一步改善空间十分有限。

　　与此同时，产业资本、居民财富的再配置意愿仍较强。在2月份以来的上涨行情中，净减持金额继续环比缩减，且北京出台严厉的房地产限购令将有望进一步引导房地产资金向股市转移。

　　截至2月12日A股交易账户占比降为6.42%，处于低风险区域。而上周市场换手率回升，我们预计交易账户占比将继续回升，但离15%-20%的高风险区域依旧会较远。

　　因此，从宏观流动性的角度来看，始于1月末的环比改善最明显的阶段已经过去，但考虑到产业资本、居民资产再配置以及交易账户占比所反映的存量资金情绪，春季攻势资金面尚能支持，我们判断指数上升的斜率将趋缓。考虑到下周四的准备金率缴款以及下周三的石化转债发行，资金价格将面临一定的回升压力，短线预计股市将维持震荡走势以消化这种压力。

　　关注三月行情催化剂

　　在3月份全国“两会”之后，“积极财政政策”将逐步落实，对于原材料的需求真实也将逐渐体现，在此背景下，焦煤、建材、钢铁等行业有望成为春季攻势的主要驱动力。

　　众所周知，春季是传统的投资开工旺季，企业在此之前会备足原材料库存，在每年的2-4月份期间，制造业原材料库存都会经历一次快速的上升；同时，春耕也会引发对农资、农化的需求。

　　同时，年报季报行情也将进入高潮期。3、4月份是年报和一季报发布高峰期。根据我们自上而下的模型预测，年报和一季报业绩维持较高增速将是大概率事件。因此，3、4月份反弹机会或来自于自下而上的低估值高增长股票。

　　另外，1月通胀低于预期，中期还有待观察。1月CPI、PPI同比分别为4.9%和6.6%，剔除春节因素，CPI环比略低，但PPI实现两位数增长，与近期海外经济体的强劲有关。国际原油价格大涨引发国内成品油价格调整，发改委宣布自2月20日起汽柴油售价每吨提高350元。从季节因素来看，春季投资潮所带来价格上涨压力也会较大，随着春季投资旺季的到来，原材料价格将面临一定的上涨压力。数据显示PMI供需缺口与PPI环比正相关，故后续价格面临一定的上涨压力。不过，尽管近阶段通胀数据相对平稳，但中期走势仍有待观察，我们将密切关注后续数据的动向。

　　立足经济 进攻周期股

　　投资策略方面，我们建议立足经济需求，以焦煤、化工资源品、机械、建材等低估值周期股为主攻型标的；同时以金融、交通运输、绩优蓝筹股等为配置型标的。

　　首先，我们建议立足实体经济需求，随着春季投资的临近，其价格或需求都有望超预期，因此焦煤、化工、航运、建材等周期股值得进攻：其次，配置白马股进行防御，消费、医药、家电、机械、交运设备等行业中，业绩较为稳定、估值合理甚至低估的蓝筹股值得持有，因其已具备较强的防御性；其三，主题投资有望在市场震荡阶段活跃，建议投资者把握政策的确定性，从政策扶持、增强农业生产的角度，把握大农业、水利等的投资机会，并关注军工等央企整合以及以上海为代表的地方国资整合的机会。

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