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　　华泰证券 王佩艳 李晶

　　年初以来A股市场一直维持着弱势调整格局，不过大幅下跌后市场低迷的成交量也正孕育着反弹的到来。但下周新股发行日程显示，周一周二周四共有十四只新股网上申购，新股发行脚步的加快让我们对下一轮反弹行情的高度并不是特别乐观，资金面仍是当前制约市场上行的最大不确定因素。

　　宏观资金面继续收紧

　　宏观资金面收紧依然是进行时，上周央行采取了更为直接的回收流动性政策，一是通过短期的正回购工具来回收流动性，二是宣布20日起上调存款准备金率。这一方面表明当前对冲过剩流动性压力仍存，另一方面也传递出控制商业银行放贷节奏的信号。

　　从年内的物价形势看，目前充裕的流动性是助推物价的中短期原因。当前国内外流动性充裕，对物价推动的时滞效应还将持续，对国内物价造成压力，并推动国内原材料购进价格持续攀高。国内信贷连续高速增长，信贷余额与GDP的比例自2009年以来迅速飙升。M2增速虽然今年以来逐步高位回落，但仍明显高于 2000年-2008年16.5%的平均水平。预计年度CPI涨幅将在4%-5%的区间运行，其中上半年物价上涨压力在翘尾因素和新涨价因素的叠加影响下将显著大于下半年。

　　在货币政策上，我们判断，作为信贷总体偏紧的一年，加息节奏往往在物价高峰到来之前，经过2010年年底的系列紧缩后，调控力度有望阶段性放缓。市场预期的加息预计主要分布在一季度末和二季度。

　　资金供求不容乐观

　　市场资金供给方面，2011年可能进入市场的增量资金包括储蓄活期化、其他渠道投资资金转入和热钱流入。首先，在通胀压力和负利率环境尚无法扭转的背景下，储蓄活期化有望继续向上，成为市场新增资金的重要来源，如果负利率环境得以持续，那么储蓄活期化有望继续维持高位。其次，房地产投资受到抑制，原先投资于房市的资金有望继续转移到股市。但以上两点似乎都要有股市的赚钱效应才能持续，我们认为投资渠道收缩带来的可能效果是当股价大跌时更容易吸引新增保证金入场。最后，从热钱流入角度看，当前发达国家的资金环境仍然宽裕，低利率环境有望保持至2011年年底，人民币升值预期和加息显然提高了热钱的盈利水平，热钱流入对股市波动也具有一定的解释力，但热钱不是趋势的决定力量，而且我们预计央行在选择加息的同时将进一步加强资本流动的监管和对冲。

　　市场资金需求方面，2011年全年的解禁压力将较去年减小，但融资规模未见降低。2011年全年解禁市值约2.4万亿，较2010年的5.3万亿有所减小，但是考虑到2010年解禁市值中有很大部分是国资委持有的银行和石化企业股权，2011年整体解禁压力没有太多的减缓。

　　现阶段密集的 IPO发行量使得我们对本轮反弹行情的高度并不十分乐观，2010年以来，A股市场募集资金总额近一万亿元，是近几年来融资压力最大的一年，其中IPO基本上保持了月均近30家的首发频率，而从进入2011年以来的发行情况看，当前新股发行频率仍未有放缓，甚至保持着加快的趋势。

　　寻找具业绩支撑的个股

　　一方面，资金面的不乐观使得A股短期内仍难走出弱势，但另一方面，较低的股指点位和能够保持正增长的业绩提示着当前也许正是布局良机，我们建议关注业绩继续增长的周期性行业的估值修复行情，同时关注传统产业新的增长机会和重新获得防御功能的大消费。

　　此外，2010年中小股票牛市的持续演绎使得我们看到大小盘估值溢价创下历史新高。正所谓物极必反，自去年12月中旬以来，高估值的中小板和创业板踏上了估值回归的历程，当前累计跌幅已达20%左右。我们认为，中小盘股票的高估值压力得到了一定程度的释放，未来真正具有高成长的公司在估值水平逐步回归合理估值区间后将具备较高投资价值。