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　　□CNSEC首席分析师 陆水旗（阿琪）

　　最近市场纠缠于三个问题：一是 “积极财政+稳健货币”的政策基调是紧还是松？二是11月份CPI数据即将披露，加息还是不加息？三是在债务危机、复苏难醒中难以自拔的欧美股市更显强势，经济势头良好背景下的A股却反而疲弱。

　　稳健相当于紧缩

　　如同“强买、买入、增持、持有、减持”的股票投资评级，政策基调也可分为五种类型：刺激的、积极的、宽松的、稳健的、紧缩的。在实际操作中，投资者对机构给予的股票投资评级往往要降低一级来作为投资参考，即强烈买入相当于买入、买入相当于增持、增持相当于持有、持有相当于减持、减持相当于抛出。目前所确定的2011年政策基调似乎也一样，“积极财政政策+稳健货币政策”实际上是一个收紧的政策，具体体现在以下几个方面：一是2009年是积极财政政策+刺激性货币政策、2010年是积极财政政策+宽松的货币政策，货币政策基调从刺激到宽松，再由宽松到稳健，明显是一个收紧的轨迹。二是明年的信贷规模基本可确定不会超过7.5万亿元，明年因为有将近1.5万亿元的银信合作项目并入银行表内，即实际信贷额度可能只有6万亿左右；同时，明年的利率变化方向是明确向上的，按照明年实际信贷额度折算的M2增速只有15%左右，而目前M2增速尚有19%。因此，信贷、利率方向、货币投放的增速均凸现出明年的货币政策名义上是稳健的，实际上是收紧的。三是在货币政策收敛制约支付规模、地方政府显性债务率已高过50%（隐形债务率已经超过70%）、地方融资平台已经得到规范并且进入还款高峰的态势下，明年的财政政策虽然继续保持着“积极”，其实继续推行“积极”的空间已经不大，“积极”的程度将肯定不如2010年，更多是调结构背景下的局部“积极”。

　　加息预期强烈

　　显然，从务实的角度看，名义上“积极的财政政策+稳健的货币政策”实际上是一个“中性的财政政策+紧缩的货币政策”。这意味着明年A股市场的政策面、基本面、流动性环境均明显差于今年，在投资者盘点今年、展望明年的时候必定会影响到岁末年初阶段行情的稳定性，目前行情还不具备结束调整展开新行情的基本条件。

　　11月份CPI即将公布，人们目前之所以这么关注这个指标，因为它是年内加不加息的一个重要信号。再创新高的11月份CPI大致在4.5%-5%之间，目前一年期的利率是2.5%，负利率已经高达2%以上，按常理该加息。此外，近期煤炭、水泥、钢铁，以及各地方的自来水与天然气价格均有不同程度的上升，受粮价撬动的结构性通胀已有扩散的苗头，为了“管理通胀预期”也该加息。因此，目前行情正处于加息敏感期。由于市场之前已经有了比较充分的预期，如果真的加息了，等于释放了压在投资者心上的一块大石头，短期行情未必下跌，反而可能会出现心里压力释放之后的短期反弹。当然，在政策与流动性皆收敛的趋势下，加息之后若出现反弹还不能视为“靴子”已真正落地了。

　　境内外股市背景大不同

　　欧美股市强，A股相对弱的原因在于，欧美的政策方向是“刺激”，在QE2不够力度的时候，已经试图筹谋QE3。国内的政策基调是“收紧”，正在为管理通胀收紧流动性。A股与欧美市场的政策取向截然不同。此外，欧美目前的经济特征是“滞”，经济增速与通胀水平都处于“滞”的状态。我国目前的经济特征是“胀”，具体表现为经济增速在降低，通胀压力却在持续增强。欧美的经济局面是仍处于底部欲振待兴，我国经济是经过了一轮强劲复苏之后又有回落的势头。因此，欧美股市目前的稳定基础相对更好。

　　金融股和“两桶油”对市场“维稳”机制在进一步增强，使得多种因素旋绕下的指数一直处在“向右突破”的状态中，但“年末回吐”与“年末题材”并存的，以强弱分化为特征的个股结构性调整仍在继续深入，并可能会持续到年终。自此，当前的策略不难明确：追求风险收益的重点是一部分强者恒强的小盘含权股；追求防御策略且着眼于布局来年的，重点是已经具备估值修复动能的金融股。