资本市场外强内弱 A-H股溢价消失有助A股走稳
特约撰稿 黄剑
自2008年底世界各国纷纷推出大规模的经济刺激计划以来，全球经济已经逐渐摆脱了国际金融危机的影响。虽然经济复苏进程从来不会一帆风顺，但综合各种因素看，本次欧洲债务危机导致全球经济二次探底的可能性较小。随着欧洲各国的计划逐步落实，欧洲债务危机的负面影响渐渐散去，随着市场情绪的平稳，较好的经济数据推动全球各国股市逐步反弹。相比之下，在本轮金融危机后经济最为强劲的中国股市却再一次出现宏观经济与股市的背离，一跃成为2010年表现最差的股市之一。
A-H股溢价消失
作为海外投资者投资中国企业的平台，香港国企指数一直是全球基金经理关注的投资标的。自2006年8月起，A股的交易价始终高于H股，就连2008年金融危机的最低谷，恒生AH 股溢价指数Hang Seng AH Premium Index也未曾跌破100，可是在上周恒生AH 股溢价指数跌至100点以下，这代表了国内投资者准备为同一家公司在上海和香港上市的两支股票支付的价格之间的溢价已经消失。AH溢价的现象由来已久，它是中国资本市场发展中的产物，股权分置改革之前，国内大量的股份不能流通，投资者将盈利的情绪反映到有限的流通股本上，一定程度上造成国内资产价格的扭曲。更重要的是，我国资本项目下的管制，造成资本无法跨境套利，就好像人为隔断河流中的大坝造成了水位的落差，长期以来A股价格要远高于同一公司的H股价格。这一现象在金融危机到来时的某一阶段格外明显，其反映的就是投资者渠道的匮乏造成的流动性溢价，随着QFII和QDII的逐步推进，这一现象得到很大的改观。随着2009年全球共同发力刺激经济复苏，中国经济的强劲表现带动AH股差价一度放大，随着中国资本市场融资的加速，这一差价又逐步缩小，可见目前的AH差价更多的是反映流动性对追逐资产的态度，在这一背景下，A股价格更多的反映了国内收缩的流动性与全区第一的IPO融资规模的双重作用，而H股则反映的是全球资本对中国经济的关注和投资中国企业的渴望。甚至华尔街流传这一句笑话，“在美国开银行不如去买中国银行的股权”，因此在中国金融许可证制的保护下，海外愿意为中资企业多付出一些溢价也就不难解释了。
部分股票已经进入价值投资区域
目前，国内悲观情绪与海外乐观情绪形成鲜明对比。这和中国资本市场的投资者结构有很大的关系，投资者主体以个人投资者为主，投资者主体间存在较大的信息不对称，使得投资者情绪很容易受到市场走势的放大，产生对政策的依赖。现阶段，我国资本市场的疲软，更多的是反映国内投资者对待中国政策的情绪，过多的停留在纵向比，担心地产政策造成GDP回落从而引发诸如银行坏账、地方政府融资等其它风险。我们不能否认在危机中政策的过度放松或许存在一些隐性风险，但是一项政策本身只要利大于弊，就是可推行，可调控。我们可以看到，在美国经济复苏的同时也还有许多银行进行破产清算，我相信这是“不破不立”的结果，也是经济自身换血的需要。作为中国经济调结构的需要，我们在经济复苏的同时一定要承受转型可能带来的经济震荡，但震荡不能改变趋势的上升。我们的出口已经回到了2008年危机前的水平，如果结构又能够发生改变，那就说明事情在向好的方向发展。
虽然近期中国股市出现大幅调整，出现了与宏观经济背离的走势，但应当看到，这种背离只是暂时的，不会长期存在。随着经济逐渐恢复，过分背离的情况会渐渐修正，投资者不应该失去信心。经过前期的大幅调整，虽然仍有部分股票的估值偏高，但已有68只股票的股息率已经高于一年期存款利率，部分股票已逐步进入投资价值区域。只要能保持融资速度与资金引入速度的平衡，市场就能更加稳定。
A股与全球接轨有望趋稳
仅仅经过20年，我国证券市场就已获得长足发展。目前A股市场市值达20.7万亿元，已成为全球第二大市场；投资者开户达1.3亿以上，跃居全球之首；机构投资者队伍迅速扩大，市场承接能力相应增强，价值投资理念深入人心。中国石油、中国石化、工建交等国有银行已经上市，农行上市的工作也在积极推进之中，我国国民经济的主体和大部分优质资产已逐渐实现上市。资本市场在很大程度上已经与经济实体大体吻合，资本市场短期的背离不能改变“晴雨表”的长期特征。
从海外成熟市场的历史经验来看，我国证券市场下阶段应能够逐渐反映经济的实际状况。而随着全流通进程的逐步完成以及股指期货、融资融券等双向交易机制的建立，A股市场的估值逐渐并且应当与海外成熟市场的估值水平接轨。
总的来讲，我国证券市场已逐渐走向规范和成熟，但作为全球最活跃的资本市场之一，改革开放和制度建设的推进，必然要求中国资本市场要适应全球资产配置的理念，不能简单的“看A股炒A股”，局部或某段时期的背离或隐藏着丰富的投资机会。
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