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　　⊙民生证券研究所副所长 黄常忠

　　市场近期表现可以用沉静来描述，不仅成交呈现底量，指数的日间、日内波动都比较小，而且市场没有热点，行业和个股的涨跌也很小。市场短期多空的均衡对峙，可能与即将到来的农行IPO有关：一方面，农行IPO以及市场再融资加剧了场内资金供求失衡，但另一方面市场也出现了护盘迹象，这可能与政策预期有关，也与管理层为对冲农行IPO影响向市场注入流动性有关。

　　具体来讲，现在管理层对资金调控是进行双向调节，在需求加大的同时也增加了供给。央行已连续五周净投放，累计净投放达7160亿元，刷新了春节以来资金净投放的纪录。社保基金投资股票比例大幅提高，基金发行速度明显加快，一定程度上缓解了场内资金压力。同时在场外，负利率状况更加明显，低估值的股市已是非常合适的投资场所，吸引力将逐步增强。汇改重新启动，不管是主动还是被动升值，外资进入的可能性很大。但农行IPO短期影响还是不能忽视：上千亿的融资规模压力巨大；偏低的定价对整个银行板块有影响；机构目前对银行配置只是存量调节，将给整个银行板块带来稀释压力。所以，资金层面，银行带来的融资高峰并没有过去。好在这些预期已经明确，农行IPO可能是银行板块在供求方面的最后冲击，随着大型银行的全部上市以及这一轮再融资完成，以后银行股的供给将基本稳定，股价将主要由市场需求决定，有利于改善行业和市场供求状况。

　　从内在因素看，经济与政策的细微变化以及两者间的联动将左右市场。在经济与政策最为复杂时期，经济预期、政策力度与出台时间都会对市场产生重大影响。在经济向好、政策调整的背景下，其对冲的合力可能量变也可能质变。在经济复苏与市场回稳初期，股市最担心两种情况发生：一是对经济预期过于乐观，导致经济复苏的力量对冲不了政策调整的压力；二是对市场过于乐观，导致市场股票供给过快，改变市场流动性的供求状况。上半年这两种情况都发生了，可能是一季度宏观数据比较漂亮，加上房价带来的压力，政策出台的时间早于预期、力度大于预期，政策覆盖了经济，打压了市场。有统计显示，IPO重启一年来，新股发行节奏明显加快，截至2010年6月18日的一年里，IPO合计融资规模达到4052亿元，如果再加上再融资、大小非解禁、农行IPO和银行再融资，资金供求失衡是必然的。

　　如果上述两种情况不发生改变，市场在下半年也难有趋势性机会，市场仍将找不到有力的驱动因素，只靠低估值来支撑。可喜的是，现在市场对经济和政策预期已发生了一些细微变化。我们可以看到，对经济预期明显降温，尽管5月CPI超过了3%的警戒线，PPI也继续环比上涨，但加息预期却在下降，从需求角度，启动加息最佳窗口已经过去。在投资、消费、进出口走向均衡的背景下，政策进入观察期，股市也将获得喘息机会。从政策效果看，信贷得到了有效控制，房价也开始下降，这样继续加大紧缩力度的可能性就小了，对市场是明显利好信号；从政策时间看，政策组合拳已经出完，政策压力最大的时候已经过去，房产税也有预期，市场可能形成利好出尽的解读。

　　从市场表现看，指数在低位的企稳性质还不好判断，既可能为农行IPO的短期护盘，也可能是价值底及政策预期改变形成的有效支撑。但不管怎样，市场不久就要进行方向性选择。个人认为，从长期战略看，现在的市场已经进入价值投资区间，虽然从经济结构转型逻辑，市场的趋势性变化可能非常复杂。但从短期战术看，我们还是要继续谨慎，政策资金的冲击还没有完全过去，市场风格转换还在阵痛中。近期一直处于弱势的金融地产板块则出现企稳迹象，承压能力有所增强，而强势板块如医药出现了补跌，中小市值与次新股票也相继调整。从估值角度，市场这种转换是可以解释的，中小盘、医药与大盘的相对估值都达到了历史高位，回归是必然的。但短期看，市场成交量却不支持大盘股的启动，所以市场风格转换的路径和时间却存在不确定性，他们之间既存在跷跷板的可能，也存在权重板块继续潜伏、中小板块单向回归的可能，也不排除强势板块短暂休整后继续将溢价进行到底。