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　　■渤海证券  闫亚磊

　　抓住升级等于抓住食品饮料发展方向

　　我们之前提出的2010年是我国食品饮料行业新一轮消费升级的开端，主要是从各个子行业产品进化规律的角度来看行业发展方向和空间。在这期投资策略里我们延续之前的总体思路，但是从另外两个方面来考虑食品饮料升级的方向：第一，整体食品饮料行业消费发展趋势。快节奏的生活和消费能力的提高成为推动方便食品发展的动力；第二，城乡二元经济带来的消费的地域性升级。城镇化改善城乡不平衡局面，缩小贫富差距，有利于释放内需空间。

　　我们认为经济的发展和城市生活节奏的继续加快将刺激相应区间消费者对餐饮和食品方便快捷的要求，给餐饮业和方便食品的继续发展提供空间。

　　上半年行业整体运行回顾

　　截止到2010年6月1日，食品饮料行业上半年累计下跌了10.61%，涨幅在所有23个申万一级子行业中排名第12位；同期沪深300指数和上证综合指数分别下跌了21.28%和22.89%，食品饮料跌幅小于整体市场，表现出一定的抗跌性。尤其是4月份以来，大盘在房地产调控政策出台和经济二次探底的焦虑下，以及流动性逐步收紧的背景下，呈现出加速下跌的走势，同时食品饮料行业直接受调控政策负面影响不大，而且收入、就业和消费者信心指数均呈现出好转的局面，因此食品饮料行业相对跌幅较小。

　　食品饮料绝对估值处于历史较低水平，TTM市盈率在6月8日为37.86倍，即使对比08年最悲观的极端值，也只有20%不到的下跌空间，从绝对估值来看，我们认为食品饮料已经进入了价值投资区间。从板块估值水平来看，在所有23个板块中，食品饮料估值处于第14位，估值相对位置有所提升。

　　食品饮料相对估值已经回到平均水平。我们在3月初时统计的食品饮料行业与整体市场的估值溢价率为1.5倍左右，处于相对低位，并且判断未来存在估值修复的机会。进入6月份，市场下跌，而食品饮料呈现出明显的抗跌现象，消耗了估值溢价，目前溢价率在2左右，与大盘相比并无明显优势。从各个子板块的估值情况看，所有板块估值都要高于沪深300和全部A股，其中白酒和肉制品相对估值较低，软饮料、乳品、葡萄酒、调味发酵品和食品综合估值相对较高。

　　下半年投资策略

　　在宏观经济不稳定的情况下，食品饮料行业受宏观经济波动影响小，整个板块估值低于历史平均水平，一线龙头更低，因此是宏观经济前景不明朗情况下比较好的投资品种选择。

　　我们发现从2010年4月23日市场加速下跌以来，食品饮料行业跌幅与市场基本一致，并且维持了1.5个月，滞后超额收益迅速在6月7日攀升到6%以上。虽然历史走势并不一定代表未来，但是确实是一个很好的借鉴，这意味着食品饮料行业的超额收益时期刚刚来临。

　　收入、就业、信心都在逐步恢复，而且收入分配改革长期利好消费。目前国家对扩大内需以拉动经济增长认识越来越深刻，尤其是在目前投资增速下滑，外部经济前景不明朗的情况下，未来国家可能会在改善民生、完善收入分配方式上进行改革，包括出台抑制房价的政策，这在客观上都有利于长期促进消费的稳定发展，食品饮料作为消费的最基本方面将会受益于居民消费能力的提升。

　　首先，关注消费的健康、快捷化。我们在本次策略的第一个部分阐述了未来消费发展的潮流：健康化和方便快捷。涉及到的上市公司有保龄宝和三全食品，两者分别在功能糖领域和速冻米面食品领域占据一定的工艺优势和市场优势。短期看这两个上市公司估值不算低，但是我们认为什么时候都不能放弃符合未来消费潮流的并且在行业里具有一定优势的企业，因为这些企业很有可能是未来这个行业的整合者，能够充分享受行业的发展。

　　另一方面，关注超跌带来的机会。白酒龙头贵州茅台、五粮液和泸州老窖以2010年每股收益衡量的市盈率都在23倍以下，我们认为估值已经步入可买区间。短期内高档白酒的发展受到一定的冲击，但是长期看白酒行业的消费升级趋势仍在。另外，一线白酒公司发展中档酒的空间也大，无论是品牌拉力还是质量，未来经济的好转能加快一线白酒业绩的增长，目前我们认为是比较好的建仓时机。

　　其次，二线白酒仍然具有超额收益的可能，建议投资者关注山西汾酒。在对产品线进行梳理以及对经销商体制进行改革后，山西汾酒在包括产品线和营销方面进行进一步改革，主要包括：主品牌从次高端到超高端的超越；对产品线进行重新设计，使之能够清晰识别和构建合理的价位组合；省内渠道掌控，省外区域聚焦；品牌采取聚焦策略；在销售上将采取公共消费、团购和盘中盘相结合的方式。从业绩上看，汾酒快速增长势头基本显现：2009年汾酒收入37.8亿元，同比增长15%。今年前2个月收入13亿元，同比基本翻番。

　　经过05年以来对安徽市场的深耕细作，金种子酒已经进入收获期，白酒业务呈现出快速扩张的态势。公司的目前的盈利模式为省内市场精耕细作，单品上量，对发展局部市场非常有用。今年高端品牌金种子的推出有利于提升品牌档次，而即将进行的定向增发完成后有利于公司完善物流配送和销售体系的搭建。预计今明两年公司业绩仍将维持较快增长，建议投资者关注。

　　第三，旺季来临，世界杯带来啤酒行业的机会。夏秋季为啤酒传统消费旺季，啤酒行业会存在一定的交易性机会；啤酒行业竞争格局基本稳定，行业销售结构持续提升带动吨酒价格上涨提高行业盈利能力；世界杯的到来可能会引热啤酒消费。