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　　□银河证券研究所 秦晓斌

　　5月份的市场运行可能比较复杂，预计市场在弱势震荡中随着风险的进一步释放，会酝酿反弹需求，反弹的高度则取决于多种因素的综合影响，但从目前来看还不能过于乐观。5月份市场运行的主要影响因素包括政策、资金、业绩、估值、期指交割等方面。

　　政策困扰市场。政策既可使市场产生压力，导致继续震荡的可能，也有因经济放缓和房地产调控开始见效而预期政策松动，从而有利于投资情绪好转的可能。今年以来，政策是影响市场运行的主导因素。1、2月份出其不意地连续两次上调存款准备金率，以及4月份严厉的房地产调控政策，直接导致了股市的两轮下跌。尽管我们对二季度经济增速预期谨慎，通胀实际压力不大，但预计5月份政策仍将以紧缩为主，货币紧缩、房地产调控、清理地方融资平台、中美战略与经济对话等会扰动市场。房地产调控开始见效，会使投资者对政策预期有所缓和，但不排除个别地方还有严厉的后续措施。如果没有重大超预期的政策，则市场信心将有所恢复。

　　资金总体偏紧。总体来看，资金供求仍然偏紧，对市场影响偏负面。有利的因素是，基金分红压力消除，股票型基金一季度开始出现净申购，这是两年以来的第一次，如果净申购扩大，则资金压力有望缓解。不利的是，股票发行抽离资金保持高位，基金仓位处于较高水平，新开户数低位徘徊，场外资金入市谨慎。是否有较多的热钱流入、存款会不会搬家入股市以及房地产资金能否进入股市，是后续股市运行的直接驱动力，需要持续观察。如果农行、光大银行等超级大盘股上市进程较快的话，对市场资金的压力将会是比较显著的。

　　业绩与估值支撑。良好的业绩和较低的估值将对股市形成一定支撑。去年上市公司净利润超预期增长28%，2010年一季度同比增长65%，再超预期。一季度环比增长23%，与2008年同期相比也增长23%。从历史上看，二季度比一季度环比下降的概率不大，二季度有望实现21%的增长，上半年有望实现40%的增长。

　　从价值角度看，目前的市场已经逐步具有了投资价值。全部A股的2010年预测市盈率为17倍，而上证50指数只有13.57倍。上证50成分股中，一批优质公司的预测市盈率只有10倍左右，具备了较高的中长期投资价值，大盘股估值水平偏低，成为支撑股指和反弹的因素。我们年初对上证综指低点的预计也是基于价值的判断，即上证综指2700点，对应的动态市盈率为16倍。证券市场受投资者情绪的左右，短期可能会偏离价值，但并不能忽视价值对市场的稳定作用。

　　虽然在市场低迷时大家对业绩的关注度下降，但随着一些公司跌破净资产，一些公司的分红收益高于存款利率，一大批公司跌破发行价，证券市场的投资价值可能就会被投资者逐渐认可了。

　　股指期货扰动市场。股指期货加剧了现货市场的波动性和复杂性。在4月份的下跌中，股指期货可能扮演了落井下石的角色。5月21日是期指主力合约的交割日，随着参与者的增加和成交量的放大，不排除对A股市场产生较大影响，加剧市场波动。目前期指高于现货市场，随着交割日的到来，两者价格将趋于一致。届时有可能是通过期指、股指一下、一上，或股指上升接近期指的方式，来实现期现价格的一致。股指期货仍然可能是影响5月份市场运行的一种因素。

　　对反弹空间不能过于乐观。我国发展方式转型和经济结构调整，也决定了大盘股的估值提升空间受到抑制。在2003-2007年的经济上升周期中，经济增长特征是以增加投入为主的库兹涅茨增长，经济的主要推动力是依靠投资和外需，因此上游原材料、金融、一般制造业等周期性股票可以给予较高的20-30倍的市盈率水平。目前，政策已经将经济增长模式转变、经济结构调整作为全部工作的重心，未来的经济增长动力将转变为依靠科技、消费、服务业，熊彼德增长是未来中国经济增长的主要模式，因此，以周期性股票为主的大盘股的合理估值不可能回到2007年以前的水平，对大盘股反弹的空间不能过于乐观。

　　大盘股有望超越小盘股。前期我们强调了大小盘风格转化的必要性和可能性。4月底大盘股跌幅显著小于小盘股，获得相对的超额收益。4月份最后一周，上证综合指数下跌了3.79%，但上证50指数只下跌了1.63%；小盘股指数大跌11.54%，而大盘股指数只下跌了2.26%。

　　5月份大盘股有望继续获得相对于小盘股的超额收益，并有可能获得正收益。小盘股将继续分化，没有业绩支撑的股票将价值回归，部分创业板和中小板股票面临较大风险。

　　鉴于对5月份市场总体偏谨慎的判断，投资者可以把握以下三条投资主线。一是低估值与业绩支撑主线。在市场的弱势震荡中，低估值和有业绩支撑的行业或板块具有相对抗跌的能力，如果市场反弹，过低的估值可能得到修复。大盘蓝筹股的估值水平是比较低的，行业如银行、石油石化、钢铁、煤炭等，但银行受制于政策紧缩，石油石化受制于价格管制，钢铁受制于高成本。相比较而言，煤炭受政策限制较少且业绩比较有保障，可以重点关注。

　　二是抗通胀预期主线。未来3个月CPI不断上涨会强化投资者的通胀预期，因此，抗通胀就成为一条重要的投资主线，黄金、保险等行业可以重点关注。

　　三是战略转型受益核心公司主线。在经过风险释放后，一些符合国家产业发展方向，具有核心竞争力，有一定业绩支撑的优质公司可以重新加以关注。医药、电气设备等行业以及区域概念中的新疆板块可以关注。