耶鲁-CCER投资者情绪指数2010年05月期

　　郑斐月 于冉

　　一、本期调查结果

　　(一)投资者信心指数

　　2010年5月，投资者信心指数大幅下挫，至41.41。其中，牛市指数19.91，较4月下降了15.72%；熊市指数24.89，较4月上升了19.66%，形成至2009年11月以来，熊市指数首度超过牛市指数的悲观景象。此外，调查显示，机构投资者信心指数为42.77，略高于个人投资者信心指数39.37,与上月相比，机构与个人投资者信心指数分别下降了30.77%与11.65%，投资者的信心受到重创。对未来半年的预测中，认为半年后指数回升的个人投资者仅占到13.26%，但是机构投资者则占到65%。而基于我们历史数据看出，由于机构投资者曲线一直位于个人投资者之上，表明机构投资者的预期一向比个人投资者乐观。在市场下跌惨重的时候，双方对未来市场的预期分歧加大。

　　房地产的调控政策如疾风骤雨般相继出台，成为市场下跌的导火索，而股指期货对投资者心理的影响则令指数跌幅显著放大。4月，股指创出了半年多以来罕见的单日跌幅。数据显示，5月信心曲线转为下降，与大盘近期低迷的走势一致。这再次验证了投资者信心指数与上证指数较强的相关性，尤其在预测市场拐点方面，有着至关重要的作用。投资者的信心不足，将成为促使市场进一步大幅波动的不利因素之一。

　　二、情绪指数

　　情绪指数是关于投资者信心和投资态度的定量研究，主要考量投资者对于未来市场的预期。情绪指数调查由42道问题组成，其中涉及到宏观、策略的关键性问题有37个。在指数预测方面，投资者对上证指数的未来趋势、合理水平的预测都成为构建情绪指数的要素，影响指数的最终结果。此外，投资者也对未来1个月、3个月、半年、1年、甚至10年的指数水平进行预测。指数的发布，在一定程度上反映了投资者近期的投资倾向。随着历史数据的积累，这一指数将被越来越多的投资者关注，并逐步成为资本市场的风向标。目前，这一指数体系正逐步扩展至全球资本市场。

　　2010年1-4月，投资者对未来市场的预期持续为牛市，尤其是3、4月，连续显示为高涨。2010年5月，情绪指数急转直下，转变为熊市下挫。这是自2009年10月以来，情绪指数再次出现熊市预期，说明投资者对未来市场充满忧虑。

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　　三、关于当前资产配置的建议经济阶段

　　2010年一季度，国内生产总值80577亿元，同比增长11.9%，比去年同期加快5.7个百分点。居民消费价格同比上涨2.2%。全国规模以上工业增加值同比增长19.6%，比上年同期加快14.5个百分点。全社会固定资产投资35320亿元，同比增长25.6%，比上年同期回落3.2个百分点。社会消费品零售总额36374亿元，同比增长17.9%，比上年同期加快2.9个百分点。居民消费价格同比上涨2.2%，八大类商品四涨四落：食品上涨5.1%，烟酒及用品上涨1.6%，医疗保健和个人用品上涨2.4%，居住上涨2.9%；衣着下降0.9%，家庭设备用品及维修服务下降0.9%，交通和通信下降0.1%，娱乐教育文化用品及服务下降0.1%。

　　贸易方面，进出口总额6178.5亿美元，同比增长44.1%，比上年四季度加快34.9个百分点。出口3161.7亿美元，增长28.7%；进口3016.8亿美元，增长64.6%，顺差144.9亿美元，比上年同期减少479亿美元。产品结构改善推动了出口持续复苏。机电、高新技术产品出口增长较快，一季度分别增长31.5%和39.1%，均快于同期出口增速；劳动密集型产品出口增长15.6%，慢于总体出口增速。加工贸易出口从大幅下跌中恢复，一季度增长29.8%，增速创近三年来的新高。

　　3月末，广义货币供应量余额65万亿元，同比增长22.5%；狭义货币供应量余额22.9万亿元，增长29.9%；流通中货币、余额3.9万亿元，增长15.8%。金融机构人民币各项贷款余额42.6万亿元，比年初增加2.6万亿元；人民币各项存款余额63.8万亿元，比年初增加4.0万亿元。

　　从一季度宏观经济数据来看，经济复苏虽然得以持续，但是，上市公司一季度业绩增速的环比回落，出口恢复依然温和，均显示经济增长仍远未达到危机前的水平。二季度，基数效应的消退将令国内经济增速稳步回落。异常天气对粮食价格上涨的推动力以及国家收储政策对猪肉价格的推动将成为通胀可能超预期增长的主要风险。现在经济增长模式的问题不是增长动力，而是能否保证价格水平的稳定性，房地产价格上涨、物价水平上升都意味着政策退出的脚步不会中断，政策收紧趋势越明显。在这种背景下，市场将由情绪变化引起波动，甚至可能加大经济的下行风险。

　　与上述经济指标相同，房地产数据也一直备受投注者关注。尤其是4月以来，房地产政策的发布，成为市场下跌的主要因素。数据显示：2010年3月份，全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨11.7%，其中新建住宅销售价格同比上涨14.2%，新建商品住宅价格同比上涨15.9%。3月份，全国房地产开发景气指数为105.89，比2月份提高0.42点，比去年同期提高11.15点。在这种情况下，抑制楼市房价的涨幅无疑成了当下政策的主旋律。国务院发布了《国务院关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》，特别强调，严格限制各种名目的炒房和投机性购房，房价过高地区可暂停发放购买第三套及以上住房贷款，对不能提供1年以上当地纳税证明或社会保险缴纳证明的非本地居民暂停发放购买住房贷款。之后又有一系列政策相继出台：重庆“特别房产消费税”方案获得批准，国家将在一些城市试点开征个人住房消费税。20 日，住房城乡建设部发出《关于进一步加强房地产市场监管完善商品住房预售制度有关问题的通知》，要求各地切实负起责任，加大查处力度，强化房地产市场监管。21 日，银监会银行业监管一部主任杨家才表示，新的房贷政策是以房屋数量来认定是否为第二套、第三套，同时，以家庭为单位进行认定，包括本人、配偶及未成年子女。

　　房地产业是国民经济的重要支柱产业，房地产市场的运行以及未来的发展趋势与宏观调控政策以及宏观经济变动息息相关。2009 年房地产行业的复苏源于中国经济的率先复苏。然而，房价的过快上涨引起了舆论的广泛关注，政府承受了巨大的压力，这直接导致了针对房地产行业的调控政策密集出台，主要从增加有效供给、加强市场监管、完善相关制度的原则出发，综合运用土地政策、金融政策和税收政策等手段，加强和改善对房地产市场的调控。

　　尽管政府调控的初衷是抑制房地产价格过快上涨，保证市场的平稳健康发展，而非刻意打压市场。但是上述一系列政策直接导致了地产板块大幅下跌，并带动金融板块的下跌，严重打击了投资者的信心。我们认为，短期内市场仍要继续消化调控政策带来的不确定性。这将持续影响市场情绪，市场低迷的走势仍将持续一段时间。

　　在资产配置方面，我们的模型显示我国经济仍处于扩张阶段，因此，我们依旧推荐投资时钟模型中扩张期投资排名前五的行业：采掘行业、黑色金属行业、建筑材料行业、有色金属行业与公用事业行业。在市场波动的情况下，投资者也可以考虑配置防御型的医药板块股票。此外，政策退出可能会在未来持续影响市场，但是新政策的推出毕竟需要一定的观察期，这种情况下，投资者可以选择在观察期对资产配置进行适度调整。

　　(三)中国的真实GDP增速、经济阶段和股市

　　右纵轴黑色虚线表示真实季度GDP同比增速，左纵轴蓝色实线代表上证综合指数，图片下部红色部分代表经济扩张，蓝色为滞胀，绿色为紧缩，黄色为复苏。阴影部分代表熊市。

　　作者为“耶鲁ccer投资者信心指数”项目组研究员

　　关于“中国股市投资者信心指数”： “中国股市投资者信心指数”是耶鲁大学管理学院国际金融研究中心罗伯特·希勒教授发起的全球投资者信心指数体系的一部分。耶鲁大学编制的股市信心指数时间跨度近20年，是迄今为止历史最长的测量投资者信心和投资态度的定量研究，在相关市场产生了重要的影响。目前这一指数体系正逐步扩展至全球资本市场。耶鲁大学管理学院和北京大学中国经济研究中心从2005年开始编制“中国股市投资者信心指数”，用国际化的视野、本土化的知识为中国资本市场参与者提供一个客观、公正的评价指标，为监管机构提供一个洞悉市场状况的独特视野。我公司负责“中国股市投资者信心指数”在中国地区开展的相关调查工作。该项目的问卷调查工作每月初开展一次，我公司定期对调查结果进行分析并发布分析报告。

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