⊙长城证券研究所

　　一、两会后行情值得期待

　　2月份A股反弹的主要动力除了市场对货币政策紧缩预期的缓解外，还有对两会的预期。存款准备金率首次上调导致了市场对紧缩预期的反应过度，根据我们对估值相对变化的分析，市场已经纠正了对前期的过度预期；从两会影响来看，两会期间股市涨跌并没有显著性，主要是前期已有所预期，而两会过后市场有望迎来新一轮反弹。我们认为3月份市场仍会保持区间震荡走势，但是后半月好于前半月的概率较高。

　　1、紧缩预期的“纠错”行情已经结束

　　我们测算，在加息预期最强烈情况下(预期今年加息81个基点)，将会影响到估值重心下移15%和上市公司预期利润下调5%。这种影响主要体现在三个方面：(1)加息对折现率的影响，(2)加息对市场流动性的影响，(3)加息对消费需求和企业融资成本的影响。如果按照这种最悲观预测，对应的上证综指应该在2600点左右。判断的前提是，在没有其它事件影响下，单纯加息预期会对股市造成的影响。我们知道在同一时期影响股市的因素可能有很多，而且会交叉影响，但至少在今年这种由经济复苏到政策影响转变行情中，这种方法还比较适用。

　　而根据我们对中国宏观经济的判断，中国经济的扩张速度正在放缓，物价指标将在年中冲高回落，我们认为加息等紧缩政策最有可能在二季度出台。

　　根据我们对外围经济的判断，美国和欧盟上半年加息概率较小。欧盟经济复苏进度不如美国，加上近期欧盟成员国债务问题的困扰，欧盟加息时间要晚于美国。美国经济虽然在去年四季度强劲复苏，但目前的GDP增长仍然依靠政策刺激，随着下半年经济刺激政策的退出，未来的复苏前景仍然存在一定的不确定性。主要反应在几个方面：(1)从库存销售比和库存订单比来看，目前库存水平已接近合理位置，美国去库存阶段已经结束，而库存变化对GDP的贡献也将逐步回落；(2)虽然近期就业市场出现了一些好转迹象，但非农就业人数间接下滑局面还会发生，乐观预期失业率明显改善的时间窗口要到下半年；(3)消费信贷市场还没有复苏，主要是由于储蓄率还有待修复，所以一旦经济刺激计划全面退出，消费市场能否保持稳定还需要观察。正是由于种种不确定性，我们判断美国加息的时间应该在三、四季度之间，市场过早的反应有些过度。

　　所以无论根据中国经济还是外围经济的实际情况，今年中国加息81个基点的预期很难达到，加息27个基点较为合理。如果根据这种预期测算，上证综指对应的点位在3000点左右，而目前市场已经纠正了对前期的过度预期。在经济没有发生实质性改变前提下，紧缩预期再次强烈反而是买入的较好时机。

　　2、两会后市场有望震荡向上

　　另外一个因素是两会对市场的影响，近期市场对该题材的研究也很多，其中有乐观、有中性，也有对两会后行情悲观的。但我们认为，A股市场两会后行情特征非常显著，两会后市场走强概率非常大，而两会期间市场不用报太大期望。

　　从1991-2009年股市表现来看，两会前一个月市场会有较强的预期，其中以2001年后最为明显，说明预期对股市的影响正随着投资者的日益成熟而逐渐加强；两会期间的10-15天，市场并没有明显的波动趋势，2000年后这种无规律波动更为显著；而两会后一个月股市波动区间开始明显加大，股市上涨概率也最大。

　　为了证明“两会后”行情的可靠性，我们分别将两会后一个月股指表现与剩余可比月份分别对比，同时与两会前半年股指表现进行对比。结果显示，两会后一个月股指平均涨幅较高，而且上涨的月数占比也是最高，说明两会后行情非常显著。另外，为了剔除其它因素(主要是股市周期因素)对两会后行情的影响，我们也与两会前半年股市表现进行了对比。结果显示，在较为相同的经济背景下，股市趋势并不对两会后行情构成影响。

　　我们认为，两会后行情是主导3月行情的主要因素，而基于市场前期已经对两会有所预期，两会期间市场有获利回吐或规避风险的可能，但两会后行情值得期待。

　　二、股票配置：“转型格局”与“央企整合”

　　1、 转型特征中的行业格局

　　2002年以来的出口型与重工业化导向，累计的弊端严重制约了未来经济的可持续增长能力。主要体现在资源承受有限、可持续增长能力短缺、污染与低附加值现象严重等方面。

　　2010年是中国经济转型元年，政策自上而下进行规划、推动是启动转型的主要标致。转型元年在经济增长的结构均衡方面，消费驱动力显著抬升。在行业布局上，显现传统行业与新兴行业此消彼涨的渐进式特点。从行业景气的长期角度考虑，代表内需消费的医疗、教育、家电、食品饮料、金融、商业、文化传媒、旅游等行业将稳定增长。从传统与新兴行业比重来看，采掘、化工、机械、建材、钢铁、有色行业将从高增长逐步向低增长回落。信息网络、生物医药、新能源、新材料、先进制造业、生产性服务业等领域作为培育重点，已经作为国家战略规划，正在制定专项规划和产业扶持政策，其中的相关公司将迎来蓬勃增长期。

　　站在投资维度，面临继续配置传统行业能否产生超额回报的思考？同时，个人投资者往往从主题炒作角度对待新兴产业，而机构投资者更多关注的是能够维持多久的高成长性与业绩兑现的保证性。从国外产业升级、新旧产业变化过程来看，我们认为支撑重工业的各主要行业在未来几年会迎来景气持续回落的环境，其估值水平从业绩角度较难获得大幅提升，其超额回报取决于投资者波段操作水平。新兴产业投资可能会遇到类似互联网初始期的泡沫，但是其具备孕育高成长性公司的土壤。

　　2、“央企重组”接力区域振兴

　　2010年是“央企重组”目标完成的最后一年，按照《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》规定，为促进企业资源优化配置，形成合理的产业集中度，培育一批具有国际竞争力的特大型企业集团，国资委设定的目标是，到2010年国资委履行出资人职责的企业调整和重组至80-100家。据统计，国资委2003年成立时有196家央企，2009年降到129家，6年内先后有67家央企被重组，平均每年减少10多家。按照目标，今年需要至少减少29家，因此，2010年是央企整合进程加速，并且重组规模最大的一年。

　　根据我们的监测，近期”央企重组”有加快迹象。国资委2月24日公布《关于中央企业国有产权协议转让有关事项的通知》，央企内部的国有产权协议转让审批权被下放到了央企手中，无需再上报给国务院国资委审批，在央企重组地方国企方面也“减掉”了地方国资审批这一环节。资本市场为近年来央企重组整合提供了显著案例，我们定性判断，未来“央企重组”加快将使得相关概念股继区域振兴之后成为市场追逐的热点。

　　三、长城30股票池表现与调整

　　针对经济转型期产业格局的分化趋势，长城30股票池依据研究员的最新调研情况增加新兴产业与消费类行业的股票配置，降低中上游煤炭与钢铁行业的配置比重。本期长城30股票池调出兖州煤业、招商地产、酒钢宏兴，调入银星能源、燕京啤酒、天士力。

　　(执笔：腊博、吴土金、高凌智)

　 　　 　 　　 　　 　　 　　 　　 　 　　 　　 　　 　 　 　 　　 　　 　　 　　 　 　 　　 　　 　　 　　 　 　　 　　 　　

3月份长城证券研究所长城30股票池
股票代码	股票名称	所属行业	流通市值(亿元)	2009年EPS(元)	2010年EPS(元)	2009年PE	2010年PE
000999	华润三九	医药	89.20	0.72	0.92	34.44	26.96
600535	天士力	医药	133.08	0.68	0.84	41.93	33.94
000858	五粮液	食品饮料	1,073.76	0.86	1.28	33.03	22.20
000729	燕京啤酒	食品饮料	103.77	0.52	0.69	40.48	30.51
000715	中兴商业	商业贸易	37.45	0.33	0.35	42.27	39.86
002024	苏宁电器	商业贸易	575.40	0.64	0.83	29.22	22.53
000983	西山煤电	煤炭	361.59	1.05	2.00	31.42	16.50
600395	盘江股份	煤炭	62.69	1.03	1.38	23.67	17.67
600754	锦江股份	旅游	119.91	0.49	0.65	56.88	42.88
600258	首旅股份	旅游	49.98	0.72	0.88	32.49	26.58
601169	北京银行	金融服务	635.26	0.95	1.20	17.46	13.83
600036	招商银行	金融服务	2524.21	0.86	1.02	19.17	16.17
601318	中国平安	金融服务	2177.34	1.38	1.62	33.64	28.65
002048	宁波华翔	交运设备	55.36	0.72	0.55	18.68	24.45
002233	塔牌集团	建筑建材	17.65	0.54	0.85	28.39	18.04
002035	华帝股份	家用电器	20.13	0.32	0.60	38.22	20.38
000527	美的电器	家用电器	436.04	0.93	1.17	23.16	18.41
600089	特变电工	机械设备	394.52	0.85	1.08	26.95	21.21
600031	三一重工	机械设备	467.83	1.32	1.80	24.85	18.22
600875	东方电气	电力设备	212.66	1.67	2.00	27.20	22.72
000862	银星能源	电力设备	33.66	0.15	0.37	100.00	40.54
000822	山东海化	化工	70.35	-0.79	0.15	--	51.67
000635	英力特	化工	30.45	0.32	1.20	55.38	14.77
002110	三钢闽光	钢铁	19.35	0.08	1.00	175.75	14.06
000898	鞍钢股份	钢铁	214.80	0.09	0.75	135.44	16.25
000718	苏宁环球	房地产	120.05	0.54	0.99	21.15	11.54
600325	华发股份	房地产	129.83	0.86	1.13	18.74	14.27
600460	士兰微	电子元器件	56.29	0.19	0.28	81.05	55.00
600360	华微电子	电子元器件	33.40	0.25	0.40	34.88	21.80
000602	金马集团	电力	32.97	-0.06	0.60	--	40.88

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