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　　申银万国证券研究所 袁 宜 陈 杰

　　宏观经济面上，我们申万宏观组继续维持“中国经济进入新的上升周期”的判断，并认为2011年中国经济增速将略高于2010年，相应的，我们申万策略组也维持对2010年A股市场运行趋势的判断：2009年12月-2010年第一季度冲高回落；2010年第二季度筑底回升；2010年下半年震荡上行。基于这样的判断，在经历了一月份的回落调整后，我们期待投资机会的逐渐显现。

　　随着股指的进一步下探，价值投资区域逐渐临近。进入2月以后，随着2009业绩快报的大量披露，2009年的盈利状况逐渐清晰，使得静态估值相对可靠。然而考虑到2010年的盈利预测可能面临调整的风险，动态估值仍存在不确定性，因此我们更乐于观察当前的静态PE，并与历史水平进行比较。截至2010年2月5日收盘，申万重点公司整体的2009PE为20.4倍，处在历史均值以下0.4倍标准差的水平。从历史上看，申万重点公司整体静态PE低于20倍的情况，只出现在这样两个时段：2005年初-2006年中、2008年中-2009年初，这也是A股市场投资价值显现的时段。剔除估值较低的金融、石油石化和电力，目前的静态PE处在历史均值附近，这意味着随着股指的进一步下探，A股市场将逐步进入左侧投资的区域。

　　我们认为，在紧缩政策最严厉的时候、在紧缩预期最强烈的时候，或许也是左侧投资者入场的最佳时机。随着经济先行指标的下滑，以及二季度以后中国经济同比增速的自然下降，我们预计政策紧缩的力度有望减轻，甚至可能开始对某些领域重新加以支持(如改善型购房)。此外，信贷的均衡投放，意味着第二季度以后的信贷环境将较往年更为宽松。在政策释放积极信号的情况下，预计股市有望筑底回升。由此推断，未来两个月或将出现左侧布局的时机，建议投资者在紧缩政策最严厉的时候、在紧缩预期最强烈的时候逐步出手。

　　投资主题方面，我们建议关注春节效应%2B地方两会。随着春节后一系列节日消费数据的公布，消费板块(农林牧渔、商业贸易、餐饮旅游、公用事业、建筑建材、交运设备等)在股市上也往往会取得不错的表现。同时，今年31个省市自治区的政府工作报告均突出产业振兴和结构转型、强调区域经济规划、强化民生保障。现代农业、节能减排、电子信息、旅游、生物医药、新能源和智能电网、新材料、装备制造业被三分之二以上的地区列为未来需要重点振兴和发展的主导产业，在股市中有望出现板块性的投资机会。

　　而在行业配置上，我们对稳定增长的消费品板块在短期和长期的表现依然具有信心；对稳定增长板块中PEG过高的品种，在上涨中建议适当降低配置，而投资品板块可在进一步回调中适当增加配置。