□作者 乐嘉春

　　作者系

　　经济学博士

　　价值低估的金融股“被调整”，已成为助推A股下跌的新动能。尽管当下金融股估值水平已接近其下限，预示A股已进入估值相对合理的震荡区间。但隐藏在市场背后且能起决定性影响的政策存在很大的不确定性，正在改变这个市场的大部分预期。

　　目前，A股市场面临两个重大市场问题：一是金融权重股价值的低估风险最值得关注；二是机构投资者利用其压倒性优势“多杀多”，将使A股市场陷于估值的迷雾之中。

　　自2010年以来，A股股指经历了一波大幅震荡下跌走势，轻松击穿上证指数3000点心理关口。值得注意的是，尽管金融权重股早已进入合理估值区间，但依然成为市场杀跌的主要对象之一。价值低估的金融股“被调整”，也成为助推A股下跌的新动能。

　　之所以这么看，是因为金融股在目前A股指数(主要指上证指数及沪深300指数)中所占流通市值的比例非常大。截至2009年12月31日，十大流通市值最大股票所占上证指数的流通市值比重约为39.20%，其中工商银行、中国银行等7家金融股所占上证指数流通市值比重合计为30.60%。另外，截至2010年1月22日，金融地产权重股所占沪深300指数比重为38%，其中前五大权重股均为金融股，累计权重达到14.72%。由此可见，金融股的涨跌对A股指数波动会产生很强的杠杆效应。

　　从目前看，金融股已进入估值合理区间。上证指数的平均市盈率为22.12倍，动态市盈率为17.75倍，金融股中除了保险股外的平均市盈率则为12-14倍。同样，沪深300指数的平均市盈率为20倍左右，剔除地产股后的金融股平均市盈率估计也就在13倍上下。这些数据均表明，金融股价值已被低估。

　　但是，令市场不解的是，A股金融股依然是近期机构投资者的重点打压对象。表面上看，是银行股的再融资压力，实则是市场扩容步伐太快和货币紧缩等不确定性因素，引发了机构投资者的“反向操作”——借助打压金融股，起到杀跌A股股指的杠杆效应。由此，金融股的“被调整”，也成为A股跌穿3000点心理关口的一块“多米诺骨牌”。

　　那么，为什么本已价值被低估的金融股(实际上也暗示了A股市场或已进入估值相对合理的区间)还会沦为“被调整对象”呢？这一切都祸起于所谓的“趋势投资”，又言所谓的“价值投机”。其中，基金等机构投资者充当了趋势投资的急先锋。

　　因为，这次金融股遭遇持续杀跌，还有一个重要原因，即相关统计数据显示去年第四季度开放式股票型基金平均仓位已接近90%。尽管去年年末机构投资者表现的过度乐观情绪简直不可思议，但当基金去年四季报披露完毕后，大家全都傻眼了，谁还会来增仓A股？而且，按照历史经验，基金仓位高于80%的季度，大盘都可能会形成一个阶段性顶部。

　　在市场没有反应过来时，基金等机构投资者选择了“三十六计走为上策”的撤离策略。怎么走？当然从基金自己的重仓股开刀，这就是本已价值被严重低估的金融股为何还会遭遇机构投资者连续杀跌的根本原因之一。

　　透过当前金融股价值被低估，我们可以看到，机构投资者采取超强的趋势投资、不惜成本杀跌，已经凸显了A股市场的全面危机，机构投资者正按自己的“预期”方向在“制造”一种市场走势，并利用自身的压倒性优势“多杀多”中坐收渔利。在短期内，不是基本面因素而是“弱肉强食”的丛林法则将主宰A股市场。从这个角度分析，金融股的“被调整”已经让A股市场失去了合理投资的判断依据，陷入了估值的迷茫之中。

　　在笔者看来，眼下机构投资者超强的趋势投资风格，可以视为是对未来股指期货的一种预演。但如果这个市场一味信奉趋势投资的话，那么推出股指期货非但无法平抑或对冲市场风险，反而会成倍放大市场风险。例如，机构投资者只需刻意打压金融股股价，就可以达到助跌A股股指的预期目的。现在的做法，是否是一种预演？值得关注。

　　当然，鉴于金融股的估值水平已接近其下限，这意味着市场筹码将日趋“凝固”，越是打压，反而越会凸显金融等权重蓝筹股的估值优势。如此，也预示了当下A股市场已进入估值相对合理的波动区间。

　　同样，金融股的“被调整”，也折射出当前A股市场已失去航行的估值坐标，更重要的还有，隐藏在市场背后且能起到决定性影响的政策依然存在着很大的不确定性，这些不确定性正在改变这个市场的大部分预期，并加深了当下市场投资者的担忧与悲观情绪。

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