证监会新闻发言人8日表示，国务院已原则同意开展证券公司融资融券业务试点和推出股指期货品种。据悉，证监会将按照“试点先行、逐步推开”的原则，综合衡量净资本规模、合规经营、净资本风险控制等指标和试点实施方案准备情况，择优选择优质证券公司进行融资融券业务的首批试点，并根据试点情况和市场状况，逐步扩大试点范围。此外，股指期货前期的各项准备工作已基本就绪，包括发布股指期货投资者适当性制度、明确金融机构的准入政策等工作。上述工作预计需要三个月左右的时间，以确保股指期货的平稳推出。

　　机构认为，推出促进价格发现、提高市场效率的股指期货和融资融券产品恰当其时。1、海外股指期货推出的实证研究表明，股指期货推出不改变市场长期走势，但是影响市场短期行为。在当前A股市场估值完全处于合理区间内的情况下，推出股指期货，对A股市场的估值和预期也将处于合理范围内，将对A股市场的冲击最小，是最佳时机。2、融资融券是一种风险可控的交易机制，虽然近期美国的危机的爆发部分是由于卖空造成最终引发的，但是排除不持有任何证券的“裸卖空”交易后，整个卖空制度的风险是完全可控和有限的，能够直接促成股票市场双边行情，保持个股和整个市场处于相对合理的估值范围内。在当前A股个股估值比较合理的情况下推出融资融券，直接形成我国A股市场的双边运行机制，将会促使未来A股市场的估值更加理性，A股市场的上涨与宏观经济直接挂钩，最终A股市场将真正成为经济晴雨表。

　　融资融券对股指期货定价的影响

　　由于国内股指期货与融资融券均未推出实盘交易，因此难以对两者之间可能的联动关系进行分析，可以借鉴的是海外市场经验。海外研究者对融券卖空机制与股指期货定价关系分析主要集中在融券业务上，基本有以下一些观点，一种是缺乏借券卖空机制会影响股指期货的错误定价，如Joseph.W.Fung(1999)对香港期货市场的分析表明，1994年部分放开成份股卖空限制，1996年取消成份股卖空限制后，股指期货错误定价的幅度与次数均明显减少；另一种是缺乏借券卖空机制不会影响股指期货的错误定价，如Chung Kang(1993)对日本市场的分析，Neal(1996)的分析结果表明缺乏卖空机制不是影响股指期货的错误定价的主要原因，Andreas Grunbichler&Tyrone W.Callahan(1994)对德国市场的实证研究结论是，卖空机制成本高昂且有诸多限制，但其推出后一年间股指期货令人惊讶地没有错误定价，其他年度错误定价比例低于0.5%。还有一种观点是GerldD.Gay(1999)对韩国市场的分析表明1996年引进卖空机制后，股指期货的错误定价反而更加严重。

　　结合海外市场经验来看，未来国内推出股指期货之后，因为融资融券业务与股指期货交易类似采取保证金方式交易即都具有杠杆特性，因此可以预期融资融券业务的推出将使得股指期货期限套利区间上下限发生偏移：在计算股指期货无套利区间上限时，需要考虑买入股票所需资金的成本，而借助融资交易可以更少的资金达到目标，虽然融资也需另付成本但总体来说能够部分降低无套利区间上限；因为融券业务的推出使得卖空股票买进股指期货的反向套利成为可行，从而能够计算无套利区间下限，实际计算时由于融资融券业务规定融券卖出股票所得款项在还券之前不得另作他用，从而无法获取收益，另外融券成本将会显著高于一般借贷成本，因此无套利区间下限将比理论计算值更低。归结而言，融资融券业务推出使得股指期货期现无套利区间上下限都可以确定但较其他市场表现有所扩张。

　　海外实例

　　1、过去二十年全球期货等衍生产品急剧膨胀

　　目前，全球有超过40家交易所上市了近400种股指期货产品，其中美国期货市场发展尤为迅速。在1980年至2001年的发展初期，美国期货交易的合约数增长了5.83倍，期权交易合约数增长了8.14倍，股指期货占期货合约数的比重起伏较大，是仅次于利率期货的重要期货品种，期货和期权相关衍生品交易成为券商经纪业务的重要来源，并使券商开发出各种衍生套利工具，改变了投资业务盈利模式。

　　由于市场机制等原因，各国或地区股指期货与股票交易额的比值各有不同，因此股指期货业务的直接收入贡献并不具备可比性。但考虑到近年来中国期货市场发展迅速，预计股指期货占全部期货品种成交金额的比重将迅速上升，这对于提升券商控股期货公司的佣金收入、建立证券公司自营业务的避险和对冲机制、丰富资产管理产品线具有深远意义。

　　2、期货业务具有爆发性增长的潜力

　　近年来，期货市场一直保持着成倍增长的高增速，目前交易额已突破100万亿元大关，多数券商控股的期货公司已经盈利，有的达千万元以上。随着商品期货品种的日益丰富、股指期货的推出，及期货交易双向收费的可能，使期货业务有望成为收入可预期、发展速度最快的新业务。

　　3、如何预测融资融券的成交规模？

　　在境外市场，证券金融公司、资金拆借等是证券公司融资融券业务的主要资金来源，因此融资融券规模均大于证券公司净资产规模。例如，考察1992~2001年间美国市场信用融资额、股票成交量和证券行业净资产的情况，融资融券规模与证券公司净资产的比值相对稳定，平均是2.27倍，融资融券业务平均利率水平在8%左右。

　　日本的证券金融公司是融资融券业务的主要资金来源，融资融券规模平均是证券公司净资产的1~1.3倍。在融资融券业务活跃的日本创业板市场，个人投资者的保证金比率至少是30%，融资交易规模远大于融券交易。类似的，1999~2007年间美国经纪型券商嘉信公司的融资融券业务的规模平均是净资产的2.48倍。

　　4、融资融券业务提升市场交易量

　　融资融券业务对市场交易量和证券公司代理买卖证券业务净收入的贡献也不可忽视。以日本为例，近年来融资融券业务占券商代理交易额的比重达到了13%~16%，占市场交易额的比重也超过了10%。

　　由于目前A股市场中符合融资融券的客户具有一定的资金规模、资券值周转倍数高、风险偏好等特征，因此预计融资融券业务的规模和发展程度有望好于市场的预期。近年来，限售股解禁和融资产生的新增股份数量持续增长的趋势下，A股市场的月度平均换手率仍维持较高的水平，融资融券和股指期货等业务的推出，将进一步推动市场成交的活跃和交易额的增长。

　　股指期货和融资融券的市场机会

　　1、股指期货和融资融券概念股面临交易性机会

　　一是直接受益者，在股指期货正式推出前，市场可能会结合股指期货推出进程对股指期货概念股进行炒作，股指期货概念股存在交易机会。建议投资者可中长期重点关注相对价值贡献较高的如中国中期、高新发展、中大股份，以及估值相对较低的现代投资、厦门国贸等。投资股指期货概念股时需要注意，一旦股指期货正式推出后，股指期货概念股的风险将大大增加，尤其一些估值较高且股指期货业务对其业绩贡献较小的股指期货概念股将面临着较大的风险。

　　融资融券业务则是证券行业成为最大受益者。虽然融资融券业务推出初期，并不能为试点证券公司带来大量的手续费收入和利息收入，却吸引了大量的优质客户，扩大了客户资源，提高了经纪业务交易量，在转融通业务全面放开以后，试点证券公司将成为最大的受益者。

　　二是间接受益者，包括与交易有关的软件公司以及与之相关的软件商系统集成商等，因股指期货和融资融券的推出后，对交易软件的需求也会提升，从而提高这些股票的盈利。

　　2、沪深300权重指标股将迎来走强契机

　　融资融券交易是信用交易的狭义表现形式，金融体系的终结信用就是国家信用。任何一个国家的中央银行都是最终贷款人，这一点从美国在次贷危机“社会主义式”的救市行为中得到了更好地证明。资本市场必须以国家信用为保证，而中国资本市场在发展过程中，更离不开大型央企的支持。融券交易的实施，强化了央企在证券市场上的主导作用。以中石油、工商银行这两大权重股为核心，组成了中国的“央行证券”。“央行证券”是央行职能在资本市场的代表，它们不仅发挥着指导市场定价的作用，还对整个市场的走势发挥着“有形之手”的作用。可以预见，在过去政府对股市泡沫的监管中，往往不得已采取行政干预的手段，通过“金牌”来实现调控意图。融券业务推出后，这一职能更有可能依靠“央行证券”得以实现。

　　另外，综合海外市场股指期货推出时的经验，发现统一规律：股指期货上市前涨，上市后跌，但股市长期运行趋势不变，权重股在推出前能够获得超额收益。造成这种现象的根本原因在于机构对权重股提高配置造成的，股指期货上市前，由于机构需要通过权重股而取得股指期货“话语权”，通常在推出前市场出现抢筹行情，标的指数的权重股被机构提高配置比例，从而推高权重股的上涨，反过来权重股上涨又刺激指数上涨，使得推出前指数上涨，而推出后，指数此时往往处于相对高位，利于做空，通过做空指标股反手做空指数，造成指数下跌。因此建议对沪深300权重股进行重点关注。建议主要配置10只沪深300权重股：万科A、苏宁电器、民生银行、中国石化、中信证券、招商银行、中国联通、中国神华、交通银行、中国石油。

　　3、封闭式基金面临巨大套利机会

　　封闭式基金的高折价率现象在我国证券市场已经存在很久，之所以能够长期普遍存在，有其一定的必然性。从内部因素来看，由于封闭式基金没有像开放式基金那样受到赎回压力，因而在基金管理公司内部可能被边缘化；从外部因素来看，由于没有相应的风险对冲工具，投资者无法利用封闭式基金的折价率进行套利交易。

　　股指期货的推出，将一举改变封闭式基金高折价率普遍存在的历史。股指期货给市场提供了风险管理的有效工具，投资者可以通过买入高折价率的封闭式基金，同时卖空股指期货，实现几乎没有风险的套利。可以预期的是，随着股指期货的推出，大量风险厌恶型的投资者入市的积极性将会提高，他们绝不会对明显的套利机会无动于衷，套利资金的大量入市必然导致套利空间的消失。

　　股指期货正式推出之日将是套利空间消失之时。所以建议利用现在套利机会尚未消失之时，积极介入高折价率且与沪深300指数相关性较强的封闭式基金。同时考虑到封闭式基金与沪深300的相关性均很高特点的情况下，我们建议直接选取折价率越高的品种作为套利对象，如基金丰和、基金鸿阳、基金同盛、基金银丰、基金普丰、基金金鑫、基金汉兴等。

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