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　　◎ 安信证券策略团队／文

　　在盈利上升和流动性趋弱的年份，资本市场难有优异表现。基于此，我们认为2010年资本市场表现将相对平淡。

　　全球主要经济体的经济复苏过程均已进入V型右侧。我们预计，基于存货调整和经济主体的适应性预期，2010年全球主要经济体的GDP增速都会触及前期均值，之后出现分化：一部分经济体由于维持原有经济增长的基本经济因素受到根本性破坏，潜在经济增长率下降，经济增速会转入台阶式下降；另一部分经济体经济增长的内生动力并未受到根本性的破坏，经济波动本身只不过是受到外部冲击或者短期的投资、消费以及存货周期的扰动。在短期扰动消失后，复苏迅速转入繁荣周期。

　　我们预期本轮中国乃至全球经济的复苏，将会以所有重要经济指标恢复到历史均值为重要标志。从目前全球经济复苏的进程来看，这一目标大致在明年上半年就可以完成。

　　对于预测2010年乃至更长时间的投资机会而言，我们现在需要关心和回答的问题是：在全球和中国经济明年初出现均值回归之后，未来的演变方向是重新进入繁荣周期，还是停滞不前，甚至出现一个台阶式的下移？

　　但当前的证据既不支持我们做出中国经济将转入繁荣周期的判断，也不支持我们做出中国经济增速将出现台阶式下移的判断。从消费、投资和出口三方面进行分析，投资与出口占GDP的比重似乎已经或者正在走过拐点，如果消费不能快速上升，中国经济出现台阶式减速的风险正在加大。

　　由于就业与工资的粘性，企业利润的波动会比GDP更加剧烈。考虑工业企业毛利水平与工业增加值及PPI间的同步关系，以及2004年以来工业企业利润与毛利的比值随经济的盛衰在40%-50%之间波动，我们预期在工业增加值与PPI回复到均值的背景下，2010年工业企业利润增速约35%。

　　2010年上市公司净利润总额和每股盈利创出历史新高没有任何悬念，预计上市公司盈利增速在25%-30%，其中金融业和受管制行业增速在20%-25%，其他行业增速在30%-35%左右。但由于劳动生产率的提升速度放缓以及基础原材料价格的上涨，上市公司特别是非金融业ROE水平难以恢复到历史高点。

　　相对于2009年，2010年国内资本市场流动性的充裕程度将明显下降。影响流动性的因素包括：银行资本充足率的限制、货币政策转向、美元反弹以及实体经济的吸引力上升。我们相信其中至少有两个因素会在2010年起作用，从而削弱资本市场吸引力。我们认为2010年流动性供给及其与名义GDP之差将分别下降7个百分点和15个百分点。

　　历史经验告诉我们，当流动性供给及其与名义GDP之差两个指标同时下降时，A股市场均面临较大的压力，如1999年下半年、2003年下半年、2007年四季度，盈利增长再次退居次要地位。

　　即，在盈利上升和流动性趋弱的年份里，资本市场难有优异表现。基于此，我们认为2010年资本市场指数表现将相对平淡。预期上证综指3700点以上是风险较大的区域，2700点以下是安全区域。

　　从行业来看，下游我们相对看好低端消费品，因为低端消费品与低端劳动力的刚性需求紧密相关，而高端消费品通常与资产泡沫相关；中游我们相对看好产能扩张缓慢的制造业；上游我们继续看好原材料瓶颈。

　　超配的行业包括农产品、能源、钢铁、建材、交通运输设施、商业零售和家电。主题投资方面，看好低碳经济以及新疆和上海两个区域板块。

　　(作者为2009年卖方分析师评选水晶球奖策略研究第二名)