张扬健／文

　　美国总统奥巴马将于本月中旬访华，能源与气候问题将是中美领导人会谈重点。今年12月将召开哥本哈根气候变化会议以对新的温室气体减排协议进行协商，气候变化问题再次成为投资者关注的焦点。本文详细介绍了碳交易背景和我国CDM项目开发情况，并对上市公司开发CDM项目的投资收益及相关股票投资机会进行分析。

　　碳交易成温室气体减排有力手段

　　全球气候变暖，气候形势和生态环境日益恶化，引起了国际社会高度关注，国际社会希望通过碳交易，以市场机制方式解决全球气候变暖问题。1994年《联合国气候变化框架公约》正式生效。1997年通过了《京都议定书》，作为公约的重要补充。两大公约为碳交易奠定了法律基础。从环境保护的角度出发，《京都议定书》以法规的形式限制了相关国家温室气体的排放量，而从经济角度出发，它更是催生出一个以二氧化碳排放权为主的碳交易市场。

　　《京都议定书》规定发展中国家暂不履行减排义务，但要求发达国家在2008年~2012年的承诺期内，温室气体排放量在1990年的基础上平均减少5.2%。承担减排义务的发达国家可以通过“碳交易”的方式履行减排义务。国际上碳交易包括清洁发展机制(CDM)、联合履行机制(JI)和排放交易机制(ET)三种灵活交易机制。

　　清洁发展机制(CDM)： 指发达国家通过提供资金和技术的方式，与发展中国家开展项目级的合作，通过项目所实现的经“ 核证的减排量”(以下简称 CER)，用于发达国家缔约方完成履行议定书减排承诺。由于发达国家的能源利用效率高，能源结构优化，新的能源技术被大量采用，这些发达国家进一步减排的成本极高，减排成本比发展中国家高5至20倍，所以发达国家愿意以资金援助和技术转让的方式，在没有减排指标的发展中国家实施环保项目。对发达国家而言，CDM提供了一种灵活的履约机制；而对于发展中国家，通过CDM项目获得了部分资金援助和先进技术。这就是所谓的清洁发展机制(CDM)。

　　由于我国是发展中国家，到2012年前暂不履行温室气体减排义务，我国企业可通过和外国企业或者机构联合开发CDM项目，转让CDM项目核证减排量而获得收益。

　　CDM项目发展迅猛  可再生能源潜力巨大

　　2005年京都议定书正式生效后，全球碳交易市场出现了爆炸式的增长。2008年全球碳交易市场价值达1263.5亿美元，比2007年的630亿美元上升了100.6%。其中，2008年CDM一级市场规模为约65亿美元，由于受经济危机的影响，略低于2007年的约74亿美元；但由于二级市场(交易所交易和柜台交易)活跃，2008年CDM二级市场规模为约262亿美元，远高于2007年的54亿美元。一级市场加上二级市场，2008年CDM市场为约327亿美元，高于2007年的128亿美元。

　　截至2009年10月1日，全球CDM项目共4673个(不包括撤消、拒绝的项目)，这些项目至2012年的核证减排量(CER)总共为27.86亿吨CO2e。其中，水电、风电、生物质、地热、太阳能等可再生能源项目占项目总数的60%，而至2012 年预期核证减排量占总量的35%。甲烷减排(包括垃圾填埋气焚烧)、煤层气焚烧和利用、水泥项目占到项目总数的20%，至2012 年预期核证减排量也占总量的20%。能效提高项目占项目总数的15%，而至2012 年预期核证减排量占总量的12%。由于含氟气体和N2O的温室效应潜能值高、单个项目减排量大，这些项目个数虽然仅占总项目数的2%，但是占到至2012 年全部项目预期减排量的27%以上。从趋势上来看，可再生能源CDM项目数和核证减排量增长都较迅速，这是因为水电、风电、生物质、地热、太阳能等可再生能源符合能源发展趋势而备受各国关注，具有巨大的发展潜力。

　　我国成CDM项目第一大国

　　2002年，CDM项目进入中国。2002年下半年，荷兰政府和中国政府就中国第一个CDM项目—内蒙古自治区辉腾锡勒风电场项目签署合同。从此，越来越多的中国企业积极参与CDM项目开发，2006年中国逐渐取代印度和巴西成为CDM项目第一大国。截至2009年10月1日，中国、印度、巴西和墨西哥CDM项目数和至2012年累计的核证减排量(CER)分别为1841(15.39亿吨)、1188(4.296亿吨)、357(1.76亿吨)和157(0.63亿吨)。

　　据联合国CDM执行理事会(EB)网站综合信息，截止到2009年9月10日，我国共有627个项目注册成功，占EB全部注册项目数的34.66%，这些项目的预期年减排量将达184,759,929吨CO2e，占注册CDM项目预期年减排总量的59.00%。我国共有134个项目获得CDM执行理事会签发的289笔CERs，累计签发量为150,038,218 吨CO2e，占EB签发总量的45.80%。

　　涉“碳”上市公司价值分析

　　我国上市公司通过公司、控股子公司或者参股公司积极参与CDM项目。上市公司开发的CDM项目主要集中于新能源和可再生能源、节能和提高能效项目。按CDM项目年减排量统计，HFC-23(三氟甲烷)分解项目、新能源和可再生能源、N2O 分解、节能和提高能效位于前四位，是我国CDM项目资源富矿。

　　我国早期开发的CDM项目转让价格一般较低，如三爱富和巨化股份第一套HFC-23分解项目，减排价格分别为6欧元/吨和6.5美元/吨，大大低于同期国际上17.5-25欧元/吨的碳交易价格。国家发改委为了保护国内企业碳交易利益，同时避免行业无序竞争，规定碳交易保护价为8-10欧元/吨，但具体项目会具体分析。如果按照8欧元/吨的二氧化碳交易价格计算，我国水电、风电、生物质发电等再生能源开发的CDM项目扣除相关费用后，将增加0.04-0.06元/千瓦时的收益。

　　对于参与CDM项目的上市公司而言，能够给上市公司带来利润的项目应该是：1)新的年度签发CER的项目；2)成功注册但尚未签发CER 的项目。项目获得注册，减排装置正式运行后，还须经联合国指定的独立审计机构对实际减排量进行核准，最后以实际核准的减排量上报联合国CDM项目执行理事会，并以此确认最后的减排收益额。根据UNEP Risoe Centre统计，从注册到首次获得CER签发的时间，平均为383天。一旦获得CER签发，上市公司即可完成CER 的出售并确认收入。

　　对上市公司开发的CDM项目进行估算，见下表所示。表中所列为CDM项目CERs转让收入，在计算CDM项目利润时应扣除CDM项目建设成本和相关费用。上市公司CDM项目收入对公司利润的贡献，随项目类型、公司规模和行业周期而不同。开发CDM项目的企业主要是化工、钢铁、水泥、电力、石油石化等周期性行业，营业利润波动非常大，当行业景气时，出售CER 对公司利润的贡献较小，特别是对华能国际、大唐发电、华电国际、国电电力、马钢股份和中国石油等大盘股影响更小，甚至可以忽略不计；但是当行业处于衰退、萧条阶段，CER 的转让收入对于公司利润有一定影响，特别是对三爱富、巨化股份、神马实业、柳化股份、川化股份、桂东电力、通威股份等中小盘股影响更大。

　　三爱富、巨化股份开发的CDM项目属于HFC-23分解项目，温室气体减排量非常大而公司总股本不大，CER转让收入对公司利润影响最大。神马实业、柳化股份、川化股份、兴化股份和韶能股份开发的大部分CDM项目在今年刚获得注册，这些公司要等到2010年才能从CER转让中获得收益。由于这些公司的温室气体减排量大而公司总股本不大，所以在2010年及以后，CER转让将给公司带来巨大收益。

　　在奥巴马访华及哥本哈根会议到来之际，关注上述公司交易性投资机会，特别是产品供需两旺的兴化股份、天然气价格改革而获得成本优势的煤炭化肥股柳化股份、开发CDM项目而获得巨额收益的三爱富和巨化股份。神马实业因平煤神马能源化工集团吸收合并而获得资源优势以及我国对从美国、欧盟和韩国进口的己二酸征收5%-35.4%的反倾销税，公司前景看好，值得关注。桂东电力和韶能股份属于清洁能源概念股，符合国家产业政策，开发CDM项目还将获得额外收益，也可适当关注。■

　　(作者为长城证券研究所能源分析师)

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