内需型行业更具强势增长预期

　　□天相投顾宏观策略组

　　10月份股指上行的直接动力主要来源于两个方面：一是商品价格走高带动资源板块普遍上涨，二是以汽车、家电等行业为代表的耐用消费品行业由于业绩稳定增长而领涨大盘，带动其他板块上涨。

　　我们判断，经济形势的好转，以及由此产生的上市公司盈利状况的改善，在与市场扩容、流动性、估值水平等因素的博弈中，已经起到主导性地位。我们认为，这一特征有望在11月份得以延续，本月行情的演变，很大程度上取决于投资者对经济复苏情况进一步的预期，以及在这个过程中，哪些行业能脱颖而出。如果小市值行业继续表现较好，那么市场风格转换的需要，将不支持大盘有较大下跌空间，如果大市值行业能启动新一轮上涨行情，那么股指有较大幅度上涨的可能性就会加大。　　　　

　　经济基本面持续好转

　　进入三季度以后，中国经济最坏的时期已经过去的论断已成为共识。10月21日国务院会议首提经济回升向好趋势得到巩固。今年一季度的GDP增速是6.1%，上半年GDP增速为7.1%，前三季度GDP增速达到7.7%，其中第三季度同比增长8.9%。2009年全年GDP“保8”的目标已经是较为确定的事件。据社科院对今年经济增长的预测，全年GDP增长速度大约为8.3%。

　　从微观层面来看，上市公司的业绩呈现显著的持续好转态势。1620家公司2009年前三季度实现归属母公司所有者的净利润合计7700.57亿元，较去年同期下降了2.93%，当季环比增长4.8%，当季同比增长25.69%。

　　前三季度同比增速前五的行业分别是电力、化纤、民航业、石化、保险，业绩同比下降幅度较大的行业有航运业、钢铁、有色等。按三季度数据统计，剔除不可比公司，同比增速排名前五的行业分别是电力、通信、汽车及配件、金融其他、保险，环比增速排名前五的行业分别是钢铁、元器件、信托、有色、航运业。

　　我们用第三季度行业利润占全部上市公司利润的比例与前三季度这一比例相比，发现钢铁、建筑、医药、电力等行业第三季度单季利润占比显著提高。这显示钢铁、电力、有色等行业正在从扭亏或者微利的状态中走出，建筑、医药、汽车及配件、机械等内需型行业，正显示出强劲的增长势头。盈利能力上出色的表现，是其在股市上取得估值优势的保证。

　　根据天相分析师的盈利预测，截至10月30日，我们重点跟踪的813家A股上市公司今年的利润增速为29.74%。我们预期，今年全年的业绩会回到25%到30%的增长水平。这样整个市场从信心指标、供给指标，会支持股市底部抬高的整体方向。因此从基本面情况来看，我们对11月股指上行持乐观态度。

　　估值合理不存在系统性风险

　　经历了10月份的上涨之后，当前股价已经有所提高，但三季度业绩的好转，降低了整体市场的估值水平。截至11月2日，全部A股当前不含亏损、总股本加权的滚动市盈率为26.91倍，市净率为3.43倍，按流通股加权计算，滚动市盈率为24.59倍，市净率为3.30倍。从股票市场估值的角度，主要是观察当前市场价格所处的阶段是不是具有系统性的风险。我们认为，对应整个经济复苏到加速阶段，目前这个估值水平是一个不高估也不低估的阶段，所以市场不存在系统性的风险。

　　分行业来看，从行业的PE历史比较来看，银行、通信、石油、石化、公路、铁路运输和煤炭等行业处于PE的历史低位，相对市场的PE倍数也较低；从行业的PB历史比较来看，钢铁、公路、造纸包装、银行、建筑、铁路运输和电力等行业的PB倍数处于历史地位区域。

　　综合比较后可以发现，银行、通信、钢铁、石油、石化、建筑、公路、铁路运输等行业依然具有估值优势。

　　供需失衡压力减轻

　　从供求关系来看，进入三季度以来需求开始变得稳定，市场关注的重心在供给方。

　　10月份股市的供求平衡已经经受了供给增加的考验。在创业板开闸后，28家创业板公司实际融资155亿元，加上主板市场新股发行以及大小非解禁等因素，10月份新增可流通的股票供给量大幅增加。而11月份新增供给压力会大幅减轻。首先，限售股解禁数量不大，11月当月解禁118亿股，解禁市值为1539亿元，远低于10月份2万亿元的规模，在全年来看，也处于较低水平。其次，在新股方面，我们没有发现有加速发行的迹象和必要。目前来看，在供给方面，数量的因素在11月份变化不大。

　　从需求的角度，我们长期关注的M1、M2增速，开始有“黄金交叉”的趋势，9月份的M1、M2增速分别为29.51%和29.31%。接下来就是关注其剪刀差会不会扩大，如果扩大的话，市场会进入一个短期的快速上涨阶段。我们也注意到，基于对人民币升值的预期，近期国际热钱流入迹象明显。国家外汇管理局统计数据显示，三季度贸易顺差为393亿美元，外商直接投资为208亿美元，两者之和约为600亿元，而同期外汇储备新增1410亿美元，显然投资收益和汇兑损益等因素不能解释外汇储备为何异常大幅增加。大量国际热钱的涌入，短期内为市场注入了充沛的流动性，但是也给市场增加了不确定性。

　　有消息称12月召开的中央经济工作会议将把“调结构、防通胀”作为重点。众所周知，高速的货币投放量有效地刺激了经济计划的实施，但是也对之后的通胀提供了赖以生长的土壤。关于流动性收紧，实际上市场早有预期。从10月份股市运行的情况来看，这个预期并没有给股指上行带来太大的影响。综合供给和需求两个方面变量的情况，我们认为11月份股市供求保持平衡是可以期待的。　　　

　　综上所述，我们认为11月份股市仍将处于震荡上行的过程中，经济基本面的因素抬高了股市运行的底部，对业绩增长速度的预期，决定市场可以接受的估值水平能否进一步提升，对未来政策的判断、资产价格以及流动性方面的不确定性，都是容易造成股市震荡的因素。

　　关注内需型行业

　　从10月份不同行业的表现来看，行业复苏程度，以及由此产生的上市公司盈利的状况，在众多因素中起到主导性地位。我们认为这一特征在11月份仍将延续，由此我们关心哪些行业能在经济从复苏转向扩张的过程中走在前列。从三季报的情况来看，钢铁、建筑、医药、电力、汽车及配件、建材、证券、机械和有色等行业的利润占比较前三季度有明显提升，显示出较强的利润增长势头。

　　我们发现，进入10月份以来。大宗商品价格与股指同向波动的特征更加明显。如果我们把这一现象理解为两个市场共同受制于美元走势，那么随着近期美元疲软告一段落，相对价格因素在商品价格上涨中的作用将会减弱，实际需求因素的作用会有所加强，资源类板块就难以维持前期强势的表现。如果我们把这一现象理解为与大宗商品价格密切相关的资源类板块在经济复苏时期与大盘具有高度相关性，那么在目前阶段，这些板块依旧值得看好。

　　资金流向是影响不同行业表现的直接因素。从三季度基金配置结构来看，电子元器件、农业、通信、汽车及配件、机械、计算机硬件、建材、家电和医药等行业的配置比重较二季度有较大幅度提高，传媒、钢铁、航运、房地产等行业在三季度的配置比重减小。进入11月后，基金配置结构的调整，也会影响不同板块的表现，我们关注对医药、农业、家电、食品、商业等行业加重配置的理由，也关注钢铁、航运、房地产、银行和证券等这些有重新加重配置可能的行业。

　　通过对11月份股市运行趋势、各行业业绩、估值水平和基金配置等因素的综合判断，我们认为11月份的行业配置重点关注业绩提升能力较强的内需型行业，如医药、家电、证券、汽车及配件、银行。

　　我们参考两年的业绩增长情况，以2010年动态市盈率一般不高于25倍作为标准来选择样本，推荐的组合为：天士力、亚宝药业、康缘药业、现代制药、大连友谊、潞安环能、青岛海尔、格力电器、东北证券、中信证券、招商银行、深发展、长安汽车、一汽轿车、华域汽车、绿大地、赛马实业、獐子岛、雅戈尔、烟台万华。

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