本报记者 曹元 深圳报道

　　2008年11月3日——去年11月份的第一个交易日。对于投资市场而言，随便翻开报纸都是悲观论调，华尔街的金融寒流以及西伯利亚的气候寒流让这个秋天格外寒冷。

　　在当年刚刚过去的一个月，全球股指一同上演了十米高台跳水。相似度可以打到9.5分之上。道琼斯工业指数10月累计跌幅在14%为10年以来最大跌幅；韩股10月仍累计下挫23%，为有史以来第二大单月跌幅；欧洲斯托克600指数10月累计跌16%，为1987年股灾以来最大跌幅……日经22在当年10月份暴跌24%，为该国证券市场历史最大单月跌幅。值得一提的是该国在10月最后一个交易日降息20个基点，孰料市场给予5%的暴跌予以回应。而中国股市概莫能外，上证综指10月份累计下跌了24.63%，创14年跌幅之最。

　　当各国股市齐刷刷跳水之后，站在去年11月门前，投资者已经进入过度悲观的状态。

　　“路漫漫而苦求索。”

　　“投资无门投机无路。”

　　“羌笛何须怨杨柳，春风不度玉门关。”

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　　以上是去年11月部分研究机构A股投资策略的标题。

　　之所以如此悲观，渤海证券在11月3日发表的报告上总结了3大理由，该机构认为，下半年以来A股市场的持续下跌一方面是受到国际金融海啸的冲击与牵连，但另外两个因素却是市场估值下移的主要“祸首”，其一是经济减速使上市公司业绩下滑，其二是巨额“大小非”持续解禁减持。

　　在个股的选择上，分析师一致对医药、农业等板块给予推荐，但孰不知，阶段性大底——10月28日的1664.93点已经在他们身后了。

　　从去年11月3日算起至今年8月13日，上证指数、沪深300、深圳成指分别涨幅达到了69.89%、90.74%、101.4%。市场上这段区间有交易统计的1580只个股算术平均涨幅高达160%。

　　但机会往往从指间流过，去年11月第一个交易日，上交所交易金额只有195亿元，当日沪指下跌0.52%，收于1719.77点。

　　反弹初期乱医市

　　当时各机构对上市公司的预期是只会更坏。中国经济硬着陆之声不绝于耳。孰料，2008年11月在经济刺激政策的拉动下，股市开始反弹，并一度冲上2000点。截至11月30日，单月涨幅9.18%。

　　2008年11月2日，星期日。在西安举行的“华山论剑·全球金融危机与中国资本市场高峰论坛”上，集聚了政府人士、知名经济学家、明星基金经理等600多人。但一天会议下来，无人在台上敢说A股已经到底。譬如，中国政法大学商学院教授杨帆说：“目前大家都在问，现在股市是不是底，我说目前股市无法言底。”

　　现场气氛凝重悲观。

　　次日，国内外一系列经济数据更是对这种情绪雪上加霜。11月3日，美国10月消费者信心指数发布。但数据是跌至历史新低；欧元区经济信心指数降到15年来的最低谷；当天还发布美国信用卡坏账率达5.5%；美国消费市场萎缩；美国个人支出创4年最大降幅，同比下降0.3%；美国养老金爆1000亿美元缺口，76家需强行注资。

　　国内的经济数据同样不理想：宏观经济指数创14个月的新低；国企连续2个月利润负增长；9月规模以上工业增加值同比增长11.4%，创2002年4月以来新低；前三季度，国内发电同比增长9.9%，增速同比减缓6.5个百分点。

　　具体到行业和个股上面，坏消息也是接踵而至。当年三季度，中国实体经济已经开始感受到金融危机的凛冽寒风。沪市公司当年前三季度各行业冷暖不均，但整体业绩增速趋缓，其中净利润下滑幅度较大的行业主要有电力、煤气及水的生产和供应业、综合类、建筑业净利润分别同比下降112.05%、48.87%、36.42%、11.24%。深市上市公司情况更不容乐观，第三季度深市主板上市公司实现营业总收入4675.89亿元，同比增长13.87%；但营业利润275.66亿元，却环比下降34.79%，前三季净利仅增3.38%。

　　并且当时各机构对上市公司的预期是只会更坏。中国经济硬着陆之声不绝于耳。

　　11月3日，申银万国的11月的策略报告认为，虽然政府目前出台包括刺激房地产、降息等多项调控措施，由于中国经济增长率已经开始低于9.8%的潜在增长率水平，这表明经济硬着陆的风险明显加大。

　　该机构预测，政府年内或可通过再次减息，进一步减税等措施对经济进行调控，但由于投资者信心可能在短时间内难以恢复等多种原因，十一月大盘将在1500点到1800点间震荡。

　　同日，招商证券策略小组认为如果没有此次金融危机，A股市场应有望在1800点附近结束其泡沫破裂后的估值调整阶段，但金融危机对中国的影响客观存在，从而加深了估值调整的幅度。并且，从最近公布的前三季度盈利情况看，1624家上市公司前三季度盈利增长7.11%，有可比数据的1608家公司第三季度净利润环比下降19.89%。而从最近两周盈利一致预期才开始大幅下调的现象看，招商证券策略小组认为即使到目前为止，国内投资者平均而言还是低估了本次金融危机对中国经济的影响。并且，外围股市上周的反弹仅反映了金融危机短期缓解的预期，这种预期无法支撑幅度更高的反弹，而经济衰退的预期不仅没有缓解反而是在不断加强中，招商证券策略小组怀疑全球股市在短期报复性反弹过后还可能继续趋弱；如果这样的话，A 股市场的完全企稳就还需时日。

　　而之前的几日，金元证券10月28日的报告预期后市仍不乐观。该机构认为资金的主动供给动力较弱，资金供给会滞后于货币政策；在经济下行及不确定性风险较大的情况下，企业盈利将大幅下滑；从市净率的纵向与横向比较，A股的估值仍较高；经济的悲观预期与相对较高的估值使得A股的调整仍将继续，但如果经济不会硬着陆则不应过于悲观。

　　去年11月份，中信建投证券的策略报告认为后市沪指还要到1600点。

　　机构投资者显然对后市悲观多过于乐观。大智慧Topview数据显示，10月27、28日基金G字交易席位在1800点之下仍旧大举抛售，做空76.8亿元，净卖出8亿元，QFII亦加入了空方阵营，QFII聚集的三大营业部(瑞银证券、中金上海淮海中路营业部、申万上海新昌路营业部)净卖出15亿元。

　　据银河证券基金研究中心统计，去年三季度末，股票方向主动投资的278只基金(包括股票型、偏股型、平衡型、封闭式基金，不包括指数基金和QDII)，资产总计13325.42亿元，股票市值8983.01亿元，持股比例为67.41%，接近下限。

　　孰料，11月在经济刺激政策的拉动下，股市开始反弹，并一度冲上2000点。截至11月30日，单月涨幅9.18%。

　　少数人看多

　　回过头来看，在悲观消息弥漫之际，乐观的消息已经开始发芽。宏观政策面已经出现了细微的变化。在悲观之音中，一些私募或者知名人士已经喊出了底部已到的声音，尽管声音较为弱小。

　　4天前，也就是2008年10月29日，中国人民银行宣布减息：从2008年10月30日起下调金融机构人民币存贷款基准利率，贷款除六个月期之外均下调27个基点，存款方面，三年及五年以上存款分别下调36、45个基点，而其它期限均下调27个基点。此次减息是一个半月以来的第三次。但值得注意的是，此次降息时间点超出市场预期。

　　2008年11月3日，媒体广泛报道央行新闻发言人李超首次透露的为灵活有效应对正在蔓延的国际金融危机带来的影响，保持中国经济平稳较快增长，央行目前已不再对商业银行信贷规模加以硬约束。只不过当时预期即使这样，2009年新增贷款大约为5万亿元。

　　以上两个信息表明宽松的货币政策将越加紧迫推出。

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